愛華網(wǎng)《董事會》公司治理評價課題組執(zhí)筆：鄭江淮 崔恒虎 沈春苗
2007年爆發(fā)的美國次貸危機對世界經(jīng)濟產(chǎn)生了巨大的沖擊。但是在2008年，中國快速的經(jīng)濟增長勢頭沒有受到明顯的影響。股票市場作為經(jīng)濟的晴雨表，卻在上市公司的股價、治理和業(yè)績上反映了次貸危機對實體經(jīng)濟沖擊的預(yù)期。從上市公司董事會治理角度看，在董事會規(guī)模、董事會構(gòu)成、董事會活動狀況、高管與董事薪酬激勵以及股東利益促進上有所體現(xiàn)，而且各個行業(yè)對經(jīng)濟周期變動的敏感性不同，對董事會治理的績效產(chǎn)生不同的影響，地區(qū)間上市公司分布也存在數(shù)量和行業(yè)上的差異，各地區(qū)上市公司董事會治理總體表現(xiàn)也會產(chǎn)生差異。因此，這些變化成為2009年度中國上市公司最佳董事會治理評價的側(cè)重點。 2009年度中國上市公司最佳董事會的評選方法與2005─2008年度的一樣，我們設(shè)計了董事會的評價指標（見附表），采用“凈資產(chǎn)收益率”、“資產(chǎn)保值增值率”、“利潤增長率”和“主營業(yè)務(wù)收入增長率” 來反映公司的績效，選取績效水平處于行業(yè)平均水平之上的上市公司。為了保證篩選出來的處于行業(yè)平均水平之上的公司有一定的數(shù)量，我們按照任意三項處于行業(yè)平均水平之上的原則篩選。結(jié)果有253家公司被篩選出來，然后再對這些公司董事會特征進行綜合評價，并最后排出順序。我們選出這253家上市公司中的前100家公司，將其2009年度的董事會特征和治理效果與2005─2008年度的平均水平進行比較，揭示出2009年度上市公司董事會治理狀況的變化情況。 董事會治理狀況總體評價 從行業(yè)分布來看，2009年度制造業(yè)的企業(yè)數(shù)量最多（見圖1），有80家，第二多的是信息技術(shù)業(yè)，但僅有4家。與2005─2008年度的平均水平相比，2009年度公司的行業(yè)分布更加集中在制造業(yè)上。這些制造業(yè)企業(yè)都是中國制造業(yè)先進水平的代表。因此，可能的解釋是，2007年美國次貸危機爆發(fā)后，各行業(yè)在盈利預(yù)期逆轉(zhuǎn)上存在差異，結(jié)果是在100名最佳董事會中，大部分非制造業(yè)企業(yè)數(shù)量因預(yù)期盈利下調(diào)而有所減少，使得制造業(yè)的企業(yè)數(shù)量相對明顯增多。其他行業(yè)的企業(yè)數(shù)量雖然有所變動，但變化不大。然而，房地產(chǎn)業(yè)企業(yè)數(shù)量在2005─2008年度平均為5家，且呈上升趨勢，但2009年度卻變?yōu)榱悖】紤]到房地產(chǎn)業(yè)近幾年的利潤率和主營收入增長率較高，在2008年金融危機爆發(fā)后，資產(chǎn)價格走勢判斷不明朗，導(dǎo)致房地產(chǎn)行業(yè)上市公司業(yè)績增長速度受限。類似的原因也能解釋建筑業(yè)的企業(yè)數(shù)量在2005─2007年呈下降趨勢，到2008─2009年度均為零；另外，在2009年度的前100名公司中新出現(xiàn)了1家傳播與文化產(chǎn)業(yè)的公司，排在第14名。這預(yù)示著在中國也會出現(xiàn)經(jīng)濟危機給文化產(chǎn)業(yè)帶來一個發(fā)展機遇。 從地區(qū)分布來看（見圖2），2009年度前100家公司中東部地區(qū)的企業(yè)占絕對優(yōu)勢，數(shù)量為68家，中西部地區(qū)分別為15家和17家。在前10名中，東部地區(qū)入圍的企業(yè)7家，中西部地區(qū)分別是1家和2家。與2005─2008年度的平均水平相比，東部地區(qū)前50名中入圍的企業(yè)上升了4家，前100名中入圍的企業(yè)上升了2家。中部地區(qū)前50名中入圍的企業(yè)下降了3家，導(dǎo)致前100名中入圍的企業(yè)下降了3家。西部地區(qū)前10名中入圍的企業(yè)下降了1家，但前100名中入圍的企業(yè)不變，仍為17家。從總體上看，東部地區(qū)的董事會治理水平略有提高；中部地區(qū)的董事會治理水平略有下降；西部地區(qū)的董事會治理水平幾乎不變。從2005─2009年度間的變化趨勢上看，東中西部地區(qū)這幾年的變化其實不大，基本圍繞2007年上下波動，2007年東部地區(qū)企業(yè)數(shù)量最小，而中西部地區(qū)企業(yè)數(shù)量最多。 