愛華網? 資本運作，企業(yè)并購可是近幾年的熱門話題，中國企業(yè)家熱衷資本運作的不少，在國內外已經掀起了一場并購浪潮。山東黃金斥巨資一口氣收購了三山島、玲瓏、沂南、鑫匯、金倉礦業(yè)以及內蒙古柴胡欄子金礦6座礦山，雄震集團收購3.2億銀鑫礦業(yè)，搜狐暢游正式宣布，以100%股權收購上海晶茂文化傳播有限公司及其關聯(lián)公司，盛大收購起點中文網等等。據(jù)統(tǒng)計2011年前11個月，中國并購市場共完成并購案例1040起；已經披露金額的880起案例并購總額達565.13億美元，平均每個并購案例并購金額為6421.89萬美元。與2010年全年的并購交易的案例數(shù)622起比，增長67%；與去年全年并購交易總額348.03億美元比，也增長62%。在全球經濟復蘇和中國經濟強勁發(fā)展的雙重利好帶動以及國家并購重組相關扶持政策的激勵下，中國的并購市場持續(xù)爆發(fā)性增長，并購活躍度不斷攀升，企業(yè)家樂此不疲。
國內并購市場熱鬧，海外并購市場也是熱鬧非常，聯(lián)想柳傳志斥資12.5億美元購入IBM的PC業(yè)務，使位于全球PC市場排名第九位的聯(lián)想一躍升至第三位；吉利汽車更是出手豪闊，先是收購了全球第二大自動變速器制造企業(yè)澳大利亞DSI公司，使其核心競爭力大大增強，再與美國福特汽車正式簽署收購沃爾沃汽車公司的協(xié)議；順德日新投資30億元收購智利一座儲量高達30億噸的鐵礦。民企頻頻出手，央企也不甘落后。中海油和中石化2009年宣布以13億美元聯(lián)合收購安哥拉一石油區(qū)塊20%的權益；中國保險巨頭平安保險斥資約18.1億歐元從二級市場直接購買歐洲富通銀行集團9501萬股股份,成為富通集團第一大股東；中國企業(yè)收購國外企業(yè)風生水起，國外企業(yè)也不吃素。“外資控股中國高端白酒第一案”，終于敲槌落幕。號稱“中國白酒第一坊”的水井坊，2010年以不菲的價格“下嫁”給洋了老板帝亞吉歐，可口可樂宣布以24億美元收購匯源全部股份，雀巢三度出手收購太子奶、徐福記和福建銀鷺食品企業(yè)，愛爾蘭房地產公司財富控股收購上海零售業(yè)淮海商城，美國餐飲巨頭百勝集團收購小肥羊。
早期中國的資本運營先驅東方集團的張宏偉有一句話：“資產經營等于是在做加法，資本經營卻在做乘法。如果加法和乘法一同做，企業(yè)自然會像滾雪球般做大做強。”此言可為中國企業(yè)家的這股資本運作的熱潮做一個注腳。關于資本運作，另一位同樣可算是中國企業(yè)家中資本運營的頂級人物劉永好也有相差不多的一句話：“過去經營產品，我是一分錢一分錢地掙；其后，經營品牌我是一毛錢一毛錢地掙；而參與資本運營，新希望是一塊錢一塊錢地掙?！眲⒂篮门c張宏偉可謂是異曲同工，英雄所見略同，為如今的企業(yè)兼并浪潮給與了有力的詮釋。
中國企業(yè)家現(xiàn)在有一種神化資本運作的傾向。資本運作這個詞，現(xiàn)在在一些中國企業(yè)家眼里，就如同和尚嘴里的金剛經，道士手里的鬼畫符一樣，隨便在哪里拿出來念一念，隨便往哪里貼一貼，都可以降妖伏魔似的。張雪奎教授在這里想說的是事實上，在中國企業(yè)家隊伍里，不少人這些年做實業(yè)未見有什么成就，做資本運作卻在短時間里飛黃騰達、大紅大紫。但就像硬幣有兩面，物極必反，不是所有金融運作、企業(yè)并購都是成功的。