愛(ài)華網(wǎng)? ? ?美國(guó)證券法之父路易斯?羅斯（Louis Loss）有一句名言“所謂證券法，就是披露，披露，再披露”。如果說(shuō)證券交易信息是一種線性概念的話，則披露就是一個(gè)關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)，披露之前可稱為內(nèi)幕信息，披露之后就是公開信息。毫不夸張地說(shuō)，一國(guó)的證券法律體系怎樣對(duì)待內(nèi)幕交易以及處罰的嚴(yán)厲程度直接反映著該國(guó)證券市場(chǎng)的健康指數(shù)，也預(yù)示著該國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展前景。
內(nèi)幕交易行為人為達(dá)到獲利目的，利用其特殊地位或機(jī)會(huì)獲取內(nèi)幕信息進(jìn)行證券交易，違反了證券市場(chǎng)三公原則，侵犯了投資者的平等知情權(quán)和財(cái)產(chǎn)權(quán)益。美國(guó)檢察官最近指控的一起案例中，SAC資本公司前雇員馬修?馬托瑪通過(guò)一名醫(yī)生了解Elan Corp和惠氏公司老年癡呆癥新藥研發(fā)結(jié)果不利的內(nèi)幕消息，從而幫助史蒂芬?科恩控制的對(duì)沖基金迅速拋售Elan Corp和惠氏公司的股票，最終避免了2.76億美元損失。在史蒂芬?科恩獲利的同時(shí)，其他投資者的損失不言而喻。
由于內(nèi)幕交易對(duì)資本市場(chǎng)的危害極大，我國(guó)亦通過(guò)多層次立法打擊內(nèi)幕交易行為。但實(shí)踐中，內(nèi)幕交易并未消亡，反而有愈演愈烈之勢(shì)，原因何在？
重組已成重災(zāi)區(qū)
幾乎每一起重組案例中都存在著內(nèi)幕交易行為，尤其在創(chuàng)業(yè)板和中小板，內(nèi)幕交易已經(jīng)登峰造極。根據(jù)證監(jiān)會(huì)最新公布的上市公司并購(gòu)重組行政許可申請(qǐng)基本信息及審核進(jìn)度表，江蘇宏寶 (002071.SZ)、天舟文化 (300148.SZ)、中鋼吉炭 (000928.SZ)、杭州解百 (600814.SH)、紫光股份(000938.SZ)、萬(wàn)方發(fā)展(000638.SZ)、東方日升(300118.SH)等多家企業(yè)，皆因涉嫌內(nèi)幕交易，被稽查立案并暫停審核。
1993年4月22日國(guó)務(wù)院證券委頒布的《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》規(guī)定，股份有限公司的董監(jiān)高人員和持有公司5%以上有表決權(quán)股份的法人股東，將其持股買入后6個(gè)月內(nèi)賣出或者賣出后6個(gè)月內(nèi)買入，由此獲得的利潤(rùn)歸公司所有。于是一些上市公司順?biāo)浦郏瑢?duì)重大資產(chǎn)重組內(nèi)幕信息相關(guān)人員的買賣股票的自查行為，限定在股票停牌前6個(gè)月內(nèi)。事實(shí)上，內(nèi)幕知情人員的內(nèi)幕交易期限遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出6個(gè)月。
根據(jù)證監(jiān)會(huì)的處罰決定書，九鼎新材(002201.SZ)于2009年11月初步明確以九鼎新材重組天馬集團(tuán)方式合作，2010年10月18日，九鼎新材停牌，復(fù)牌并公布并購(gòu)重組信息后連續(xù)漲停。九鼎新材從籌劃重組到停牌歷時(shí)近一年，相關(guān)知情人買賣股票的時(shí)間早于停牌前6個(gè)月的股票買賣情況核查期限。因此，如果停牌重組之前股價(jià)沒(méi)明顯異動(dòng)，或遭遇舉報(bào)，6個(gè)月之前的內(nèi)幕交易一般很難被發(fā)現(xiàn)。