2005─2009年度，上述行業(yè)、地區(qū)公司在董事會治理評價得分的差異，有待于下文從股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會規(guī)模、構(gòu)成、行為和董事激勵和股東回報上進行比較作出解釋。 股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化 前100名最佳董事會的股權(quán)結(jié)構(gòu)，在2009年度呈現(xiàn)出集中式股權(quán)結(jié)構(gòu)。在前100名上市公司中，第一大股東平均持股比例為38.35%，最大持股比例為76.8%，最小持股比例為12.14%。第二大股東平均持股比例為10.34%，最大持股比例為42.41%，最小持股比例為0.26%。在所有排名類型中，第二大股東的持股比例顯著低于第一大股東，第三、四、五大股東的持股比例更是偏小。這種股權(quán)結(jié)構(gòu)非常有利于第一大股東對董事會的控制和影響。 從變化趨勢來看（見圖3），與2005─2008年度的平均水平相比，2009年度上市公司在所有排名類型中，前五大股東的平均持股比例均有所上升，這說明大股東對公司的控制力加強了。同時我們發(fā)現(xiàn)，在2009年度的各排名類型中，前10名上市公司的第一大股東平均持股比例為38.11%，最大持股比例為63.95%，最小持股比例為13.37%，低于其他排名類型，該特征在2005─2008年度間也同樣得到了體現(xiàn)。這說明，董事會治理績效最好的公司，第一大股東的持股比例也是最低的，盡管處于控股地位，但是其他股東的相對制衡力量相對較強，這有利于股東之間的權(quán)利制衡，使得董事會決策更加穩(wěn)健。 近年來，隨著證券市場發(fā)展，機構(gòu)投資者的投資規(guī)模發(fā)展迅速，在上市公司大股東結(jié)構(gòu)和董事會中活躍著基金管理公司的身影。除了第一大股東隊伍中找不到基金管理公司外，其他大股東有基金公司充當?shù)纳鲜泄緮?shù)量在2005─2008年度逐年增多。在前100名公司中，由基金公司作為各類大股東的數(shù)量在2005─2008年間大約上升了一倍，但到了2009年度，大股東有基金公司充當?shù)纳鲜泄緮?shù)量在前50名中有所下降。在2005─2008年度間，在各排名類型中，從前100名到前10名，基金公司作為大股東的公司在各類公司總數(shù)中的占比依次遞增（見圖4），也就是說，前10名公司中有基金公司作為大股東的公司占比最多。這意味著，參與公司大股東的機構(gòu)投資者數(shù)量越多，越有利于改善董事會治理?？紤]到基金公司選擇持有上市公司股票時，就已經(jīng)充分考慮了上市公司的經(jīng)營業(yè)績和管理狀況等相關(guān)因素，我們也可以說，正是前10名上市公司經(jīng)營和治理狀況最好，吸收的基金投資規(guī)模才最大。 到了2009年度，各排名類型中，基金公司作為大股東的公司，在各類公司總數(shù)中的占比卻沒有繼續(xù)呈現(xiàn)這一特征；在前50名中，基金公司作為大股東的公司在各類公司總數(shù)中的占比甚至有所下降。但與2005─2008年度一致的是，2009年度基金公司作為大股東的持股比例沒有顯著的增加或減少。這可能表明在第一大股東、基金公司身份的大股東和其他大股東之間形成了一個利益平衡，目前既定的第一大股東絕對控制的股東結(jié)構(gòu)在近些年中始終比較穩(wěn)定，由此形成的公司董事會中的權(quán)力制衡和利益分配也較為穩(wěn)定。 從大股東結(jié)構(gòu)的地區(qū)分布來看，東、中、西部三個地區(qū)依然遵循著第一大股東占據(jù)絕對控股地位的結(jié)構(gòu)。而且東部地區(qū)的第一大股東持股比例大于中部地區(qū)，大于西部地區(qū)。而中部地區(qū)第二大股東的持股比例是所有地區(qū)中最高的。從變化趨勢來看（見圖5），與2005─2008年度相比，2009年度東部地區(qū)的第一大股東持股比例略有上升，而中西部地區(qū)第一大股東的持股比例有所下降。2009年度的第二、三、四、五大股東的持股比例相比較2005─2008年度的平均水平均略有上升。綜合來看，2009年度的股東結(jié)構(gòu)并沒有呈現(xiàn)出2005─2008所具有的“中部洼地”特征，這預(yù)示著前100名中的中部地區(qū)上市公司董事會治理績效改善具備了一定的制度基礎(chǔ)。
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