一些中國企業(yè)家確實通過資本運作、空手套白狼發(fā)了大財，但也有一些企業(yè)家卻因此深陷泥潭，不能自拔，畢竟根據(jù)統(tǒng)計，并購的成功率不超過50%，并購成功還有整合問題，整合成功的也不超過50%，也就是說整個的并購成功率不超過25%，這也是大量企業(yè)倒在并購過程中的根本原因。早期的例子是牟其中。作為中國企業(yè)家中資本運作的開路先鋒和早期實踐者，牟曾感嘆：“沒有人理解我是在運作資本，不是在經營產品。”牟其中在資本運作中走過了頭，在中國資本市場上率先創(chuàng)造了諸如炸喜馬拉雅山引印度洋暖濕氣流、引雅魯藏布江水周濟黃河這樣的“超級概念”。牟的下場眾所周知，以58歲的高齡鋃鐺入獄。另一個例子是宋朝弟，宋用一套初中教學軟件折價1億元，外加3000多萬的現(xiàn)金，就買下了中國A股上市公司阿城鋼鐵的殼，當初以為是揀了一個大便宜，現(xiàn)在才發(fā)現(xiàn)上了一個大當。宋反思自己是買錯了殼，而有股評人士卻尖刻地指出，科利華不是買錯了殼，而是根本沒有資格買殼。你叫新的案例是中國平安保險于2007年底2008年初分別斥資18.1億、21.5億歐元，在二級市場陸續(xù)買入比利時富通銀行總計4.18%的股票，收購富通旗下資產管理公司50%的股權，3年來浮虧157億人民幣。2007年中國外匯投資公司以每股29.605美元、總計約30億美元的價格購買了美國第二大私募基金公司—黑石公司近10%的股票，2008年縮水50%多。2008年中國鋁業(yè)公司斥資140.5億美元介入必和必拓公司與力拓公司，結果是虧損高達80億美元。
前車之覆，后車之鑒。一些中國企業(yè)家對資本運作大聲喊出“NO！”但不管如何，資本運作作為財富快速增值的一種手段，而且是極有效的一種手段，永遠也不會被企業(yè)界所拋棄，這一點是毫無疑問的。一些人為什么掙錢比別人多，比別人快，是因為他們深知資本運營的秘密——用少量的自有資產來撬動更多的社會資產。資本運作是什么？按照張雪奎教授的理解，就是一種以小搏大、以無搏有的技巧和方法而已。
資本運作概念引入國內企業(yè)界也就十來年。一些熱衷于搞資本運作的企業(yè)家和熱衷于鼓吹資本運作的學者連到底什么叫資本運作都不甚了了。曾經有一本“專著”，上面列出資本運作方法共有100種，古怪玄奇，無所不包，但其中究竟有多少可供實證，有多少經得起實踐檢驗，令人生疑。中國企業(yè)界的資本運作水平就處于如此境界，資本運作“高手”卻層出不窮。有時候你很難搞清“高手”和“騙子”之間的區(qū)別，但是萬科、聯(lián)想、海爾、海航等企業(yè)的高速發(fā)展，確確實實是和資本運作、和企業(yè)兼并緊密相關。
海爾在企業(yè)并購方面可以說是中國企業(yè)的佼佼者，90年代初至今并購企業(yè)18家，創(chuàng)造了“吃休克魚”的并購理論，被列入美國哈佛大學教程。如今海爾在總裁張瑞敏制定的名牌化戰(zhàn)略帶領下已經進入全球化品牌戰(zhàn)略階段，在全球建立了29個制造基地，8個綜合研發(fā)中心，19個海外貿易公司，員工總數(shù)超過6萬人，2010年海爾集團實現(xiàn)全球營業(yè)額1357億元。擁有像海一樣宏大目標的海爾，不僅伸開臂膀廣納五湖四海有用之才，更具備了海一樣強大的自凈能力。它有清晰的自我定位和戰(zhàn)略方向，不斷提升的創(chuàng)新能力和對市場的準確把握，是海爾如今不斷演繹全球神話的籌碼，其中資本運作就是海爾的主要動力。
