愛華網(wǎng)???? 困境可區(qū)分出男人和男孩 快速發(fā)展的年輕公司，在成長的過程中犯些錯誤是正常的。造成錯誤的原因是多方面的。有些原因使得華爾街人士在處理這些問題時左右為難。明白困境造成的痛苦，是我們從困境中獲益的前提。我們需要從更多的細節(jié)方面來看待這些困境。循著超級公司的成長之路，我們看到它們早期投機式的成功，隨后困境而造成的影響，并繼而擺脫困境，走向更輝煌的成功。警告在先 記住，這一段描述只適用于超級公司（關(guān)于超級公司的具體描述，詳見第8～11章）。一段時期內(nèi)，很多公司都有驚人的記錄，也許長達幾年時間，后來遭受挫折，并一蹶不振。其中一些公司因此而走向破產(chǎn)；一些公司永遠處于半死不活的境地；一些公司得到一定程度上的恢復(fù)，但卻因此變得平庸。這些公司的管理層缺乏認識錯誤、改正錯誤進而向前發(fā)展的能力。在平庸的公司中，適時改正也許能有所獲益，但投資者很難再得到額外的收益了。 快速發(fā)展隱藏著不穩(wěn)定的因素。一個快速發(fā)展的公司會處于持續(xù)的變化狀態(tài)。當它變化時，外在環(huán)境也在變化。如果一個人員流動尚屬正常的公司以每年35%的速度增長，那么有一半的員工來到公司的時間不到一年。少數(shù)有經(jīng)驗的人領(lǐng)導(dǎo)著一大群缺乏公司認同感的新人，這將給公司的發(fā)展方向造成很大的影響。在他們的互動中，公司文化形成了。 在這個動蕩的環(huán)境中，問題很容易滋生。剛開始時，它們總是被忽略，直到對經(jīng)營產(chǎn)生很大的影響。它們的出現(xiàn)給人的感覺就像是在產(chǎn)品周期中，人們?yōu)橐郧袄袭a(chǎn)品的發(fā)展和盈利付出的代價。 公司下一代的產(chǎn)品就不能建立在以前老產(chǎn)品預(yù)期的基礎(chǔ)上了。管理層會高估產(chǎn)品的生命周期。他們可能沒有更新設(shè)備和工藝去降低成本，這是短視的。短期內(nèi)這可能換來現(xiàn)金流入，長期來看卻可能造成產(chǎn)品性能的不穩(wěn)定。人們有時稱這種行為是：把產(chǎn)品變成“現(xiàn)金?！薄a(chǎn)品能夠不斷產(chǎn)生短期現(xiàn)金流。 沒有適時引入新產(chǎn)品會給公司造成困境?！艾F(xiàn)金?！钡默F(xiàn)象和新產(chǎn)品引進時機的不適宜就是兩個普遍存在的問題。錯誤幾乎會在任何時候任何地方出現(xiàn)，包括不良的質(zhì)量管理和不良的存貨管理，這會導(dǎo)致舊的存貨需求隨著產(chǎn)品規(guī)格的改變而消失。同樣糟糕的還有因員工處理問題時欠缺經(jīng)驗而導(dǎo)致的低產(chǎn)出。通常，當我們發(fā)現(xiàn)這些問題時，嚴重的經(jīng)濟后果已不可避免。 我們可以看看超級公司在成長道路上第一次遇到的困境。多年來，公司運轉(zhuǎn)一切良好，訂單、出貨、利潤都持續(xù)增長。訂單增長率的趨緩表明公司可能出現(xiàn)了問題，但管理層希望這只是暫時現(xiàn)象。然而訂單越來越少，直到引起關(guān)注。 當發(fā)現(xiàn)問題后，超級公司的管理層開始忙于尋找并解決這些問題，經(jīng)過一段忙碌的日子后，公司開始評估以前未被意識到的損失程度。這次，困難的性質(zhì)和程度就不太好確定了。不盡如人意的收入，甚至凈損失會被公之于眾。管理層開始努力解決問題并與外界隔開，拒絕大部分采訪。（當你自己都不清楚問題的性質(zhì)和嚴重性時，是很難去面對外部世界的。） 他們?nèi)∠艘郧坝糜趹?yīng)對投資界的時間。短期內(nèi)，投資者對公司產(chǎn)生了懷疑，這對股價的恢復(fù)有著不利影響。