愛華網(wǎng)???? 吸納超發(fā)貨幣的另一重要領(lǐng)域是股市。股市為國企改革服務(wù) 中國股市一開始就承擔(dān)著與西方發(fā)達(dá)國家截然不同的定位。我國設(shè)立股市的最初目的之一就是為國企改革服務(wù)，使得那些虧損企業(yè)通過資本市場的融資起死回生。這種定位決定著，中國的廣大投資者將為國企改革承擔(dān)責(zé)任。 2000年3月15日，當(dāng)時的朱镕基總理在“兩會”記者招待會上答中外記者問，《中國證券報》記者問：“中國證券市場目前有近千家上市公司和四千多萬投資者，請問朱總理如何評價中國證券市場十多年來的發(fā)展？國企改革與脫困今年進(jìn)入決戰(zhàn)之年，中國證券市場能為國企改革提供哪些服務(wù)？” 朱镕基笑了一下說：“你問的問題不好回答?！鄙晕ⅹq豫了一會兒后，他挺了下身子說：“中國的證券市場發(fā)展很快，成績很大，但是很不規(guī)范。要取得全國人民的信任、股民的信任，還要做大量的工作。中國的股票市場是非常重要的，特別是對于國有企業(yè)的改革，具有非常重大的意義?！?p> 其實，資本市場的功能，不僅是融資，更是一種實現(xiàn)資源最佳配置的平臺：民眾把暫時不用的資金，“借給”亟需發(fā)展資金的企業(yè)，分享企業(yè)發(fā)展收益，從而實現(xiàn)比把資金存入銀行更高的收益（與通脹指數(shù)相比，中國目前已經(jīng)步入負(fù)利率階段）。在這種情況下，是雙贏的。然而，對資本市場轉(zhuǎn)嫁改革成本的初期定位意味著，股市在相當(dāng)長的時期內(nèi)，其實是單向的平臺，即股民向企業(yè)和強(qiáng)勢既得利益者輸血的平臺。 中國股民一直不能獲得穩(wěn)定的回報，不僅是制約中國資本市場發(fā)展的一大因素，也是影響中國資源優(yōu)化配置和有效拉動內(nèi)需、實現(xiàn)民富國強(qiáng)的障礙。 放下這些不提，股市對貨幣的吸納作用也是賦予它的職責(zé)。股市吸納貨幣 我們知道，2003年，中國賦予房地產(chǎn)吸納貨幣的使命，房價開始飛速上漲，而股市也一樣。與房地產(chǎn)不同，股市要擴(kuò)大吸納貨幣的能力，必須解決一個障礙——股權(quán)分置問題。 股權(quán)分置改革，看起來國有大股東給了流通股一些補(bǔ)償，但實際上受益最大的依然是國有股東。因為，國有大股東當(dāng)初上市時并沒有以現(xiàn)金在市場上購買股份，而是以遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于真實市場價的資本估值而獲得的股份及控股權(quán)，這些股權(quán)一旦上市流通，獲取的收益是非常驚人的。 2004年1月31日，國務(wù)院發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》，明確提出“積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分置問題”。而這個時期，也正是中國貨幣步入超發(fā)軌道的時候。也就是說，股權(quán)分置改革，實際上消除了股市對超發(fā)貨幣的吸納阻礙，同時，也使國有股股價連漲數(shù)倍，做大了國有資產(chǎn)。股權(quán)分置改革提升了上市公司控股股東拉升股價的動力，這意味著，大股東與流通股股東在利益方面有了共同點(diǎn)。2005年6月6日，上證綜指從998.23點(diǎn)開始起飛，到2007年10月16日，創(chuàng)下了6124.04的歷史高點(diǎn)。 大量資金涌入股市，使得股市成為吸納超發(fā)貨幣的重要場所。2007年10月16日左右，滬指登上6124點(diǎn)的歷史高點(diǎn)時，兩市A股總市值約為27.5萬億元人民幣。