有一家民營企業(yè)，起步比海爾、聯(lián)想這些著名企業(yè)晚，也曾經創(chuàng)造出輝煌，起步雖晚但是中間曾經超越這些起步早的企業(yè)，但是不過是一時的流星劃過夜空，燦爛了那么一瞬間。這家企業(yè)至今回憶起來，仍然有許多經典的資本運作方法，兼并收購模式仍然是經典的，可以借鑒的。投融資專家張雪奎教授說的這家企業(yè)，就是2000年初的著名企業(yè)托普軟件有限公司，一個以經典的借殼上市一夜暴富，又以糟糕的企業(yè)文化迅速隕落的企業(yè)。現(xiàn)將這個經典案例拿出來以饗讀者。
窮書生一夜暴富
“八年回眸，實現(xiàn)夢想，超越自我！”這是2001年宋如華對托普職工做新年獻詞時用的題目。8年時間，宋實現(xiàn)了什么夢想？是什么事情使得宋如華在回顧過去8年歷史的時候顯得如此激動，表現(xiàn)得如此慷慨激昂？
宋如華的8年是從1992年算起。1992年7月18日，宋如華和兩個青年教師拿著5000元創(chuàng)辦了托普公司。他們自喻為三位成熟教授，故選用了TOP作為集團英文名稱，托普在英文中同時又有頂尖的意思。經過8年運作，2001年7月，托普公司已經發(fā)展成托普集團，擁有員工6000名，5000元創(chuàng)業(yè)資本變成了59億總資產，35億凈資產，同時擁有托普軟件、炎黃在線、托普科技三家上市公司以及7家核心企業(yè)、50余家子公司。宋如華用8年時間打造了一個“托普經濟帝國”，創(chuàng)下了一個驚天神話。宋如華的成功得益于高超的資本運作，至于其一直用來說事的軟件主業(yè)，成就卻未可深究。
宋如華是一個聰明而雄心勃勃的人。老家在浙江紹興，是個著名出人精的地方。宋如華的年紀并不大，而今也才剛屆不惑。宋如華畢業(yè)于成都電子科技大學應用物理系并留校任教，1989年獲理學碩士學位。由于表現(xiàn)出色，1990年11月，宋如華被學校破格提升為副教授，1992年6月，宋如華曾獲電子工業(yè)部“優(yōu)秀科技青年”榮譽稱號。宋如華于1992年乘鄧小平南巡談話東風下海。宋如華的資本運作起步于1997年7月向中國A股上市公司川長征借殼，其時宋如華名下已擁有四川托普軟件工業(yè)園及西部軟件園等產業(yè)，托普被成都市科委認定為“高新技術企業(yè)”，但宋如華一直覺得托普發(fā)展速度太慢。
假道伐虢借力打力川長征牛刀小試
川長征(000583)，原名長征機床廠，成立于1966年。1987年股份制改組，1992年11月更名為長征機床股份有限公司，1995年11月1日在深交所上市交易。上市之初，便經營不景氣，效益下滑，面臨巨大虧損壓力。1997年，被四川省列為國企重組對象，托普相中后，將其作為借殼目標。
由于當時政策和市場對民營企業(yè)收購國企還比較敏感，宋聰明地為借殼行動設計了一個“四步走”計劃。
第一步，由川長征出面收購“托普科技”。1998年1月12日，川長征發(fā)布公告，購買托普發(fā)展持有之托普科技1200萬股中的1050萬股股權，購買價格為每股人民幣7.42元，全部采用現(xiàn)金方式購買，共計支付人民幣7791萬元，經此收購，川長征共持有托普科技53.85%的股權，對托普科技絕對控股。
第二步，由托普發(fā)展控股川長征。1998年4月8日，經四川省政府批準，自貢市國有資產管理局與四川托普科技發(fā)展公司簽訂國家股股權轉讓協(xié)議，將所持有之長征機床股份有限公司國家股全部轉讓給托普發(fā)展，轉讓價格為每股人民幣2.08元，同時自貢市國有資產管理局向托普發(fā)展按每股人民幣0.5元收取無形資產補償費，轉讓股份為4262.43萬股，占長征機床股份有限公司總股本48.37%。托普發(fā)展成為川長征第一大股東。
