愛華網(wǎng)文 高浩
美國(guó)次級(jí)房屋抵押貸款支持證券危機(jī)至今還沒有完全結(jié)束，資產(chǎn)支持證券到底會(huì)是未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的希望，還是促退經(jīng)濟(jì)的元兇？ 資產(chǎn)支持證券作為一種債券性質(zhì)的金融工具，最早于1985年出現(xiàn)，目的是改善風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)、分散金融機(jī)構(gòu)貸款風(fēng)險(xiǎn)和增加資本流動(dòng)性。當(dāng)時(shí)有一家美國(guó)金融租賃公司UNISYS以1.92億美元的計(jì)算機(jī)租賃票據(jù)擔(dān)保，發(fā)行了世界上第一筆資產(chǎn)支持證券，同年隨之出現(xiàn)了第一筆以汽車貸款擔(dān)保的資產(chǎn)支持證券。此后，銀行和投資者對(duì)產(chǎn)品的需求日益豐富，資產(chǎn)支持證券開始多樣化，品種越來越豐富，范圍從住宅抵押貸款支持證券擴(kuò)大到信用卡應(yīng)收賬款、學(xué)生貸款、生產(chǎn)性房屋貸款、基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)甚至于娛樂公園收入等上百種，在美國(guó)迅速發(fā)展壯大起來。 美國(guó)房地產(chǎn)業(yè)在整體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中的比重約為12％，和汽車、醫(yī)藥一起并列三大國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱，是美國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分。在2006年，美國(guó)居民的住房消費(fèi)占到了支出的33.8％，居所有消費(fèi)支出之首，對(duì)美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的直接貢獻(xiàn)率接近2.0，占GDP的23％，直接或間接帶動(dòng)的產(chǎn)業(yè)達(dá)60多個(gè)，包括鋼鐵、水泥、建筑設(shè)計(jì)、建材、機(jī)械、電子、交通和物業(yè)管理等。從這個(gè)角度來看，次貸危機(jī)表面上是美國(guó)次級(jí)住宅抵押貸款支持證券產(chǎn)生了不良后果，但從本質(zhì)上是通過證券化產(chǎn)品把上述60多個(gè)產(chǎn)業(yè)的賬單輸送給全世界，讓債券投資人買單了。由于證券化及其衍生產(chǎn)品非常復(fù)雜，美國(guó)有可能在住宅抵押貸款支持證券“包中包”里摻上汽車、教育和信用卡消費(fèi)等賬單，在住宅產(chǎn)業(yè)鏈條之外讓全球買單。 中國(guó)的資產(chǎn)證券化 其實(shí)在美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)之前，中國(guó)在資產(chǎn)證券化方面也做了很多嘗試。 為了分散銀行和金融機(jī)構(gòu)發(fā)放住宅貸款的風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)際上的通行做法是把抵押貸款證券化，就是把發(fā)放的貸款匯集起來組成資產(chǎn)池，用結(jié)構(gòu)交易對(duì)資產(chǎn)池貸款的風(fēng)險(xiǎn)和收益進(jìn)行分離和重組，配以相應(yīng)的信用擔(dān)保、增級(jí)，最終成為可以流通出售的證券，融通資金，使貸款風(fēng)險(xiǎn)分散由眾多投資人承擔(dān)。 中國(guó)建設(shè)銀行作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，在2005年底發(fā)行的“建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款證券化信托”（以下簡(jiǎn)稱為建元2005-1）是中國(guó)首單個(gè)人住房抵押貸款證券化產(chǎn)品，購(gòu)房者住房抵押貸款組成了資產(chǎn)池。建元2005-1是抵押擔(dān)保證券，把貸款本金30億元的抵押貸款借款人的抵押權(quán)轉(zhuǎn)讓給了該證券投資者，購(gòu)房者的還款現(xiàn)金流是證券化的收益來源。在2005年的中國(guó)，這是一種新的金融工具，對(duì)中國(guó)建設(shè)銀行籌集住房資金、分散貸款風(fēng)險(xiǎn)、改善貸后服務(wù)等方面有積極的作用，而且對(duì)中國(guó)的住宅產(chǎn)業(yè)發(fā)展產(chǎn)生了積極的影響。 建設(shè)部住宅與房地產(chǎn)業(yè)司的有關(guān)專家指出，合理的住房消費(fèi)需求需要大量的按揭貸款支持。