而2007年11月6日，中國石油以約7萬億元的總市值高調(diào)上市，使兩市總市值達(dá)到33.62萬億元。從吸納到蒸發(fā)：香消玉殞 在貨幣持續(xù)超發(fā)后，常年累積的能量終于如巖漿般迸裂。2007年，物價飛漲，猶如火一樣燃燒。中國缺少像美聯(lián)儲那樣明確的注銷貨幣的機(jī)制，這使得通過股市蒸發(fā)貨幣、消滅購買力成為選擇。 隨后，中國股市慘烈大跌，使財富迅速縮水，持續(xù)飛漲的房價立即掉頭向下。國內(nèi)開始出現(xiàn)通縮苗頭。到了2008年10月16日，滬市總市值僅剩10.5萬億元，流通市值為3.1萬億元。一年以來，兩市的總市值已經(jīng)蒸發(fā)超過20萬億元，相當(dāng)于2007年75%的GDP被蒸發(fā)掉！ 如果理解了2007年通脹最嚴(yán)重時，政府對控制物價的嚴(yán)厲態(tài)度，就不難理解中國股市的這種看似怪異其實非常明了和直觀的走勢。股市下跌將部分購買力蒸發(fā)，成為從源頭上抑制通脹的捷徑——這正是我從2007年9月開始呼吁A股空倉的判斷依據(jù)之一。 但A股更重要的作用是融資，從股市成立之初到現(xiàn)在，這個功能始終都很重要。如果不能理解這一點(diǎn)，就無法準(zhǔn)確判斷中國股市的大趨勢。 實際上，每每想到這一點(diǎn)時，我都忍不住痛心。2008年，在股市大跌時，我也曾呼吁政府救市。我的想法是：在全球哀鴻遍野的時候，在很多優(yōu)秀企業(yè)瀕臨破產(chǎn)的時候，中國如果能夠保持住資本市場的穩(wěn)定，更有利于走出去，對外展開收購，這種機(jī)會轉(zhuǎn)瞬即逝。而實際情況卻是，中國股市比任何一個國家的股市跌得都慘，首先實現(xiàn)了自殘，以至于使自己也陷入危機(jī)之中，再無力走出去。 實際上，中國買那么多美國國債，還不如多買些企業(yè)的股權(quán)——這也是我前面曾提到的——通過這種途徑介入甚至控制外國的一些優(yōu)質(zhì)企業(yè)和資產(chǎn)。比如花旗銀行，2006年，它的股票曾達(dá)到每股55.70美元，市值達(dá)到2772億美元，而在2008年跌到3美元，2009年的3月6日，更是在盤中跌至0.97美元，與最高時期相比，跌幅高達(dá)98%，總市值只剩55億美元，與中國的上市銀行相比，它僅僅高于南京銀行和寧波銀行這兩家城市商業(yè)銀行，低于當(dāng)時我國A股所有其他上市銀行。 不僅金融業(yè)，美國優(yōu)秀的制造業(yè)同樣跌得慘不忍睹。比如，美國通用汽車股價在一年時間下跌90%，到2008年年底跌到3美元。對于中國而言，諸如此類的機(jī)會實在太多，而都被錯過了。 中國的行事方式，缺少大棋局觀。擴(kuò)大吸納的海綿 我們已經(jīng)知道，融資一直是股市的最大功能。既然如此，那么，股市對資金的吸納能力毫無疑問也會加大。 2007年，A股市場首次公開募股（IPO）創(chuàng)歷史紀(jì)錄，滬深兩市IPO募集資金約4771億元，加上再融資3657億元，2007年A股融資總額突破8000億元，超過2002~2006年5年間的融資總和，也超過了美國的融資總和，中國IPO金額全球第一。而名列第三、第四的巴西、俄羅斯股市，新股發(fā)行規(guī)模只有200多億美元。 2008年上半年，在股市一路下跌、投資者損失慘重的情況下，A股依然融資2437.22億元，與2007年上半年同比上升25.31%。 2009年，A股市場股權(quán)融資規(guī)模達(dá)5125.26億元，融資規(guī)模居全球第一位。 2010年，政府投資發(fā)展到關(guān)鍵時候，當(dāng)年3月的政府工作報告提出“積極擴(kuò)大直接融資。完善多層次資本市場體系，擴(kuò)大股權(quán)和債券融資規(guī)模，更好地滿足多樣化投融資需求”。截至2010年年底，531家公司在A股市場融資10275.2億元（包括A股IPO、再融資和債券市場），成為A股有史以來最大的融資年份。