如果他們有個維護投資者公共關(guān)系的全職經(jīng)理，他們會把他送出城，這樣他就不用去面對那些習(xí)慣提問的人了。“某某先生這幾個星期都不在城里，我可以為您留言嗎？” 問題是到目前為止，公司沒給出任何答復(fù)。管理層會取消所有的為機構(gòu)投資者提供的信息發(fā)布會，部分原因是他們羞于見那些曾經(jīng)那么信任他們的人。（就好像拳擊手吃了敗仗后不想見任何人，因為這時自尊心已受到了傷害。） 法律顧問經(jīng)常提醒有關(guān)誤導(dǎo)投資者的風險?！霸诎褑栴}真正弄清楚并進行解釋之前，免開尊口?！弊晕腋綦x的最大原因在于，管理層需要時間來搞清存在的問題，然后對癥下藥。這是一個真正顯示實力的時刻，艱苦的時期能夠區(qū)分出男人和男孩。 最高管理層繼續(xù)審視誰做了什么，為什么做。訂單為什么減少？成本為什么比預(yù)期的高？顧客為什么退貨？是不是質(zhì)量管理出了問題？他們比以前—前幾個月，前幾年，甚至以前任何時候，更認真地審視這些問題。人員會出現(xiàn)流動，一些經(jīng)理會因為經(jīng)驗不足或能力不夠造成問題。 最高管理層會繼續(xù)對經(jīng)理們解決問題的態(tài)度做出反應(yīng)。有一些經(jīng)理對高層的政策不甚支持，他們視之為高層的“政治迫害”。其他的一些則表現(xiàn)得頗為積極。那些不配合的經(jīng)理將被革職。 在沒有轉(zhuǎn)機出現(xiàn)時，不管其他人員的位置變動與否，有一個位置是要變的—總裁的位置。如果他無所作為，董事會就會介入，將親自調(diào)查分析為什么首席執(zhí)行官不能有效地解決問題。當董事會對有關(guān)責任人施加壓力時，該人員有可能： 10148;有所作為。
10148;辭職。 10148;被解雇。 10148;勸說董事會忽略他的這一職責（如果這樣做，該公司將失去超級公司的地位）。 管理層也會觀察有無可疑價值的資產(chǎn)。他們會重點觀察發(fā)生問題的部門或區(qū)域。畢竟，在運營中出現(xiàn)問題的個人也有可能出現(xiàn)資產(chǎn)管理不善的問題。 當下定決心處理問題時，管理層往往會力求將問題徹底解決。他們會極目遠眺，不光看到眼前的問題，還盡量找出所有可能出現(xiàn)問題的地方。他們會責備所有會出問題的可能之處以及相關(guān)個人。這對所有利益相關(guān)部門來說都意味著一種承諾：類似的問題不能再出現(xiàn)了。 如果出現(xiàn)問題的資產(chǎn)能被勾銷，他們會這么做?！鞍褑栴}拋到你的腦后”是管理者的口號。他們可不想出現(xiàn)新的難堪—更多的損失被公開。當然，短期內(nèi)，這些東西對股價沒有推動作用。到目前為止，金融界已經(jīng)將股價打壓了30%～50%。也許在接下來的幾個月里還有20%要降。 公司開始進入緩慢的重建過程。跡象不是很明顯。在接下來的幾個月里，公司的日常開支減少了。它減少了本就不該涉足的項目，也會開始一些新項目，但整個生產(chǎn)量會減少。 不稱職的員工將被辭退，新員工會被引入，一些員工得到內(nèi)部的升遷。他們需要填充以下位置。 10148;功能性的崗位。此前它是空缺的，因為在問題出現(xiàn)前，它的必要性沒有被認識到。 10148;先前的員工被辭退后留下的空位。他們被辭退或是因為能力不夠，或是因為態(tài)度不佳。 除了少量的員工得到內(nèi)部升遷之外，更多的員工還是從外部引入。因為公司成長的速度太快，導(dǎo)致很多員工經(jīng)驗不足，不適合崗位的需要。當你解雇了一個人后，你就需要相當高的技巧和自我分析能力去判斷他的下屬是否也是造成問題的原因或者解決問題的著手點。 高管們一般傾向于從外部招賢納士，而不會冒失地去提拔內(nèi)部員工到一個需要高度責任感的崗位。