第三步，托普發(fā)展對川長征進行主營業(yè)務和產品結構調整，剝離原有資產，將價值7128萬元的傳統(tǒng)機床制造業(yè)資產轉讓給聯(lián)營企業(yè)長征機床有限責任公司，將川長征主營業(yè)務由機床轉為以計算機軟件為核心，以計算機硬件、網絡技術服務、應用電子、通信和數(shù)控系統(tǒng)為主導產品，集研制、開發(fā)、生產、銷售及系統(tǒng)集成、售后咨詢與服務為一體的高科技產業(yè)。
第四步，在一系列鋪墊工作完成后，1998年6月6日，四川長征機床股份有限公司正式更名為四川托普長征軟件股份有限公司，股票簡稱改為“托普軟件”，川長征自此消失于中國證券市場。
表面看起來，宋安排川長征先收購托普發(fā)展旗下之托普科技，待川長征對托普科技收購完畢，再由托普發(fā)展回過頭來收購川長征，是多此一舉，其實正反映了宋的老謀深算。經過宋巧妙安排，托普發(fā)展收購川長征的財務壓力大大減輕。把托普集團收購川長征支出減去向川長征出售托普科技得到之收入，宋如華其實只拿出了區(qū)區(qū)3000萬元，就完成了向“川長征”借殼的行動，實在是太劃算，太精明了。
對川長征的收購，使托普一夜聞名。借殼川長征成功，并更名托普軟件后，宋充分發(fā)揮了托普軟件在股市上的融資功用。托普軟件2000年5月通過增發(fā)新股，一次即實際募集資金95440萬元，是宋借殼支出的30多倍，也就是說，通過借殼川長征，不到兩年時間宋即獲得超過30倍回報。
投融資專家張雪奎教授之所以說托普發(fā)展借殼川長征上市這個案例是經典案例，其中的經典之處主要有以下幾點組成：
1、民營企業(yè)借殼上市的典型案例
改革以來，我國民營企業(yè)的發(fā)展非常迅速，成為支撐我國經濟增長的重要力量，但在目前國家重點扶持國有企業(yè)改革的前提下，民營企業(yè)在發(fā)展中缺乏強有力的政策及融資支撐。讓優(yōu)秀的民營企業(yè)通過收購上市公司殼資源達到上市目的，不但體現(xiàn)了股市的優(yōu)勝劣汰，而且有力支持了民營企業(yè)的發(fā)展。托普發(fā)展收購川長征借殼上市可以說在這方面做了一個有益的嘗試。重組完成后，川長征的股權結構發(fā)生了巨大變化，國家股數(shù)為0，托普發(fā)展的民營機制的先進之處有效地嫁接到川長征之中，公司董事會亦隨之進行了改組，托普發(fā)展有三人進入董事會，一人進入監(jiān)事會，其中一人任公司董事長兼總裁。以上轉變有助于消除國有企業(yè)機制弊端。
2、借殼上市的特殊形式：先注資后收購
本案例的一大特點是托普發(fā)展先將其優(yōu)質資產托普科技注入到川長征之中，再將川長征收購。這是本案例中的精妙之筆，它解決了幾個難題：
一是解決了川長征拿不出現(xiàn)金收購托普科技的難題，在自貢市國資局還是川長征第一大股東的時候，川長征向國資局借錢收購托普科技符合保值增值基金的使用規(guī)定，一旦川長征被收購則借不到這筆資金；
二是減少了托普發(fā)展收購川長征支付的現(xiàn)金數(shù)量，雖然收購川長征總的交易金額為 10997．069萬元，而托普發(fā)展實際只拿出3206．069萬元現(xiàn)金。
3、政府支持為重組成功提供了有力保障
本次資產重組可以說處處體現(xiàn)著政府的支持，換言之，若沒有政府的支持本次重組不可能成功。這些支持大的有三方面：
