本著對(duì)投資者負(fù)責(zé)的心理，《中國(guó)財(cái)富》在采訪每一位專家及業(yè)內(nèi)人士之時(shí)，都特意請(qǐng)他們幫助投資者解釋中小企業(yè)板可能具有的風(fēng)險(xiǎn)，專家們也都極其認(rèn)真地思考、并回答了《中國(guó)財(cái)富》。

　　(當(dāng)《中國(guó)財(cái)富》問道：“中小企業(yè)相對(duì)于主板，可能有更多一些民營(yíng)的企業(yè)，甚至股權(quán)可能集中在某個(gè)人或者幾個(gè)人手中，這種情況，企業(yè)操縱股價(jià)的動(dòng)機(jī)會(huì)不會(huì)更強(qiáng)烈一些？”時(shí)，劉紀(jì)鵬強(qiáng)烈要求《中國(guó)財(cái)富》記錄下下面的文字，并轉(zhuǎn)達(dá)給投資者。)

　　劉紀(jì)鵬：我最近寫了幾篇文章，我非常反對(duì)民營(yíng)企業(yè)的一股獨(dú)大。

　　第一個(gè)原因就是一股獨(dú)大導(dǎo)致社會(huì)財(cái)富的掠奪，因?yàn)楝F(xiàn)在一個(gè)指標(biāo)就造就一個(gè)首富。說他們占有50%以上的股數(shù)，他們持有的原始股的價(jià)格很低，而流通股東這邊又都是以20、30倍的市盈率買入的。甚至像用友那樣一度達(dá)到65倍的市盈率，36塊的價(jià)格，其中35塊錢都進(jìn)入到整個(gè)公司的資本公積金里，發(fā)行3000萬股，這就將近10個(gè)億了。這10個(gè)億的75%就自然合法地被這些大股東拿走。這就是財(cái)富的掠奪。我昨天還在呼吁這個(gè)問題。

　　第二個(gè)原因，他們的風(fēng)險(xiǎn)太大，民營(yíng)企業(yè)的一股獨(dú)大不像國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)有黨、計(jì)委，還能監(jiān)督，民營(yíng)企業(yè)都是夫妻店、父子店、家族店，一個(gè)人說了算，這種關(guān)聯(lián)交易就會(huì)導(dǎo)致一會(huì)兒啤酒花，一會(huì)兒億安科技，一會(huì)兒誠(chéng)成文化，拓普軟件、達(dá)爾曼全都來了。最近連續(xù)8個(gè)上市公司老總失蹤，都是這些民營(yíng)企業(yè)。民營(yíng)企業(yè)老總的突然失蹤是跟他們的一股獨(dú)大相連的。這個(gè)問題必須盡快解決。問我中小企業(yè)板的人，你是第一個(gè)看到這么深刻問題的人。我給上頭寫過報(bào)告，希望把民營(yíng)企業(yè)第一大股東的持股比例壓到20%下，我們要培育第二代建立了現(xiàn)代民營(yíng)公司制度的民營(yíng)企業(yè)上市，絕不能沿襲一股獨(dú)大。

　　(爾后，《中國(guó)財(cái)富》進(jìn)一步確認(rèn)：“所以現(xiàn)在民營(yíng)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)實(shí)際上是中小企業(yè)板所面臨的一種風(fēng)險(xiǎn)？”)

　　劉紀(jì)鵬：一種特別大的風(fēng)險(xiǎn)，而且是特別大的瑕疵。我多次呼吁，中小企業(yè)板上市的第一大股東的持股比例一定要降到20%以下。我還提出建立終極所有人制度。我最后要研究民營(yíng)企業(yè)終極所有人是誰，不能把股份給兒子或妻子就蒙混過關(guān)了。必須公布第二大股東和第一大股東是什么關(guān)系，關(guān)聯(lián)交易在法律界定上是非常清晰的。

　　結(jié)束采訪之前，劉紀(jì)鵬一再強(qiáng)調(diào)，要《中國(guó)財(cái)富》重點(diǎn)提醒投資者：當(dāng)前中小企業(yè)板存在的最大問題，劉紀(jì)鵬認(rèn)為，是它遺傳了國(guó)有企業(yè)一股獨(dú)大的弊端，而這種弊端比國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)更大，這是中小企業(yè)板目前存在的最大風(fēng)險(xiǎn)。提醒投資人注意。