從外部招來的人往往年紀要大些，在相關(guān)領(lǐng)域的經(jīng)驗更充足。更重要的是，經(jīng)過精心挑選，他們的性格高度符合高管們力圖打造的公司文化要求。一個老的管理團隊會被轉(zhuǎn)化成一支新的力量。 在接下來幾個月的時間里，新的管理團隊會與問題作斗爭。股價繼續(xù)低迷。管理層的努力還是有效的。在彌補缺陷之后，管理者的努力總有一天會得到回報。新產(chǎn)品的陸續(xù)引入、老產(chǎn)品的訂單上升，這些都是恢復(fù)的跡象。他們會對困境抱怨不已 到目前為止，金融界已經(jīng)產(chǎn)生了對公司的不信任感，以至于他們忘記了該公司充滿活力的歷史。 95%以上的職業(yè)投資者都沒有親自參觀考察過他們投資的公司，要么是完全沒有進行過考察，要么是沒有進行過持續(xù)的考察。他們主要依靠中介機構(gòu)提供的信息做出是否投資的結(jié)論。 證券分析師得到了直接的回報，或從經(jīng)紀人那里得到報酬，但最終這些回報或報酬是購買股票的決策人支付的。投資者與公司的分離使得投資者缺乏或者少有長期持有股票的意識。這時，那些一度想做長線投資的買家也會因此而擔心股價的短期表現(xiàn)。 當一家公司受困境之苦時，很多分析師大肆描述公司的問題，而對自己此前的分析錯誤避而不談。當然，這也是人之常情。他們把管理層描述成無能、虛偽、天真樂觀的人。 不管金融界是怎么想的，怎么看的，公司還是一步一步在往前發(fā)展。其恢復(fù)是一個客觀存在的事實。股價也下降到了最低點。在接下來的幾個月里，訂單開始增加，收入迅速回升。開始時，雖然利潤回升緩慢，但是過了18～24個月，利潤率有望超過5%甚至達到更高的水平。 一開始，股價從谷底成倍上升，其相關(guān)業(yè)務(wù)倒未顯進步。這是因為金融界存在著過度的悲觀情緒，股價被打壓得很低，以致降無可降，只有反彈。這時經(jīng)紀公司會提醒投資者遠離這些股票直到公司出現(xiàn)“可觀的收益”。 在初次翻倍以后，股價開始反映基本面的情況。當開始實現(xiàn)收益時，股價也會對此有所反映。幾年后，公司取得了創(chuàng)記錄的成功，并贏得了新的機構(gòu)投資者（不是之前受損的投資者）的青睞。新投資者將產(chǎn)生新的過分樂觀情緒，就像我們一開始講的那樣。 3～5年之后，股價將上漲3～10倍。上漲來自三部分：①金融界對其股價打壓得太低，以至于跌無可跌，只有反彈；②基本面改善，公司越做越大，收入越來越多；③機構(gòu)投資者對其過分樂觀，對股價進行脫離基本面的炒作。成功往往有一千個父親，而失敗卻是一個孤兒 我們已經(jīng)看到，即便是最好的管理者也會犯錯。我們也已經(jīng)看到，當他們犯錯的時候?qū)l(fā)生什么事情。這是司空見慣的，甚至還是管理進步的必由之路。最基本的問題是，開始時投資者就對公司有著過高的期望。 發(fā)生公司管理者欺騙投資者的事情是很少見的，倒是投資者自欺欺人比較常見。我們可以想象得到，投資者購買了投資經(jīng)理推薦的一只高價股票，進而被套受損，最后不得不賣出股票而遭受損失。此時，他們就會覺得管理者誤導(dǎo)了他們，此后再也不會購買這只股票了。就算以后出現(xiàn)好的購買時機，他們也不會去購買這只股票。 當股價上漲的時候，投資者便開始夸耀自己的決策是多么明智，因為他們是在低位的時候買進的。一旦股價下降時，卻很少有人會宣傳自己的錯誤。這也是人之常情。 波士頓的一位老先生對此曾做過這樣的評價：“成功往往有一千個父親，而失敗卻是一個孤兒?！焙苌儆腥嗽敢饨沂咀约旱腻e誤。在投資股票上虧損的人，通常傾向于指責別人。 我們已經(jīng)看到，投資者往往對一家公司抱以不切實際的期望，同樣，公司一旦出現(xiàn)困境，就會形成對公司過低的估計。