愛華網(wǎng)?? 本章介紹了如何利用排除法找到一個(gè)合適的戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置（或是一組大致平衡的配置）。正如我們?cè)谝灾袕?qiáng)調(diào)的一樣，投資目標(biāo)和約束必須在討論資產(chǎn)配置之前得以確定。例2-1介紹了一個(gè)全新的案例分析并提供了為新的私人客戶蘇珊·費(fèi)爾法克斯建立資產(chǎn)配置指導(dǎo)方針?biāo)璧谋尘百Y料。隨后我們會(huì)回到對(duì)彼得·英格爾和希爾達(dá)·英格爾案例的討論，確定與其IPS相符的戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置。例2-1 資產(chǎn)配置概念（1）蘇珊·費(fèi)爾法克斯是賴思頓公司的總裁，一家主要從事本土銷售并在紐約證券交易所（NYSE）上市的美國(guó)公司。以下是反映她現(xiàn)在情況的一些附加信息：·費(fèi)爾法克斯58歲，現(xiàn)在單身。她沒有直系親屬，無(wú)負(fù)債，無(wú)自有房產(chǎn)，身體非常好，享有賴斯頓公司支持的65歲退休后的健康保險(xiǎn)；·她的基礎(chǔ)收入是每年500000美元，除去通貨膨脹成分足夠負(fù)擔(dān)其現(xiàn)在的生活方式但無(wú)額外收入以積累儲(chǔ)蓄；·她從早年存下了2000000美元，并以短期投資工具持有；·賴斯頓公司通過慷慨的股份計(jì)劃來獎(jiǎng)勵(lì)其核心員工，但是該企業(yè)不提供任何養(yǎng)老金計(jì)劃或是進(jìn)行分紅；·費(fèi)爾法克斯的激勵(lì)計(jì)劃使她成為了價(jià)值10000000美元（現(xiàn)在的市值）的賴斯頓公司股票的擁有者，這些股票獲得時(shí)沒有被征稅，但是一旦賣出需要繳納35%的稅，她希望能夠再持有這些股票至少至其退休；·她現(xiàn)在的開銷水平和當(dāng)前4%的年通貨膨脹率應(yīng)該會(huì)一直延續(xù)到其退休以后；·費(fèi)爾法克斯的所有工資、投資收入和實(shí)現(xiàn)的資本增值被征收35%的稅，她的綜合稅率被假定為會(huì)無(wú)限期地穩(wěn)定在這一水平。費(fèi)爾法克斯對(duì)所有的事情都非常耐心、謹(jǐn)慎和保守。她認(rèn)為稅后3%的年收益率對(duì)她而言是完全可以接受的，前提是這部分收益必須來自以其積累的儲(chǔ)蓄構(gòu)造的、在任何一年中名義價(jià)值跌幅都不可能超過10%的投資組合。和費(fèi)爾法克斯一起工作，HH咨詢公司（HH）為其起草了如下版本的IPS。蘇珊·費(fèi)爾法克斯的投資策略說明：概覽。費(fèi)爾法克斯女士現(xiàn)年58歲，距離她退休還有7年。她過著相對(duì)揮霍的生活但是卻沒什么財(cái)務(wù)問題：她的工資能夠支付所有的現(xiàn)期花銷，且她從早年儲(chǔ)蓄中積累下來了200萬(wàn)美元的現(xiàn)金等價(jià)物（"儲(chǔ)蓄投資組合"）。她身體狀況非常好，且自退休起將享受公司支付的健康保險(xiǎn)。她已經(jīng)為開始打理其未來投資計(jì)劃征求專家意見，這其中還包含了1000萬(wàn)美元的公司股票。這只股票在紐約證券交易所上市，不支付分紅，沒有稅收成本。費(fèi)爾法克斯女士將為所有的工資、投資收入（除市政債券的利息外）和實(shí)現(xiàn)的資本增值繳納35%的稅費(fèi)。這一稅率和4%的年通貨膨脹率應(yīng)該會(huì)一直延續(xù)到將來。費(fèi)爾法克斯女士能夠接受由其儲(chǔ)蓄投資組合構(gòu)成的組合帶來的3%實(shí)際稅后收益，前提是其收益只能在中等的下行風(fēng)險(xiǎn)下獲得（例如，低于10%的年虧損）。她將自己描述成一個(gè)對(duì)所有事情都很保守的人。目標(biāo)·收益率目標(biāo)。