一是自貢市國資局同意借錢給川長征收購托普科技的股權；
二是四川省政府同意川長征變更主業(yè)；
三是中國證監(jiān)會同意豁免托普發(fā)展因受讓川長征股份而應履行的有關收購要約義務。也正因為政府的大力支持，促成了這次案例的成功。
4、重組中資產的合理定價方法
資產定價是企業(yè)并購的核心問題，在我國，由于目前上市公司的國家股和法人股不能上市流通，對國家股和法人股的收購往往采用協(xié)議轉讓的方式。本次資產重組涉及兩次股權交易，一次是川長征收購托普科技的法人股1050萬股，一次是托普發(fā)展收購川長征全部4262．43萬股國家股，兩次交易的定價方式是不同的，前一次的收購價是定為每股凈資產1．9倍（若按市盈率法計算，則市盈率約為5．62倍），后一次的收購價等于每股凈資產值加0．50元的無形資產補償費?？梢哉f這兩種定價方式是比較合理的，因為資產的價值最終取決于其贏利能力，即未來獲得的現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值。托普科技的資產的贏利能力強，溢價收購是完全合理的，也值得借鑒。
案例的啟示：國內的借殼上市則一般是指上市公司的母公司(集團公司)通過將主要資產注入到上市的子公司中，來實現(xiàn)母公司的上市。母公司可以通過加強對子公司的經營管理，改善經營業(yè)績，推動子公司的業(yè)績與股價上升，使子公司獲取配股權或發(fā)行新股募集資金的資格，然后通過配股或發(fā)行新股募集資金，擴大經營，最終實現(xiàn)母公司的長期發(fā)展目標和企業(yè)資源的優(yōu)化配置。而本案例的借殼上市在于托普發(fā)展先對川長征注入優(yōu)質資產，再將其收購，資金的借力更是生花妙筆，這才是經典之處。
明修棧道暗渡陳倉奇襲金獅股份
成功入主川長征只意味著宋在資本市場上的牛刀小試，投融資專家張雪奎教授認為，更能表現(xiàn)宋在資本市場長袖善舞的是奇襲金獅股份(000805)。
江蘇常州金獅股份有限公司1987年3月21日經常州市計委批準成立。公司總股本5721.825萬股，公司股份由法人股和社會公眾股兩部分組成。其中法人股4280萬股，占公司股本總額的74.80%，社會公眾股1441.825萬股，占公司總股本的25.20%。公司股票于1998年5月29日在深圳證券交易所掛牌上市。
從上市之日起，金獅股份就一直忙于資產重組。1998年底，剛剛上市半年，公司第一大股東就由發(fā)起人股東常州金獅自行車工貿集團公司變更為江蘇神雞集團有限公司。從1999年至2000年9月一年多時間內，金獅股份先后發(fā)布董事會和監(jiān)事會公告多達35次，內容涉及多個股東的多起股權轉讓、資產置換。公司大股東名單上，多達十余個企業(yè)進進出出，熱鬧非凡。
2000年9月12日，此前與金獅素無瓜葛的常州東普科技發(fā)展有限公司突然發(fā)布公告，稱經常州市中級人民法院民事裁定書，已全部凍結江蘇神雞集團有限公司所持有常州金獅股份有限公司法人股1535.33萬股中的887.42萬股，被裁定給申請執(zhí)行人中國汽車物資工業(yè)總公司所指定之常州東普科技發(fā)展有限公司，另外的647.91萬股亦被裁定給申請執(zhí)行人常州市信托投資公司指定之常州東普科技發(fā)展有限公司。通過法院裁定，常州東普科技發(fā)展有限公司一舉擁有了常州金獅股份有限公司總股本的26.83%，受讓金額為1.067元／股，常州東普科技發(fā)展有限公司成為常州金獅股份有限公司第一大股東。