　　吳曉求：中小企業(yè)板的風(fēng)險(xiǎn)跟主板是一樣的。標(biāo)準(zhǔn)都沒變化，股權(quán)結(jié)構(gòu)、信息披露都一樣，同樣也不是全流通。不能因?yàn)槭敲駹I(yíng)控股，比如用友，2500萬，你不能說它風(fēng)險(xiǎn)就比別的大。從邏輯上說是不成立的。風(fēng)險(xiǎn)來自于規(guī)則和制度設(shè)計(jì)，而不是來自于大小。主板上有什么風(fēng)險(xiǎn)這個(gè)板上就有什么風(fēng)險(xiǎn)，主板上說非流通股股東侵蝕流通股股東的利益，中小企業(yè)板也會(huì)出現(xiàn)這個(gè)狀況。因?yàn)橹贫葲]有變化。

　　張衛(wèi)星： 特別針對(duì)《中國(guó)財(cái)富》問及的一些中小投資者的“中小企業(yè)板肯定有的賺，要盡早進(jìn)場(chǎng)，賺上一把就跑”的想法，張衛(wèi)星表示了強(qiáng)烈的擔(dān)憂：“這個(gè)市場(chǎng)就像是啤酒，大部分實(shí)體已經(jīng)以高溢價(jià)的方式被人吞掉了，如果非要在那個(gè)泡沫上面撈一小瓢，撈不好就沉下去了，這是非常危險(xiǎn)的！”而且，現(xiàn)在已經(jīng)有幾千萬的投資者進(jìn)去了，只要這些股票發(fā)行出去了，就說明總是有投資者投資于其中。

　　華夏證券研究所：中小企業(yè)板未來可能發(fā)生的問題主要是以下幾方面：

　　一、 控股股東通過高比例分紅從上市公司套現(xiàn)

　　由于中小企業(yè)板不能實(shí)現(xiàn)全流通，因此中小企業(yè)的投資者獲得收益的一個(gè)合法渠道就是分紅，而分紅對(duì)于上市前股權(quán)分散的中小企業(yè)而言，可能沒有太大意義。因?yàn)榉謥矸秩ザ际瞧髽I(yè)幾個(gè)有限股東的錢，或者說高比例分紅可能影響到企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的資金需求。但如果成為一個(gè)股權(quán)分散的公眾公司，立刻會(huì)發(fā)生變化：第一、控股股東立刻擁有了大量的來自其他中小股東的現(xiàn)金，同時(shí)具有對(duì)這些現(xiàn)金的支配權(quán)；第二、公司分紅的資金事實(shí)上不再來自原來有限的股東，且至少不會(huì)因?yàn)榉旨t馬上導(dǎo)致公司發(fā)展的資金短缺。因此，在這樣一種無法通過變賣股權(quán)套現(xiàn)的情況下，選擇高比例分紅成為一個(gè)實(shí)際而可行的選擇，那么招股章程披露的募集資金使用計(jì)劃可能在不遠(yuǎn)的將來成為泡影。比如2004年在主板上市的威通股份就通過非流通股獲得超額分紅。

　　二、股權(quán)轉(zhuǎn)讓可能在中小企業(yè)板變得頻繁

　　中小企業(yè)板市場(chǎng)的設(shè)立，使得很多達(dá)到滬深上市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)有了更快的出口，即使是一個(gè)不能全流通的市場(chǎng)，上市公司的股權(quán)價(jià)值也是遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于非上市公司。所以，企業(yè)進(jìn)入中小企業(yè)板成為公眾公司就意味著原有股權(quán)的巨大增值，本身就增加了原有股東出讓股權(quán)的意愿。另外，由于存在中小企業(yè)市場(chǎng)向創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)過渡的長(zhǎng)期預(yù)期，中小企業(yè)板市場(chǎng)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓次數(shù)或交易頻率可能會(huì)高于現(xiàn)有深滬市場(chǎng)。盡管股權(quán)轉(zhuǎn)讓無可厚非，但如果購買股權(quán)不是為了購買企業(yè)，不是為了經(jīng)營(yíng)和管理企業(yè)的權(quán)利，而是為了股權(quán)交易過程中的增值，那么這種股權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)有百害而無一利，這就像購買土地不是為了蓋房子，而是為了以更高價(jià)格賣出去一樣，這顯然不利于中小企業(yè)的持續(xù)穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)。