其中首發(fā)347家融資4883億元，超過全球IPO融資總額的一半，再創(chuàng)全球第一。2010年的首發(fā)市盈率高達(dá)58.33倍，部分新股甚至定出了市盈率超過百倍的“天價”。許多公司已透支未來多年的發(fā)展。最為典型的便是海普瑞，詢價機(jī)構(gòu)與保薦機(jī)構(gòu)互相捧場，詢價機(jī)構(gòu)的最高報價竟然達(dá)到250元，公司發(fā)行價最后定在148元，超募資金50多億元。2010年5月6日，中國第一高價股海普瑞在深交所上市掛牌交易，開盤166元，漲12.16%其實，從股市的發(fā)展歷史來看，它的功能并非僅限于融資。 對股市簡單化的定位是投資者無盡的哀傷。 美國股市擴(kuò)容到800只股票，整整用了100年時間，平均每年8只；香港股市擴(kuò)容到800只股票，也用了33年，平均每年24只。而中國僅僅用20年的時間，就已發(fā)行了2000多只股票——這其實也是一種泡沫，一種因過量融資造成的橫向擴(kuò)大累積的泡沫。
由于過量融資，2010年，A股表現(xiàn)在全球主要股指中僅略好于西班牙股指，居全球倒數(shù)第二。 無節(jié)制的融資所產(chǎn)生的抽血效應(yīng)，使得A股投資者難以獲得與其出資金額相對應(yīng)的穩(wěn)定的回報。當(dāng)然，單就這個時間段而言，自從2010年6月進(jìn)入新周期后，在泡沫累積期會帶來機(jī)會，問題是，泡沫的累積必將破滅，而泡沫破滅后依然是財富的蒸發(fā)，留給普通投資者的依然是傷痛，A股的賺錢效應(yīng)很難保持穩(wěn)定和持續(xù)。 倫敦商學(xué)院的埃羅伊路8226;迪姆森、保羅8226;馬什和麥克8226;斯丹頓研究認(rèn)為，像中國這樣的新興國家，股市回報率遠(yuǎn)遠(yuǎn)滯后于經(jīng)濟(jì)增長速度，兩者的相關(guān)性幾乎不存在。這其實一點(diǎn)都不難理解：超量的貨幣供應(yīng)和超量的新股發(fā)行，以及資本市場的利益輸送等弊端，稀釋了普通投資者的財富和權(quán)益。 因此，投資中國股市必須高度重視這種特殊性。在趨勢判斷和股市投資中，必須考慮這些看起來“外在”而實際上更為重要的因素。內(nèi)幕交易的巨大危害 除了融資規(guī)模的擴(kuò)大，內(nèi)幕交易等問題也是對普通投資者的巨大危害。 經(jīng)濟(jì)學(xué)中的完全信息假設(shè)在現(xiàn)實中并不存在。在資本市場，相關(guān)利益主體總在通過各種方式影響市場，以引導(dǎo)行情向著對自己有利的方向行進(jìn)。比如，那些握有重倉的機(jī)構(gòu)對市場總是表現(xiàn)出信心十足的一面，無論何時，他們總是市場人氣的引領(lǐng)者，欺騙普通投資者跟風(fēng)，等到他們將股票拋掉，又立即變臉，成為唱空者，以促使股市下跌，等著在低位收集散戶投資者帶血的籌碼。 因此，經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳敬璉直言，中國股市連賭場都不如。 2001年1月，中央電視臺《對話》、《經(jīng)濟(jì)半小時》欄目播出對吳敬璉的訪談，吳敬璉談了對股市的一些看法，其間談道，“中國的股市很像一個賭場，而且很不規(guī)范。賭場里面也有規(guī)矩，比如你不能看別人的牌。而我們這里呢，有些人可以看別人的牌，可以作弊，可以搞詐騙”。由此聯(lián)系到之前一年，吳敬璉曾就“基金黑幕”一事發(fā)表了鮮明觀點(diǎn)，坊間將這一系列并非“正面”的言論概括為“賭場論”。 賭場論是中國股市的真實寫照。 在中國，信息不對稱是股市的常態(tài)。這個缺陷成為某些利益集團(tuán)影響市場、操縱股價的工具，加之監(jiān)管漏洞的存在和眾所周知的腐敗因素，使得內(nèi)幕交易得以在這樣的土壤下生長。 