顯而易見，這兩種做法都是錯誤的。難道就不存在中間選擇嗎？難道金融界對公司樂觀的判斷就一定比他們的悲觀估計更科學(xué)嗎？這沒有一個絕對的規(guī)則。這就是投資問題的核心所在。 我們現(xiàn)在討論的是超級公司，如果它真的是一家超級公司，那么金融界最初的觀點，即認為該公司是個超級公司，比之后的悲觀觀點還是要更科學(xué)的。因為，管理層已經(jīng)從錯誤中吸取了教訓(xùn)，不會再犯同樣的錯誤了。因此，公司今后會有持續(xù)多年的高速發(fā)展。 投資者最好的選擇是，盡可能久地持有這些超級公司的股票。但前提是，我們必須在有利的時機買入，即在公司出現(xiàn)困境到從金融界的責難中逐漸恢復(fù)的這段時間。一些公司成功了，另一些卻沒有 我們再一次強調(diào)，在所有公司都能恢復(fù)的假設(shè)前提上購買股票，這顯然是不明智的。有一些公司就永遠無法恢復(fù)。這有些類似拳擊手，商業(yè)、投資與拳擊其實有很多共同點。很多拳擊手前幾局還能挺住，之后便一蹶不振，癱倒在繩圈上。作為拳擊手，要想生存，最關(guān)鍵的就是要對困難及時做出反應(yīng)，有一些這樣做了，有一些卻沒有。有一些拳擊手在第三輪就被擊倒。其他的一些拳擊手雖然能恢復(fù)過來，并繼續(xù)支撐下去，也許還能站立著，但已是氣若游絲。雖然他們沒被擊倒，但也贏不了比賽。 少數(shù)拳擊手做得很好，是冠軍的材料。他們也許被擊中過幾次，畢竟他們也是在冒險。當他們遭受擊打時，他們就會本能地護住自己，保持頭腦清醒，并適時反擊，他們的精神越來越飽滿。冠軍的資質(zhì)源于頭腦和心理，而不是源于強壯的身體。畢竟，身體只是依附在心理和靈魂上的。 像其他任何事情一樣，投資的關(guān)鍵，就是預(yù)測哪些股票將下降十個點，哪些股票將走平，哪些股票有最后成為冠軍的資質(zhì)。我們要將關(guān)注的焦點集中在贏者身上。 早期晶體管時代，德州儀器公司和Transitron公司是華爾街的寵兒。兩者都具有高價值，并受到人們的追捧。后來，兩家公司都出現(xiàn)了困境。作為一家超級公司，德州儀器公司走出了困境，繼續(xù)發(fā)展壯大，并延續(xù)了近十年的輝煌。 但是，Transitron公司再也沒有恢復(fù)過來。二十多年來，這家公司一直在破產(chǎn)邊緣掙扎著，出現(xiàn)了周期性的虧損，業(yè)績不佳。由于公司管理層沒能抓住二極管及其后續(xù)產(chǎn)品集成電路的發(fā)展機遇，公司遭受了損失。投資于德州儀器公司還能小賺一筆，投資于這家公司可就虧大了。 通過本書，你將看到大量這樣的例子，金融界對公司給予預(yù)期，給投資者提供了機遇，有時也給他們造成了損失。這里有一個簡單的例子—Measurex公司。 Measurex公司生產(chǎn)用于制造紙板、鐵板和塑料板之類板材的程控設(shè)備。在1971年上市時，市價是每股20美元，并很快上揚到30多美元。華爾街對這家小公司的評估是相當令人興奮的。這只股票長期以來是西部證券分析師協(xié)會的寵兒，人們預(yù)計它在每一年都會表現(xiàn)出色。Measurex公司的總裁戴夫·博森被認為是最好的經(jīng)理之一。Measurex公司當時的年銷售額接近900萬美元。分析師普遍預(yù)計這家公司在5～10年內(nèi)將達到2.5億～5億美元的銷售規(guī)模（見圖2-1）。 很不幸，這只股票表現(xiàn)得并不好，事實上，它的價格下降了，并持續(xù)了好幾年。在1974～1976年，股價在10～20美元之間徘徊。此時，分析師們失望了，越來越少的人有耐心去關(guān)注它。 但后來，這個公司又開始快速發(fā)展，不過沒有人們預(yù)期的那么迅速。