愛(ài)華網(wǎng)2010年2月，虞鋒和馬云開(kāi)始籌備屬于自己的云鋒基金，消息一放出，就引來(lái)了一呼百應(yīng)的投資潮。 巨人集團(tuán)的史玉柱、五星電器的汪建國(guó)、銀泰投資的沈國(guó)軍、新奧集團(tuán)的王玉鎖、希望集團(tuán)的劉永好、邁瑞科技的徐航、七匹狼的周少雄、九陽(yáng)集團(tuán)的王旭寧、裕福集團(tuán)的鄭俊豪、聯(lián)合環(huán)球投資董事長(zhǎng)蔡朝暉紛紛加盟，難怪大家說(shuō)這支基金可以算得上是“商界精英俱樂(lè)部”。 “我認(rèn)為企業(yè)資本介入私募股權(quán)領(lǐng)域是非常好的一件事?！北本┐髮W(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融學(xué)系主任何小鋒對(duì)此持贊同觀點(diǎn)，“以前，企業(yè)家使用自己的錢(qián)投資自己的企業(yè)，如今，企業(yè)家們用自己的錢(qián)投資別人的企業(yè)，這也是由產(chǎn)業(yè)資本向金融資本過(guò)渡的必然選擇?！?p> 除了本土的LP族群，最近被炒的火熱的QFLP（Qualified Foreign Limited Partner，合格境外有限合伙人）也很有希望“破冰”成為L(zhǎng)P族群中的一員。 QFLP即由外管局批準(zhǔn)額度的方式，允許國(guó)際LP投資中國(guó)股權(quán)投資基金，目前京、津、滬三地申請(qǐng)QFLP制度試點(diǎn)的熱情居高不下。盡管這種方式為未來(lái)人民幣基金募集提供了另一個(gè)渠道，但結(jié)匯問(wèn)題、被投企業(yè)定性問(wèn)題以及高額稅收問(wèn)題，都是困擾QFLP成形的實(shí)質(zhì)難點(diǎn)。 “中國(guó)式”監(jiān)管? ? 10年成長(zhǎng)，令中國(guó)的本土LP從一個(gè)牙牙學(xué)語(yǔ)的小孩子逐漸長(zhǎng)大，但不得不承認(rèn)，本土LP還處在“摸著石頭過(guò)河”的階段。“本土的LP還遠(yuǎn)不成熟。”這是本刊記者從采訪數(shù)位LP和GP中，得到的共識(shí)。 本土LP的不成熟主要體現(xiàn)在托管機(jī)制的不成熟，也就是說(shuō)LP和GP之間代理機(jī)制的游戲規(guī)則還不完善。 “這主要體現(xiàn)在對(duì)于國(guó)際通用的LPA（有限合伙人協(xié)議）的修改上?！备吣苜Y本董事長(zhǎng)王曉濱說(shuō)，而這些修改也無(wú)處不體現(xiàn)了“具有中國(guó)特色的LP”特征。按照國(guó)際上通用的LPA，由GP執(zhí)行合伙事務(wù)，LP不執(zhí)行合伙事務(wù)，不參與基金管理，但GP對(duì)合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)無(wú)限連帶責(zé)任。 與國(guó)際通用的LPA相比，本土LP和GP分歧最大的一點(diǎn)，就是在于LP對(duì)基金管理的參與要求與程度。
本土LP，特別是作為“富一代”出身的民營(yíng)資本和富有個(gè)人，對(duì)于其拼搏一生的積蓄都有著非常強(qiáng)烈的“看護(hù)”意識(shí)。他們力求打破國(guó)際上LP作為“富人游戲”的游戲規(guī)則，希望能夠親力親為幫助GP打理好自己的錢(qián)。 這也就形成了目前中國(guó)LP參與管理的主要四種模式。 第一種模式，就是最直接參與項(xiàng)目決策，即派一兩位LP代表進(jìn)入到投資委員會(huì)當(dāng)中，參與到項(xiàng)目的決策投票。投委會(huì)的委員具有一票否決權(quán)，即只有所有的投委會(huì)成員，包括LP代表都同意了，才可以將投資進(jìn)行下去。 東方富海在決策機(jī)制上就是采用“3GP+1LP”的方式，即投資決策委員會(huì)有4名成員，每個(gè)項(xiàng)目必須獲得4名委員的全部通過(guò)才能投資。東方富海董事長(zhǎng)陳瑋和總裁程厚博作為GP，自動(dòng)成為決策委員會(huì)的委員，東方富海下面的管理公司派一名委員，另外一名委員從LP中推舉產(chǎn)生，不過(guò)來(lái)自LP的委員每年要更換一次。 “這是國(guó)內(nèi)人民幣基金GP最大的妥協(xié)，但這也是違背基金托管和專(zhuān)業(yè)化管理原則的?！蓖鯐詾I說(shuō)。 這種模式看起來(lái)雖然滿足了LP管理基金的需要，其背后卻存在著極大隱患：因?yàn)長(zhǎng)P代表參與到投委會(huì)進(jìn)行決策，也就是說(shuō)LP代表代表了全體LP的意見(jiàn)，那么未來(lái)該項(xiàng)目的成敗乃至整個(gè)基金的真正盈虧又應(yīng)該由誰(shuí)來(lái)承擔(dān)責(zé)任呢？無(wú)疑，只能由LP自己承擔(dān)，“這違背了私募基金的游戲規(guī)則，所以從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度來(lái)看是具有極高風(fēng)險(xiǎn)的。”王曉濱補(bǔ)充道。 