費(fèi)爾法克斯女士對(duì)投資組合收入的需要始于自現(xiàn)在起的第七年，那時(shí)她的收入會(huì)自她退休之日停止給付。她投資組合（由其儲(chǔ)蓄投資組合而來）產(chǎn)生的臨時(shí)性收益應(yīng)該使得投資組合的價(jià)值不斷上漲，并且上漲速度能超過購(gòu)買力下降的速度。假設(shè)她的投資是需要納稅的，并假設(shè)通貨膨脹率為4%，稅率為35%，那么她3%的實(shí)際稅后收益偏好意味著至少10.8%的總收益率要求。為了保持費(fèi)爾法克斯現(xiàn)在的生活方式，在她退休之后，她必須每年進(jìn)賬500000×1.047=658000（美元）以應(yīng)付通貨膨脹。如果賴斯頓股票的市值不發(fā)生變化且她已經(jīng)能夠在其投資組合上賺得每年10.8%的收益，或是7%的名義稅后收益2000000×1.077=3211500（美元），她到退休時(shí)應(yīng)該積累資金13211500美元。為了能在其13211500美元基礎(chǔ)上賺得658000美元，那么大約要達(dá)到5%的收益率。·風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)。費(fèi)爾法克斯承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的意愿是低于平均水平的，正如她指出的，在任何一年中她都不想遭遇10%以上的投資損失。這一希望表明她的投資組合應(yīng)該有低于平均水平的風(fēng)險(xiǎn)敞口以使其下行波動(dòng)性最小化。通常狀況下她的謹(jǐn)慎和保守性格也暗示了她承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的意愿低于平均水平。但是，她整體的財(cái)富狀況卻表明其有高于平均水平的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力。因?yàn)樗钠煤涂傮w投資組合缺乏多樣性的性質(zhì)，對(duì)該投資組合而言中等或低于平均水平的風(fēng)險(xiǎn)承受度目標(biāo)更為合適。應(yīng)該指出的是，對(duì)費(fèi)爾法克斯投資組合風(fēng)險(xiǎn)真正有意義的說明是與賴斯頓股票價(jià)格的波動(dòng)性和其在何時(shí)以何種價(jià)格被售出的假設(shè)緊密相關(guān)的。因?yàn)橘囁诡D股票構(gòu)成了費(fèi)爾法克斯整個(gè)投資組合83%的資產(chǎn)，它會(huì)在很大程度上決定她可能要面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)大小，只要她仍保持對(duì)該股票的持有不變。約束條件·時(shí)間期限。費(fèi)爾法克斯有多階段的投資期限。第一階段是中間過渡階段，也就是她退休前的這七年。第二階段是相對(duì)長(zhǎng)期的，也就是費(fèi)爾法克斯生命大概還能持續(xù)30年或者更長(zhǎng)。在第一階段，費(fèi)爾法克斯應(yīng)該為第二階段──即不確定時(shí)限的退休階段──的平衡做好準(zhǔn)備而將其財(cái)務(wù)事宜安排得當(dāng)。在這兩種投資期限中，第二種占主要地位，因?yàn)樵谶@一階段她的資產(chǎn)必須實(shí)現(xiàn)它們給付其退休后每年開銷的主要功能。·流動(dòng)性。若將流動(dòng)性定義成收入需要或是為滿足緊急情況需要的現(xiàn)金儲(chǔ)蓄，費(fèi)爾法克斯即刻的流動(dòng)性要求是最低的。她有500000美元的年薪，健康護(hù)理的花費(fèi)也不成問題，并且她現(xiàn)在并沒有從投資組合中獲得現(xiàn)金的需求計(jì)劃。·稅收。費(fèi)爾法克斯的應(yīng)稅收入（工資、應(yīng)稅的投資收入和證券上實(shí)現(xiàn)的資本增值）被征收35%的稅。