內(nèi)幕交易者是潛伏在證券市場中的“扒手”，他們在牟取不當(dāng)暴利的同時，制造不公，嚴(yán)重打擊投資者的信心，動搖資本市場的基石。因此，許多國家都在不斷加大對此的打擊、制裁力度。 由于西方國家的法制觀念已經(jīng)培養(yǎng)了數(shù)百年，監(jiān)管體系比較系統(tǒng)和完善，上市公司竭盡全力為股東服務(wù)的理念深入人心，炒概念、講故事、言而無信、內(nèi)幕交易等現(xiàn)象并不容易發(fā)生。比如，某某股票上漲之后，上市公司出臺了利好消息，那么，監(jiān)管部門就可能深入調(diào)查，那些利用信息優(yōu)勢牟利的人將受到法律極為嚴(yán)厲的懲罰。而在中國，有的股票連拉了幾個漲停之后，利好消息出來了，不少人投以羨慕的目光，遺憾自己沒有提前知道相關(guān)消息。 市場的錯位已經(jīng)把投資者的心態(tài)扭曲到了如此地步！ 有時候不能不感嘆，不同的制度環(huán)境，培養(yǎng)了不同的公民，也培養(yǎng)了不同的思維、行為方式。當(dāng)下的中國，投機(jī)之風(fēng)彌漫，缺少腳踏實地的敬業(yè)精神，與這種體制的關(guān)系是非常密切的。當(dāng)然，怨言解決不了任何問題，所有好的機(jī)制都是靠每個人的努力推動的，而不是等來的。以制度打擊內(nèi)幕交易 其實，內(nèi)幕交易行為并不難追查，關(guān)鍵是制度。 比如，中國市場存在著較多的重組行為，一些提前掌握非公開信息者（如公司高管），可以提前通過他人賬戶布局，潛伏下來，而對其他人則嚴(yán)守秘密，股價未曾出現(xiàn)明顯異動。然后，等重組信息公開后，股價連續(xù)上漲，潛伏者獲利了結(jié)。 這種內(nèi)幕交易形式比僅僅借助信息獲取時間差牟利的行為更為隱蔽，獲利更多，危害也更大。因為，公司的高管可能為了事先潛伏賬戶的收益而盲目重組，這種重組由于是拿公司的規(guī)劃、股東的資金來滿足個人私利，重組的質(zhì)量往往非常糟糕——當(dāng)然，這也不是內(nèi)幕交易者最關(guān)心的。 尤其實行股改以后，上市公司及其高管的利益與股價更緊密地捆綁在了一起，上市公司講故事、制造各種題材的沖動更加強(qiáng)烈，一些缺乏責(zé)任心的高管往往只求短期效應(yīng)而忽略實質(zhì)性效果，許多投資打水漂與此不無關(guān)系。 因此，我曾經(jīng)撰文建議有關(guān)部門，嚴(yán)厲打擊內(nèi)幕交易行為，不僅要關(guān)注股價的異動，也應(yīng)關(guān)注重組等的實質(zhì)性效果，對于明顯有違常識、造成重大損失的重組，可重點(diǎn)監(jiān)督，看重組、投資前后，伴隨著股價的大起大落，是否存在內(nèi)幕交易。 但是，制度缺陷決定著，在中國，股市要想走到歐美發(fā)達(dá)國家的正規(guī)程度，要經(jīng)過一個十分曲折和痛苦的過程。這不僅僅是時間的問題。人們常說，有什么樣的制度，就有什么樣的公民，其實，有什么樣的公民，也就有什么樣的制度。制度的建立和完善，靠的從來都不是惰性十足、奴性十足的劣根性，靠的是積極的推動，靠的是進(jìn)取精神和不懈的追求。貨幣危機(jī)的源頭 有一點(diǎn)是我們一再強(qiáng)調(diào)的。如果貨幣超發(fā)，終歸是已經(jīng)發(fā)出來了，無論它在哪里，它都是真實存在的。與其手忙腳亂地去控制物價，不如從源頭上控制住貨幣超發(fā)的閘門。畢竟，價格問題從根本上來說就是貨幣問題。 貨幣超發(fā)必然引發(fā)通貨膨脹。經(jīng)濟(jì)學(xué)界的有識之士對于未來貨幣泛濫存在著巨大擔(dān)心。經(jīng)濟(jì)學(xué)家們認(rèn)為，過去十年M2已增長450%，繼續(xù)增大的話可能引發(fā)通貨膨脹、人民幣大幅貶值、泡沫升騰，甚至嚴(yán)重的金融危機(jī)。 