第二種模式，是為L(zhǎng)P建立一個(gè)顧問(wèn)委員會(huì)（Advisory Board Ball），GP最大限度的公開(kāi)和征求顧問(wèn)委員會(huì)的意見(jiàn)。但顧問(wèn)委員會(huì)與投委會(huì)有很大的不同，顧問(wèn)委員會(huì)有被動(dòng)的被告知權(quán)，卻沒(méi)有主動(dòng)的投票決策權(quán)。 雖然這種模式在理論上很好的解決了LP參與到投委會(huì)當(dāng)中的風(fēng)險(xiǎn)，但是其背后也存在著一定的問(wèn)題。由于顧問(wèn)委員會(huì)有權(quán)利得知GP每一個(gè)投資企業(yè)的詳細(xì)信息，所以，原本并不需要向所有LP公開(kāi)的企業(yè)機(jī)密文件都需要向LP披露，機(jī)密文件的流傳范圍擴(kuò)大了，在幾十個(gè)甚至上百個(gè)LP的基金當(dāng)中，商業(yè)機(jī)密外泄的可能性大大增強(qiáng)了。 “對(duì)于一些即將上市的企業(yè)，這樣的機(jī)密外泄可能會(huì)對(duì)其產(chǎn)生致命的打擊?！蓖鯐詾I說(shuō)。 第三種模式，是在基金中設(shè)立 “投資管理人”，投資管理人在LP構(gòu)成中投資的金額比較大，所占份額比較多，此外他們本人也對(duì)于投資特別感興趣，想深入介入GP管理當(dāng)中。投資管理人在基金中起到合伙人的角色，可以直接介入GP的管理。 一般投資管理人都是希望能夠在當(dāng)期所投資的基金的管理中“實(shí)習(xí)”一下，學(xué)習(xí)到更多專(zhuān)業(yè)的管理知識(shí)、網(wǎng)羅更豐富的人脈關(guān)系，為日后自己另起爐灶做準(zhǔn)備。 第四種模式，也是最接近歐美成熟的LP管理模式，就是在LP和GP之間建立一種透明的機(jī)制，讓LP能夠參與到GP的日常會(huì)議當(dāng)中。每個(gè)月GP會(huì)召開(kāi)工作會(huì)議，向LP報(bào)告基金的動(dòng)向，但被投資企業(yè)內(nèi)部的資料不會(huì)向LP公開(kāi)，LP也不會(huì)參與到GP的日常管理中。這樣既滿足了LP的好奇心也令LP的意見(jiàn)有很好的表達(dá)途徑。 “我們高能資本就是采取這樣的模式?！蓖鯐詾I說(shuō)，“我認(rèn)為這是最有益于基金健康成長(zhǎng)的一種模式，也是被歐美成熟的基金廣泛接受的一種模式?！?p> “中國(guó)式”博弈 中國(guó)的LP和GP可謂關(guān)系特殊，除了LP要參與基金管理這樣明顯的“不平等條約”，GP還要承擔(dān)很多其他款項(xiàng)的“挑戰(zhàn)”?？梢哉f(shuō)，GP與LP之間的博弈無(wú)處不在。 本土的LP普遍會(huì)在GP入股的比例上有較高的要求。按照國(guó)際慣例，GP的入股比例為1%，但是國(guó)內(nèi)最少的持股比例為一個(gè)基金單位，一般LP都會(huì)希望GP的入股比例在5%-10%。他們覺(jué)得這樣GP才比較有誠(chéng)意，也放心將自己的錢(qián)交給GP。 以高能資本的其中一期基金為例，一個(gè)認(rèn)購(gòu)單位是2000萬(wàn)元人民幣，總基金規(guī)模為3億元，那么高能資本作為GP認(rèn)購(gòu)一個(gè)基金單位，就要出資2000萬(wàn)元，占總股本的6.67%。 除了對(duì)于入股比例的要求，LP在管理費(fèi)的收取上也提出了新的挑戰(zhàn)。 按照國(guó)際慣例，管理費(fèi)是整個(gè)基金規(guī)模的2%。但是在中國(guó)，LP們會(huì)質(zhì)疑2%是否太多了?！盀槭裁匆凑照麄€(gè)基金規(guī)模去收取，而不是按照基金實(shí)際發(fā)生的投資收取”，LP提出這樣的疑問(wèn)。 不過(guò)在基金管理費(fèi)的比例方面，一般都是GP和LP進(jìn)行協(xié)商的，目前還沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)。 此外，本土LP對(duì)于國(guó)際上慣例的分紅比例也有一些異議。 根據(jù)國(guó)際慣例，分紅的順序是LP先將投資總額收回，然后劃撥準(zhǔn)備金，之后是GP的20%和LP的80%。 然而這種收費(fèi)方式經(jīng)常受到挑戰(zhàn)。LP們會(huì)質(zhì)疑為什么GP要先收取20%的收益？這也是一個(gè)雙方協(xié)商的過(guò)程。國(guó)內(nèi)的情況一般是LP收回本金后，基金有一個(gè)優(yōu)先回報(bào)率（一般是8%左右），這部分錢(qián)先分配給LP，然后再劃撥準(zhǔn)備金，最后是GP參與分紅。 雖然目前中國(guó)本土LP有著這樣那樣有悖國(guó)際慣例的問(wèn)題，但作為GP和FOF基金管理人雙重身份的王曉濱卻很開(kāi)明，“雖然本土LP的表現(xiàn)印證了他們還不成熟，但從另一個(gè)角度也說(shuō)明了中國(guó)的GP不是很讓人放心。” 王曉濱說(shuō)，“沒(méi)有不合格的LP只有不合格的GP。如果GP足夠成熟，那么LP就不會(huì)監(jiān)管這么多了。這是一個(gè)問(wèn)題的兩個(gè)方面?！?p>
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