謹(jǐn)慎的稅收規(guī)劃和在稅收政策與投資規(guī)劃之間的協(xié)調(diào)都是必需的。在其他條件都一樣的情況下，投資策略應(yīng)該尋找能使稅后收入最大化的辦法并遞延應(yīng)繳稅的增值部分的實(shí)現(xiàn)。賴斯頓股票的出售將會(huì)導(dǎo)致一筆相當(dāng)大的稅費(fèi)，因?yàn)橘M(fèi)爾法克斯可能會(huì)想在其在世時(shí)或去世后做出各種形式的慈善捐贈(zèng)。她沒有直系親屬也沒有其他已知的、可能的饋贈(zèng)受益人或遺產(chǎn)受益人。·法律法規(guī)。費(fèi)爾法克斯應(yīng)該意識(shí)到并遵守著所有與其賴斯頓"業(yè)內(nèi)人員"地位和其股份相關(guān)的法律和法規(guī)。盡管并沒有信托合同，但如果費(fèi)爾法克斯未來的投資是由一名投資咨詢師來掌控的話，那么與謹(jǐn)慎人規(guī)則相關(guān)的義務(wù)就會(huì)生效，其中包括了投資多樣化投資組合的義務(wù)。·特有情況和偏好。顯然，賴斯頓股票主導(dǎo)了費(fèi)爾法克斯的投資組合。只要滿足可操作和適宜的條件，那么就必須為這些股票想好界限明確的撤資策略。如果股票的價(jià)值增加了，或者至少在其變現(xiàn)前沒有下跌，費(fèi)爾法克斯現(xiàn)在的生活方式就可以在退休后得以保持。但是如果賴斯頓企業(yè)遭遇了沉重的打擊，那么將給她的投資組合帶來災(zāi)難性的后果。這樣的情況將要求費(fèi)爾法克斯的生活水平檔次突降或者找到其他可替代的收入來源以保持她當(dāng)前的生活水平。最差的情況可能是賴斯頓的股票市值下跌了50%，隨后還要為出售的股票繳納35%的稅費(fèi)。那么這次股票交易的凈收益就是10000000×0.5×（1-0.35）=3250000（美元）。當(dāng)這部分資金加入儲(chǔ)蓄投資組合，費(fèi)爾法克斯的投資組合總價(jià)值就是5250000美元。為了要賺得658000美元的收益，就必須有12.5%的收益率。費(fèi)爾法克斯將需要尋找合法的遺產(chǎn)規(guī)劃幫助，尤其是如果她想要設(shè)立捐贈(zèng)項(xiàng)目。概要這一管理費(fèi)爾法克斯儲(chǔ)蓄投資組合的政策應(yīng)該強(qiáng)調(diào)從高質(zhì)量資產(chǎn)──總的來說不得有高于平均水平、最好低于平均水平的風(fēng)險(xiǎn)──的混合中實(shí)現(xiàn)3%的實(shí)際稅后收益率。應(yīng)該始終保持對(duì)費(fèi)爾法克斯稅務(wù)規(guī)劃、合法需要、退休進(jìn)程和其賴斯頓股票價(jià)值的關(guān)注。賴斯頓股票的持有是具有決定性意義的特有情況，公司的發(fā)展應(yīng)該被密切關(guān)注，對(duì)最差情況影響的防范措施應(yīng)該盡早實(shí)施。在為費(fèi)爾法克斯設(shè)定資產(chǎn)配置指導(dǎo)方針時(shí)，其中咨詢師必須注意的一個(gè)約束條件是她對(duì)負(fù)資產(chǎn)收益的擔(dān)憂。所謂"安全第一"的規(guī)則（Elton，Gruber，Brown與Goetzmann（2003），DeFusco等人（2004）討論了安全第一規(guī)則。）提供了一種想當(dāng)接近和控制下行風(fēng)險(xiǎn)的方法，咨詢師使用安全第一的指導(dǎo)方針來設(shè)定費(fèi)爾法克斯的資產(chǎn)配置政策。假設(shè)：·投資組合有一種很重要或支配性質(zhì)的股票成分；·投資組合沒有對(duì)期權(quán)予以重任；·對(duì)虧損風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂的投資期限并不是短期。那么：·標(biāo)準(zhǔn)分配會(huì)被合理地用做投資組合收益率的近似模型。