中國社科院經(jīng)濟(jì)評價中心主任劉煜輝認(rèn)為，各國所處的發(fā)展階段不一樣、經(jīng)濟(jì)體制不一樣，對貨幣供應(yīng)量的容忍度也不一樣，指標(biāo)缺乏可比性。但一般而言，經(jīng)濟(jì)學(xué)界一般采用貨幣供應(yīng)量和GDP的比值來衡量貨幣是否超發(fā)。目前來看，西方發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的貨幣供應(yīng)量和GDP的比值在1以下，而新興市場國家則相對較高，貨幣供應(yīng)量一般為GDP的1~1.5倍，超過2倍的很少。 2010年11月2日，央行貨幣政策委員會委員、清華大學(xué)中國與世界經(jīng)濟(jì)研究中心主任李稻葵表示，經(jīng)過金融危機(jī)的調(diào)整，我國的貨幣存量已超過10萬億美元，居全球首位，貨幣存量與GDP的比重達(dá)到200%。貨幣供應(yīng)量超速勢必會帶來潛在的系統(tǒng)性的金融風(fēng)險，資產(chǎn)泡沫、金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營風(fēng)險和資金流動風(fēng)險必須高度關(guān)注?！柏泿殴?yīng)超量將導(dǎo)致資產(chǎn)價格過快上漲，形成泡沫，一旦形成的泡沫突然間破裂，會帶來一系列家庭、投資者、金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)等方方面面的資產(chǎn)負(fù)債表的問題?！崩畹究ㄗh，宏觀經(jīng)濟(jì)應(yīng)該關(guān)注資產(chǎn)價格，甚至應(yīng)該控制資產(chǎn)價格。李稻葵所指的系統(tǒng)性風(fēng)險，還包括大規(guī)模金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營狀況的下滑，以及資金從過度寬裕到緊張——全球從流動性過剩變成“冷水澡”，如果國外金融情況收縮，資金無序地、大規(guī)模地流出，將會對經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重影響。 同樣發(fā)出警告的還有央行貨幣政策委員會顧問、國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所所長夏斌。他在2010年9月份的達(dá)沃斯論壇上表示，“新巴塞爾協(xié)議降低了非中央銀行創(chuàng)造貨幣的杠桿率，但如果中央銀行仍然不一致，創(chuàng)造巨大的貨幣供應(yīng)，危機(jī)還照樣爆發(fā)”。他呼吁控制貨幣發(fā)行。 但中國的貨幣供應(yīng)減緩幾乎是不可能的。 央行貨幣政策委員會委員、北大國家發(fā)展研究院院長周其仁撰文指出：“更具特色的是，中國與多數(shù)發(fā)達(dá)國家走過的路徑不同，在那些地方，貨幣存量與GDP之比超過了90%的高點(diǎn)就掉頭向下。而中國的貨幣軌跡是繼續(xù)攀升。我們也許需要新的驗證，看看資產(chǎn)市場化是不是比產(chǎn)品市場化帶動更高的貨幣需求？不過在得出結(jié)論之前，制度分析還可以引出另外一個方向的問題：如果貨幣深化的進(jìn)程停滯或逆轉(zhuǎn)，那么，過多的貨幣存量將因此減少了‘消費(fèi)需求’，就轉(zhuǎn)而壓迫一般物價與資產(chǎn)價格，引發(fā)通脹與某些資產(chǎn)價格的狂漲。” 那么，中國必然因此走向與泡沫的博弈之路，戰(zhàn)勝泡沫，或者被泡沫摧毀。除此，似乎沒有中間路途可以選擇。
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