合理引導(dǎo)住房抵押貸款證券化，可以有效支持中低收入居民購(gòu)房，一定程度上有利于穩(wěn)定房?jī)r(jià)，有利于完善房地產(chǎn)金融體系和促進(jìn)房地產(chǎn)金融穩(wěn)定。 存款是中國(guó)銀行信貸資金的主要來源，但是最長(zhǎng)的定期存款就是5年，和銀行發(fā)放的按揭貸款10年至30年的期限不匹配。住房需求的日益增長(zhǎng)和按揭貸款規(guī)模的不斷擴(kuò)大，使銀行的住房貸款資金的壓力逐步加大。 通過住房抵押貸款證券化，銀行籌到了充足的住房貸款資金，證券投資人的多樣化降低了貸款風(fēng)險(xiǎn)，這種市場(chǎng)調(diào)節(jié)就可以使按揭貸款利率降低，從而降低購(gòu)房者的貸款成本，增加中國(guó)中低收入居民的按揭貸款的承擔(dān)能力。 有別于美國(guó)的嘗試 與住宅抵押貸款證券化（MBS）的基礎(chǔ)資產(chǎn)不同，中國(guó)第一單商業(yè)銀行重整資產(chǎn)證券化項(xiàng)目“建元2008-1重整資產(chǎn)證券化信托”（以下簡(jiǎn)稱為建元2008-1）的基礎(chǔ)資產(chǎn)就是中國(guó)建設(shè)銀行發(fā)放的公司類信貸資產(chǎn)中已經(jīng)形成不良貸款的一部分，本金余額95.5億元人民幣。 建元2008-1和美國(guó)次級(jí)債券同樣是證券化產(chǎn)品，但定價(jià)、發(fā)起人目的和服務(wù)商的不同為這兩種證券化產(chǎn)品的發(fā)展定下了根本不同的基調(diào)。 第一，定價(jià)。根據(jù)現(xiàn)有的金融資產(chǎn)定價(jià)理論，除了少數(shù)一些簡(jiǎn)單衍生證券的價(jià)格可以得到比較簡(jiǎn)單的理論計(jì)算公式以外，絕大部分必須通過數(shù)值分析方法加以確定。建元2008-1是賣方（中國(guó)建設(shè)銀行）和買方（各投資人）在真實(shí)的盡職調(diào)查的基礎(chǔ)上，透過對(duì)樣本資產(chǎn)池的模型推廣，逐戶（對(duì)每個(gè)借款人）的回收預(yù)測(cè)、最終定價(jià)的結(jié)果。 產(chǎn)品的預(yù)期回報(bào)率也是關(guān)鍵因素。定價(jià)模型在金融行業(yè)中是最值錢的工具，一個(gè)合理的定價(jià)是金融產(chǎn)品的核心所在。建元2008-1的AAA級(jí)和不評(píng)級(jí)（次級(jí)部分）最后以27.65億元的價(jià)格發(fā)行，為其資產(chǎn)池本金余額的29％左右。中國(guó)建設(shè)銀行的不良資產(chǎn)賬面95.5億元，現(xiàn)金回收估值只有38億元，風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)暴露，撥備已經(jīng)提足，這就是對(duì)不良資產(chǎn)價(jià)值的一個(gè)重估，恢復(fù)了“不良”的一個(gè)本來面目。 第二，發(fā)起人目的。建元2008-1從資產(chǎn)池的組建開始，就著手控制風(fēng)險(xiǎn)。美國(guó)次貸危機(jī)中的證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)是個(gè)人類住房按揭貸款，同質(zhì)性強(qiáng)，在房?jī)r(jià)下跌和利率上漲的同時(shí)作用下，風(fēng)險(xiǎn)集中暴露出來，而建元2008-1的基礎(chǔ)資產(chǎn)為一般對(duì)公類不良貸款，借款人分布于建設(shè)銀行10個(gè)一級(jí)分行所轄地區(qū)，且行業(yè)分布比較分散（詳見表），這將從資產(chǎn)池分散組合的角度降低投資人的風(fēng)險(xiǎn)。 建元2008-1項(xiàng)目的投資人回報(bào)的現(xiàn)金流就是這95.5億元本金的資產(chǎn)池的項(xiàng)目回收，風(fēng)險(xiǎn)鏈條非常簡(jiǎn)單。美國(guó)次級(jí)房屋抵押貸款的風(fēng)險(xiǎn)鏈條就非常復(fù)雜了，據(jù)說連監(jiān)管機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)公司都已經(jīng)搞不清其真實(shí)還款來源，這種情況下的兌付違約，那就連借款人在哪里都無從知曉了。中國(guó)的商業(yè)銀行希望大量地采用證券化，這對(duì)批量、快速地處理不良資產(chǎn)有非常大的優(yōu)越性；但同時(shí)要對(duì)投資者負(fù)責(zé)，承擔(dān)企業(yè)公民責(zé)任。 第三，建設(shè)銀行自己擔(dān)任服務(wù)商。美國(guó)次貸危機(jī)中的資產(chǎn)證券化發(fā)起人、服務(wù)商由于其交易結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性已經(jīng)不是原貸款機(jī)構(gòu)，而建元2008-1項(xiàng)目建行既是發(fā)起人，又是資產(chǎn)服務(wù)商。