比如，法馬（1976）和坎貝爾、魯振宇和麥金利（1997）提供了應(yīng)用于美國(guó)普通股票市場(chǎng)正態(tài)分布的證明。對(duì)于許多客戶來說不能實(shí)現(xiàn)收益率臨界值的概率在2.5%仍是可以接受的。對(duì)于收益率的正態(tài)分布，其收益率超過這種方法下的兩標(biāo)準(zhǔn)差或期望收益的概率大約為2.5%。如果客戶有更弱（或更強(qiáng)）的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避程度，那么咨詢師可以選擇更大（或更?。┑臉?biāo)準(zhǔn)差。所以，如果我們將投資組合期望收益的兩標(biāo)準(zhǔn)差相減，那么得到的數(shù)字會(huì)超過客戶的收益臨界值，客戶可能會(huì)認(rèn)為這樣所得的投資組合更能接受。如果得到的數(shù)字小于其臨界值，投資組合就并不令人滿意。當(dāng)然，客戶可能有其他或與我們介紹這一概念是使用的兩標(biāo)準(zhǔn)差方法不同的下行風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)。一旦收益率和風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)和約束被確立，咨詢師有時(shí)就會(huì)總結(jié)出客戶戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置的說明以作為IPS的一部分。現(xiàn)在咨詢師需要完成的就是為從費(fèi)爾法克斯現(xiàn)有的儲(chǔ)蓄（"儲(chǔ)蓄投資組合"）中產(chǎn)生的投資組合建立合適的戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置。一名HH公司的分析師已經(jīng)構(gòu)造了各種可能的資產(chǎn)配置方案，如表2-6和表2-7所示。分析師評(píng)價(jià)說，在不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REIT）預(yù)期數(shù)據(jù)的不確定性比美國(guó)股票中的小盤股或大盤股都更高。表2-6 推薦的資產(chǎn)配置替代品資產(chǎn)種類預(yù)期總收益表2-7 資產(chǎn)配置替代品：名義和實(shí)際預(yù)期收益在從一些可能的戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置中選擇最令人滿意的分配方案時(shí)，在蘇珊·費(fèi)爾法克斯和一般的個(gè)人投資者的案例中都一樣會(huì)包含以下步驟：（1）決定資產(chǎn)配置是否能夠滿足投資者的收益率要求。在實(shí)施這一步驟時(shí)，投資咨詢師應(yīng)該根據(jù)IPS比較不同組合的預(yù)期收益。比如政策說明可能設(shè)定了實(shí)際稅后收益率要求。在這種情況下，在他決定哪種配置方案能夠滿足投資者收益率要求時(shí)，咨詢師就要先根據(jù)稅收和預(yù)期通貨膨脹的影響來進(jìn)行調(diào)整。（2）排除那些無(wú)法滿足定量風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)或與投資者風(fēng)險(xiǎn)承受度不一致的資產(chǎn)配置。例如，投資者可能會(huì)有與收益的預(yù)期標(biāo)準(zhǔn)差、最差情況的收益或任何其他小型風(fēng)險(xiǎn)概念有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)（對(duì)費(fèi)爾法克斯來說就是這樣）。在長(zhǎng)期的基礎(chǔ)上，個(gè)人投資者會(huì)無(wú)法適用違反風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)的資產(chǎn)配置。