到1977年的時候，規(guī)模已達6億美元，然而，卻沒有多少人愿意相信它的股價會上漲。但是，在隨后的幾年里股價很快翻了4倍，即從1977年的10.5美元增至1979年的48.5美元。 當股價鳳凰涅槃式地上漲時，金融界對其興趣也隨之增加。在1977～1980年間，該公司的確賺了很多錢，收入增長到1.2億美元，平均利潤率超過7%。 作為貴重設(shè)備的提供商，在1979～1983的衰退期，Measurex公司的處境相當艱難。股價跌破發(fā)行價，1982年，股價在13～15美元之間徘徊。這原來是一家擁有1.2億美元收入的公司，賬面價值達到每股20美元，資產(chǎn)狀況良好，管理層經(jīng)驗豐富，技術(shù)領(lǐng)先。但在1982～1983年，當你向金融界人士咨詢該公司時，他們會告訴你這是一家管理很差的破公司。圖 2-1資料來源：M.C.Horsey＆Company, Inc.，P.O.Box H.Salisbury, Md.21801；Value Line Ratings＆Reports.Reprint ed by permission of the publisher.Copyright, Value Line Inc. 為什么呢？他們可能會回憶起1973年以來的歷史。不是因為公司沒有成長，實在是因為公司的成長比不上金融界對它過高的預(yù)期。在1972～1982年，這家公司的收入從800萬美元漲到1.18億美元，增長率達到31%，業(yè)績表現(xiàn)并不差，但是與華爾街魔術(shù)般的要求相比，還是差遠了。 到1982～1983年，人們的預(yù)期自然就低了。投資者已經(jīng)習(xí)慣了抱怨戴夫·博森，抱怨他讓人誤以為公司的市場容量很大?！叭绻悴恍殴镜腃EO，就不要買公司的股票?！蔽彝膺@一觀點。博森當然應(yīng)該是樂觀的，他不得不樂觀，因為這是他的使命。他發(fā)表了一些強有力的樂觀預(yù)測，與那些還在受華爾街追捧的CEO所做的并無二致。 如果博森的聲明誤導(dǎo)了這些“專業(yè)”的投資者，那么我們就知道，這些投資者一定沒做什么調(diào)查工作。（我知道有個人聲稱他可以讓大家擁有很多資產(chǎn)—也許如布魯克林大橋的一段。） Measurex公司的股價從20美元升到30多美元，又跌到10美元以下，再升到超過45美元，又跌回15美元以下?，F(xiàn)在已經(jīng)恢復(fù)到30多美元。在這樣一個過山車式的進程中，投資者最需要保持的是理性。如果你對公司的印象受以前抱怨所影響，那么你就不可能對公司進行客觀分析。如果你高買低賣，并一直深受折磨，那你就是那個躺在繩圈上喘息的拳擊手，這時你需要讓自己的腦子清醒一下。 如果你受到那些一輩子都耗在繩圈上人的影響或者輕信了他們的話，那么你可能一輩子都在繩圈之外。讓腦子清醒些，學(xué)會寬容那些管理者，盡管他們所做的也許不能滿足你的期望?？纯垂芾碚叩膶嵸|(zhì)—一群做著實際工作的人們，他們一直在為你創(chuàng)造一些真正的機會。 在類似Measurex公司的案例里，關(guān)鍵是知道什么時候股價便宜，什么時候不是。是什么原因造成了便宜的價格？為什么會有跌有漲？ 定價的關(guān)鍵（超級強勢股的關(guān)鍵）是在金融界認為這只股票較差的時候買進這只股票。這意味著，需要在管理層出現(xiàn)嚴重錯誤，以至于大多數(shù)華爾街專家都對它失去興趣的時候買入。這也意味著，要學(xué)會寬容管理者的錯誤（既是品德問題，也是睿智問題）。這還意味著需要客觀地對那些失寵的股票進行定價。接下來的三章我們將討論股票的定價以及其關(guān)鍵之處。
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