兩天后，即2000年9月14日，金獅股份發(fā)布公告稱，公司第二大股東海南銀通創(chuàng)業(yè)就常州東普科技發(fā)展有限公司受讓江蘇神雞在常州金獅股份647.91萬股股權依據(jù)的常州市中級人民法院民事裁定提出異議。銀通創(chuàng)業(yè)強調，他們堅決反對任何侵犯銀通創(chuàng)業(yè)合法權益的行為，并將以合理合法的方式主張和保護他們的合法權益。由于此前銀通創(chuàng)業(yè)有意控股金獅，并為此作出了很大的努力。常州中院的裁決，使銀通創(chuàng)業(yè)的努力前功盡棄。銀通創(chuàng)業(yè)公告發(fā)布之后，市場人士紛紛發(fā)表預言，認為一場股權爭奪戰(zhàn)將不可避免，但2000年9月15日，金獅股份再次發(fā)布公告：公司于2000年9月14日接傳真函，常州東普科技發(fā)展有限公司由法院裁定受讓本公司法人股有關過戶手續(xù)已于9月12日在深交所辦理完畢，常州東普科技發(fā)展有限公司成為本公司第一大股東，銀通創(chuàng)業(yè)投資有限公司將成為本公司第二大股東。
同一天，常州東普科技發(fā)展有限公司與江蘇金苑電腦公司簽訂法人股股權轉讓合同。以每股1.067元受讓江蘇金苑電腦公司擁有之金獅股份法人股計150萬股，占常州金獅股份總股本的2.622%，轉讓價為160.05萬元。通過此一轉讓協(xié)議，常州東普科技發(fā)展有限公司持有金獅股份已達總股本的29.45%，成為無可爭議的第一大股東。
銀通創(chuàng)業(yè)偃旗息鼓，懸念只存在了不到一天。
在這場股權爭奪戰(zhàn)中，有一個人始終隱身于東普之后，不為人們注意，這個人就是宋如華。宋持有東普科技70%股權，擁有東普科技絕對控股權。東普等于就是另一個托普。宋以東普科技名義“悄悄地進城，開槍的不要”，一舉奪得了金獅股份的控制權，隨后又以漂亮手段，平息了第二大股東海南銀通的怒火。
2000年10月30日，經原常州金獅股份有限公司2000年第二次臨時股東大會通過，公司更名為江蘇炎黃在線股份有限公司，經過一系列資產置換、重組，將原與自行車生產經營有關的資產經評估折合人民幣95654733.73元，全部出售給常州拜克自行車有限公司，此項已于2001年3月全部執(zhí)行完畢，使金獅股份擺脫了一個導致嚴重虧損的項目，公司主營業(yè)務由自行車變更為信息產業(yè)特別是計算機網絡工程、軟件。隨著金獅股份在股市上正式更名為炎黃在線，借助當時網絡概念熱潮，金獅股價扶搖直上。
宋如華還一度想染指滬市上市公司英雄股份，為取得上海人的好感，宋如華不惜一擲千金，以1000萬美元代價購得上海申花足球隊3年副冠名權，數(shù)目之巨為有甲A球隊冠名權以來第一。
概念炒作融資才是根本
通觀宋如華的資本運作，有一個共同的特點，即先通過買殼或重組獲得上市公司資源，然后進行資產剝離，然后制造概念，然后坐待股價上沖，然后獲得配股權，然后通過配股獲得巨額回報。投融資專家張雪奎教授認為，從根本上看，宋如華的資本運作和海爾、聯(lián)想等企業(yè)的最大差別就在于，海爾、聯(lián)想、萬科等企業(yè)通過資本運作獲得資本投入實體產業(yè)，打好根基在進行更大的并購活動，宋如華的資本運作只是通過資本市場的并購手法獲取高額回報，這也是為什么打出了漂亮的并購戰(zhàn)役，結果最終被市場淘汰的根本原因。