（3）排除無(wú)法滿足投資者約束的資產(chǎn)配置。例如，投資者可能會(huì)有流動(dòng)性要求，這種要求可以通過持有一定的現(xiàn)金等價(jià)物適當(dāng)?shù)赜枰詽M足，且配置方案必須滿足其約束條件。特有情況也可能會(huì)讓一些配置方案變得無(wú)法被投資者接受。（4）評(píng)估經(jīng)過前三個(gè)步驟后留下的配置方案的預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整業(yè)績(jī)和資產(chǎn)配置多樣化特質(zhì)，以此選擇對(duì)投資者最有利的方案。例2-2將這四個(gè)步驟應(yīng)用于費(fèi)爾法克斯的案例之中。例2-2 資產(chǎn)配置概念（2）第1步：收益率要求。費(fèi)爾法克斯指出她追求的是3%的實(shí)際稅后收益。表2-6提供了名義的稅前數(shù)據(jù)，咨詢師必須對(duì)此根據(jù)稅收和通貨膨脹進(jìn)行調(diào)整以決定哪種投資組合才能滿足費(fèi)爾法克斯的收益準(zhǔn)則。一種簡(jiǎn)單的方法是先將市政債券收益成分從預(yù)期的收益中減去，然后將得到的數(shù)字適宜35%的稅率再加上市政債券預(yù)期收益。經(jīng)過這一計(jì)算可以得到名義的稅后收入，再減去4%的預(yù)期年通貨膨脹率就可以得到實(shí)際的稅后收益。比如，方案A的預(yù)期實(shí)際稅后收益為3.4%，是通過［0.099-(0.072×0.4)］×(1-0.35)+(0.072×0.4)-004=0.034=3.4%計(jì)算得出的。或者，收益也可以通過將應(yīng)稅收益乘以其份額，再將其加總后乘以稅率，然后將所得結(jié)果加上無(wú)需繳稅的產(chǎn)品（市政債券）收益，再乘以份額所占比重，最后將前一步驟所得之?dāng)?shù)扣除對(duì)這一最終加總的通貨膨脹率即可。對(duì)于此案例中的方案A而言，這一過程可以反映為［(0.045×0.10)+(0.13×0.2)+(0.15×0.1)+(0.15×0.1)+(0.1×0.1)］×(1-0.35)+(0.072×0.4)-0.04=0.035=3.5%。表2-7說明了各分配方案的預(yù)期名義收益──沒有經(jīng)過通貨膨脹調(diào)整或是稅收調(diào)整──以及通過上述第一種方法算出的預(yù)期實(shí)際稅后收益。從表2-7中，HH公司的分析員注意到方案A、B、D和E都滿足了費(fèi)爾法克斯一年3%的實(shí)際稅后收益目標(biāo)。第2步：風(fēng)險(xiǎn)承受度。費(fèi)爾法克斯指出在最差的情況中每年虧損10%的名義價(jià)值是可以接受的。如前所述，預(yù)期的收益比投資組合風(fēng)險(xiǎn)（預(yù)期的標(biāo)準(zhǔn)差）小兩倍是對(duì)差額風(fēng)險(xiǎn)方法的底線。如果所得數(shù)字高于客戶的收益臨界值水平，那么就符合標(biāo)準(zhǔn)。剩下的四種方案中的兩種A和E滿足了風(fēng)險(xiǎn)承受度的標(biāo)準(zhǔn)。第3步：約束條件。投資組合A和E都滿足了要求，所以兩者在這一步驟中不被淘汰。第4步：風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的業(yè)績(jī)和多樣性評(píng)定。推薦的方案是A。資產(chǎn)配置應(yīng)該滿足最小實(shí)際稅后目標(biāo)和最大風(fēng)險(xiǎn)承受度目標(biāo)的方案A和E。這兩個(gè)方案也有相近的夏普指數(shù)和預(yù)期實(shí)際稅后收入。