　　三、控股股東可能通過股權(quán)質(zhì)押貸款的方式套現(xiàn)

　　企業(yè)進(jìn)入中小企業(yè)板后，一方面股權(quán)獲得了升值，另一方面股權(quán)流動(dòng)性獲得了改善，所以，其利用股權(quán)質(zhì)押的貸款方式進(jìn)一步獲得資金或進(jìn)行套現(xiàn)就成為可能。事實(shí)上，在滬深市場(chǎng)上大股東利用股權(quán)質(zhì)押進(jìn)行融資的例子比比皆是。大股東通過股權(quán)質(zhì)押進(jìn)行融資的直接后果有二：第一，直接導(dǎo)致公司資產(chǎn)負(fù)債率的提高，增加公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；第二，股權(quán)質(zhì)押如屬于套現(xiàn)行為，不還錢將導(dǎo)致股權(quán)被銀行凍結(jié)直至拍賣，股東的不穩(wěn)定將直接影響公司的經(jīng)營(yíng)。這對(duì)于成功上市的民營(yíng)企業(yè)顯然具有很大的誘惑力，而中小企業(yè)板中存在相當(dāng)部分的中小型民營(yíng)企業(yè)，因此，發(fā)生這種事情的機(jī)率就會(huì)更高。

　　中國(guó)科技證券：一股獨(dú)大的問題，會(huì)造成惡意圈錢。而如果實(shí)現(xiàn)全流通，則對(duì)股東的套現(xiàn)行為會(huì)有一定的控制作用。另外，中小企業(yè)板現(xiàn)有規(guī)定的兩個(gè)不變，使其與主板沒有本質(zhì)區(qū)別，因此，主板市場(chǎng)存在的諸多問題，中小企業(yè)板都會(huì)存在。由于上市公司惡意炒作和聯(lián)合坐莊的問題，在主板上存在著很大的信用危機(jī)。而這些會(huì)在中小企業(yè)板被放大，在現(xiàn)有法規(guī)不變，上市的程序標(biāo)準(zhǔn)不變的情況下，通過交易制度上的某些變革來控制風(fēng)險(xiǎn)，無異于隔靴搔癢。雖然也聽到進(jìn)一步加強(qiáng)嚴(yán)格監(jiān)管的說法，但卻沒有很好的制度依據(jù)，嚴(yán)格監(jiān)管的力度值得懷疑。在1999年《證券法》推出以后，2000年仍有東方電子、億安科技等事件爆出，可見在具體實(shí)施過程中的問題，比法規(guī)的缺位問題要更嚴(yán)重。

　　另外、因?yàn)槟壳盀橹?，這些小企業(yè)都是在自己非常細(xì)分的市場(chǎng)里占有很高壟斷地位的企業(yè)，很少會(huì)有券商愿意出一個(gè)人來詳細(xì)研究這個(gè)行業(yè)，這造成行業(yè)的透明度降低，更便于炒作，從而更增加了投資風(fēng)險(xiǎn)。

　　從另一種方向看

　　20年前，耶魯大學(xué)的諾貝爾獎(jiǎng)獲得者托賓，在著名的中國(guó)經(jīng)濟(jì)“巴山輪會(huì)議”上，一方面竭力主張對(duì)中國(guó)企業(yè)進(jìn)行公司化改造，另一方面建議中國(guó)在20年內(nèi)不要開辦股票市場(chǎng)。

　　20年后，從吳敬璉的“賭場(chǎng)”論到張衛(wèi)星的“炸彈”學(xué)，中國(guó)股市從來都是輿論的焦點(diǎn)。從這些聲音當(dāng)中，從這些人的眼中，除了責(zé)難置疑我們還看見了期望。

　　中小企業(yè)板也好，主板也罷，在中國(guó)成為世界的淘金場(chǎng)時(shí)，在種種利好和利空的消息面前，中國(guó)的企業(yè)需要良性的融資渠道。中國(guó)的股民需要規(guī)范的游戲規(guī)則。但愿在喧囂的輿論之后是理性的思考和建設(shè)性的意見。

本文由《中國(guó)財(cái)富》合作提供，版權(quán)屬于原出版人

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