服務(wù)商的工作是非常重要的，如果沒做好就會(huì)導(dǎo)致現(xiàn)金不能回收、債券的本息無法兌付。 謹(jǐn)慎發(fā)展 資產(chǎn)證券化的好處是巨大的。證券化資產(chǎn)效率高、通用行強(qiáng)、流動(dòng)性好，在經(jīng)濟(jì)金融學(xué)上能極大體現(xiàn)資源利用的效率提高。經(jīng)過證券化的應(yīng)收賬款，成為不受特定商業(yè)信用關(guān)系限制的高流動(dòng)性標(biāo)準(zhǔn)化投資產(chǎn)品，銀行和企業(yè)都加速了資金周轉(zhuǎn)，全社會(huì)也因此提高了資金周轉(zhuǎn)速度和利用效率。相比打包轉(zhuǎn)讓，資產(chǎn)證券化更加靈活，打包轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)包如果規(guī)模過大，就會(huì)限制投資者的范圍。 中國(guó)應(yīng)該發(fā)展資產(chǎn)證券化，但是有前提條件。這個(gè)前提條件就是美國(guó)次貸金融危機(jī)的教訓(xùn)，也是目前中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)管部門高度重視的，是對(duì)“看不見的手”過度信任。比如，資產(chǎn)證券化的發(fā)起人會(huì)雇用多個(gè)包括評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、承銷商、財(cái)務(wù)和法律顧問等中介機(jī)構(gòu)來完成發(fā)行，本來?yè)?dān)任客觀獨(dú)立評(píng)判的中介機(jī)構(gòu)有可能為了手續(xù)費(fèi)和傭金的最大化，積極促成證券化產(chǎn)品的成功，從而不保護(hù)投資人和債券持有人的利益，這將成為一種新的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。 商業(yè)銀行實(shí)施資產(chǎn)證券化要有健全的法律法規(guī)、適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)和自由經(jīng)濟(jì)下的資本市場(chǎng)環(huán)境。中國(guó)目前是改革開發(fā)下的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，政府有信心、有能力用健康的金融手段控制資產(chǎn)證券化的發(fā)展。 發(fā)展有中國(guó)特色的資產(chǎn)證券化，這是指當(dāng)前社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下的金融業(yè)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管環(huán)境和我國(guó)金融市場(chǎng)中發(fā)行人、中介及投資者所組成的風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、利益共享的多贏組合。有必要積極發(fā)展住房抵押貸款證券化，使老百姓購(gòu)房的能力稍微提升一點(diǎn)；對(duì)于信貸資產(chǎn)證券化和重整資產(chǎn)證券化，也應(yīng)該積極準(zhǔn)備和適當(dāng)進(jìn)行。 由于市場(chǎng)會(huì)產(chǎn)生泡沫，發(fā)展證券化要慎重選取資產(chǎn)，重視資產(chǎn)服務(wù)商的敬業(yè)精神和專業(yè)能力。要控制資產(chǎn)泡沫，還要控制信貸供給。銀行的基本面就是真正選擇好的貸款來發(fā)放和資產(chǎn)的質(zhì)量，但中國(guó)的銀行其實(shí)不像民眾想象的那么健康。中國(guó)的銀行在一輪又一輪房?jī)r(jià)大漲的環(huán)境下給房地產(chǎn)開發(fā)商貸了那么多的款，在特定的社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，銀行可能就會(huì)連帶發(fā)生問題，對(duì)金融體系也會(huì)有一定的風(fēng)險(xiǎn)。 總結(jié)中國(guó)資產(chǎn)證券化的初步經(jīng)驗(yàn)，金融工作者應(yīng)該把握宏觀形勢(shì)，研究關(guān)注金融危機(jī)的后果和走勢(shì)，加強(qiáng)資產(chǎn)處置的理論學(xué)習(xí)和實(shí)踐，積極變危機(jī)為機(jī)遇，審慎發(fā)展中國(guó)的證券化金融產(chǎn)品。 ?。ū疚淖髡邅碜灾袊?guó)建設(shè)銀行總行）
愛華網(wǎng)本文地址 » http://www.klfzs.com/a/9101032201/101732.html