A和E對(duì)市政債券都有較大的敞口，但是方案E有大量不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金股票的頭寸，而方案A大量極相似的股票配置是為了得到有本土大盤股和小盤股的投資組合多樣化。方案A通過其有代表性的大盤股和小盤股與特定性質(zhì)的不動(dòng)產(chǎn)股票相比提供了更大的多樣性。而且，與不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金股票相比，大盤股小盤股的預(yù)期數(shù)據(jù)的穩(wěn)定性更好，因此我們可以在選擇A方案時(shí)能夠更有信心地知道費(fèi)爾法克斯的收益率風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)將會(huì)被很好地實(shí)現(xiàn)。所以咨詢師將配置方案A作為費(fèi)爾法克斯的戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置。在例2-1和例2-2中呈現(xiàn)的蘇珊·費(fèi)爾法克斯的案例說明了選擇與其目標(biāo)和約束最為合適的戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置的過程。例2-3將會(huì)把彼得和希爾達(dá)的資產(chǎn)配置問題與費(fèi)爾法克斯的案例相對(duì)比。例2-3 彼得和希爾達(dá)的資產(chǎn)配置首先讓我們回顧一些在其家庭投資策略說明中列舉的重要事實(shí)。英格爾夫婦通常而言有著中等的風(fēng)險(xiǎn)承受度，但是彼得因?yàn)樵缒甑氖〗?jīng)歷相對(duì)厭惡普通股票投資。而彼得在不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目方面的投資總是很成功（甚至那些比相應(yīng)的股票投資總體風(fēng)險(xiǎn)更大的也是如此），他很合適進(jìn)行這種投資。而且，英格爾夫婦并不希望遭受超過一年10%的名義價(jià)值的損失。英格爾夫婦的要求收益率是根據(jù)他們計(jì)劃的支出（包括稅費(fèi)，從第二年起算）除以其第一年末的凈資產(chǎn)計(jì)算的（493949/42340438=1.17%）。加上預(yù)期的年通貨膨脹率3%，英格爾夫婦所希望的收益目標(biāo)實(shí)際為4.17%。彼得和希爾達(dá)退休計(jì)劃的核心部分是將IngerMarine公司的股票轉(zhuǎn)手給一個(gè)有意愿的買主。如果這筆交易無(wú)法實(shí)現(xiàn)，他們的投資目標(biāo)和相應(yīng)的戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置都要重新考慮。我們已經(jīng)討論了針對(duì)個(gè)人投資者的資產(chǎn)配置原則，也在先前的例子中說明了如何應(yīng)用它們。談到IPS和戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置，投資咨詢師在將費(fèi)爾法克斯案例中的方法應(yīng)用到英格爾夫婦上時(shí)，會(huì)觀察到什么相似和不同之處呢？以下即為一些觀察到的要點(diǎn)：·風(fēng)險(xiǎn)承受度和收益率目標(biāo)。在與客戶的討論中，投資咨詢師需要在著手進(jìn)行資產(chǎn)配置前寫出IPS。客戶的風(fēng)險(xiǎn)和收益目標(biāo)是IPS的重要組成部分，且任何的資產(chǎn)配置都必須與這些目標(biāo)相匹配。英格爾夫婦想要一組選定的資產(chǎn)配置以滿足其10%下行風(fēng)險(xiǎn)約束，在費(fèi)爾法克斯的案例中也是如此。然而因?yàn)橛⒏駹柗驄D的目標(biāo)是1.17%的實(shí)際稅后收益，這還不到費(fèi)爾法克斯要求的一半，在其他條件都一致的情況下，我們會(huì)選擇更多種類的資產(chǎn)配置以滿足其要求。·資產(chǎn)種類選擇。正如費(fèi)爾法克斯一樣，英格爾夫婦的投資咨詢師必須為他們選擇一系列合適的資產(chǎn)種類。這些在表2-6中出現(xiàn)的資產(chǎn)種類有美國(guó)偏好。歐元區(qū)的股票和固定收益資產(chǎn)之于英格爾夫婦就如同美國(guó)股票和美國(guó)的固定收益投資產(chǎn)品之于費(fèi)爾法克斯，因?yàn)橛⒏駹柗驄D的消費(fèi)是用歐元支付的。美國(guó)的證券組成了全球證券很大一部分的市值。但咨詢師還是需要尊重彼得對(duì)股票的厭惡。另一方面，因?yàn)楸说孟惹暗慕?jīng)驗(yàn)和在不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目上的成功，英格爾夫婦可能會(huì)在投資許可的范圍內(nèi)選擇不止一種不動(dòng)產(chǎn)投資的資產(chǎn)類型。包含廣泛的資產(chǎn)種類將帶來多樣化的好處，只要投資組合風(fēng)險(xiǎn)和期望收益的特征仍然與投資策略說明相一致。新興市場(chǎng)、商品期貨和私人資本風(fēng)投都是有很強(qiáng)多樣性的典例，但相比于傳統(tǒng)證券和固定收益投資產(chǎn)品它們也有著更高波動(dòng)性和更差的流動(dòng)性。一如費(fèi)爾法克斯，英格爾夫婦也是需要繳稅的投資者，如果在本地市場(chǎng)可能的話，英格爾夫婦也應(yīng)盡可能將免稅投資產(chǎn)品算入其許可的資產(chǎn)種類。·稅收和資產(chǎn)配置模擬。正如在費(fèi)爾法克斯的例子中一樣，英格爾的咨詢師應(yīng)該在實(shí)際稅后的前提下做出其資產(chǎn)配置決策。這一觀察結(jié)果說明了一點(diǎn)：英格爾夫婦的期望稅后收益將會(huì)以區(qū)別于費(fèi)爾法克斯的稅率進(jìn)行計(jì)算，并且這樣的收益會(huì)與其對(duì)未來通貨膨脹率的預(yù)期結(jié)合起來。稅收是為私人財(cái)產(chǎn)客戶進(jìn)行資產(chǎn)配置時(shí)極其令人煩惱的一大挑戰(zhàn)，因?yàn)槎愂蘸艽蟪潭壬先Q于法律環(huán)境和投資者獨(dú)特的財(cái)務(wù)狀況。在為資產(chǎn)配置建立框架時(shí)，咨詢師必須提出這樣的問題：對(duì)于個(gè)人資產(chǎn)種類是使用稅后收益假設(shè)還是使用稅前假設(shè)后對(duì)其結(jié)果征稅？動(dòng)態(tài)模擬中使用稅后收益假設(shè)會(huì)是一項(xiàng)令人生畏的任務(wù)──下面列舉的是利用稅后預(yù)測(cè)確定資產(chǎn)配置時(shí)會(huì)遇到的一些障礙。·位置。稅后風(fēng)險(xiǎn)和收益假定會(huì)受到投資產(chǎn)品所處"位置"的影響。比如，將普通股票的稅后收益納入稅收減免的退休金賬戶可能與那些在非減免賬戶中的收益截然不同。所以，咨詢師需要將傳統(tǒng)的資產(chǎn)類別劃分為多種的、區(qū)分具體賬戶位置的子類，每一類都有其自身的風(fēng)險(xiǎn)和收益特征。·稅收慣例。區(qū)別于投資收入的稅收處理，基于諸如持有期限或處理方法，對(duì)于特定的資產(chǎn)種類也可能會(huì)有很多種風(fēng)險(xiǎn)和收益特征。有持有期限的股票可能會(huì)按不同的標(biāo)準(zhǔn)繳稅，常?？梢韵硎艿礁觾?yōu)惠的稅率。最后捐贈(zèng)給慈善機(jī)構(gòu)或家庭成員的資產(chǎn)可能會(huì)享受稅收優(yōu)惠，也可能完全無(wú)此優(yōu)勢(shì)。·投資合同。股票投資的稅收特性在今天是顯性的、可被預(yù)測(cè)的，但可能會(huì)因?yàn)榉筛禄蚨悇?wù)機(jī)關(guān)解釋而發(fā)生巨變。
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