隨著證監(jiān)會(huì)行政處罰決定書相繼公開，除內(nèi)幕知情人直接進(jìn)行內(nèi)幕交易外，利用他人證券交易賬戶或外圍人員“規(guī)避”監(jiān)管，已成為內(nèi)幕交易新形式。春暉股份（000976.SH）、天業(yè)通聯(lián) (002459.SZ)、安諾其 (300067.SZ)等均是通過(guò)看似與登記在冊(cè)的內(nèi)幕信息知情人員無(wú)關(guān)的第三人進(jìn)行的內(nèi)幕交易。
“補(bǔ)漏”民事賠償
從立法層面來(lái)看，我國(guó)對(duì)于打擊內(nèi)幕交易的立法并不少，除《證券法》、《刑法》之外，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于內(nèi)幕交易的認(rèn)定指引》、《關(guān)于依法打擊和防控資本市場(chǎng)內(nèi)幕交易的意見》，最高人民法院亦發(fā)布了《關(guān)于審理證券行政處罰案件證據(jù)若干問(wèn)題的座談會(huì)紀(jì)要》，多管齊下卻效果甚微。為什么？
證監(jiān)會(huì)應(yīng)強(qiáng)調(diào)對(duì)利益相關(guān)方的民事賠償從而達(dá)到震懾作用，因?yàn)橘Y本市場(chǎng)懲處內(nèi)幕交易的一些措施，如涉及內(nèi)幕交易的從業(yè)人員停止從業(yè)資格、刑事處罰，或者令上市公司停止再融資和并購(gòu)重組等，并不能起到實(shí)質(zhì)性的作用。從香港資本市場(chǎng)來(lái)看，香港《證券及期貨條例》明確賦予遭受損失人士追討賠償?shù)拿袷略V訟權(quán)，內(nèi)幕交易者除面臨牢獄之災(zāi)，還可能面對(duì)其他投資者的巨額賠償訴訟。反觀內(nèi)地，直到2005年《證券法》重大修訂之前，我國(guó)立法沒(méi)有對(duì)內(nèi)幕交易的民事賠償責(zé)任做出任何規(guī)定。
內(nèi)地《證券法》雖然規(guī)定了內(nèi)幕交易造成投資者損失，行為人應(yīng)當(dāng)依法承擔(dān)賠償責(zé)任，但除這一原則性規(guī)定之外，內(nèi)幕交易的賠償責(zé)任問(wèn)題幾乎處于無(wú)法可依的狀態(tài)。事實(shí)上，迄今為止尚未有因內(nèi)幕交易獲得民事賠償?shù)膭僭V案例。
從立法層面上來(lái)看，目前亟需立法或以司法解釋的形式明確因果關(guān)系舉證責(zé)任倒置或采取嚴(yán)格責(zé)任原則。內(nèi)幕交易行為的事實(shí)認(rèn)定本身不是問(wèn)題，證監(jiān)會(huì)曾于2007年出臺(tái)《內(nèi)幕交易認(rèn)定辦法》，原告起訴也是以證監(jiān)會(huì)行政認(rèn)定的結(jié)論為基礎(chǔ)。但是在因果關(guān)系上，原告要承擔(dān)十分沉重的舉證負(fù)擔(dān)。根據(jù)證明責(zé)任分配的合理性原則，以及目前市場(chǎng)環(huán)境下從嚴(yán)保護(hù)投資者利益的角度出發(fā)，我們應(yīng)當(dāng)在內(nèi)幕交易與投資者受損后果之間的因果關(guān)系問(wèn)題上，采取嚴(yán)格責(zé)任原則，由被告承擔(dān)沒(méi)有因果關(guān)系的舉證責(zé)任。
此外，需要對(duì)賠償金額的計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)法定。如果當(dāng)事人能夠以證據(jù)證明具體賠償金額的合理性，則以其主張金額為賠償金額。如果無(wú)法具體確定金額，則應(yīng)由法定的計(jì)算方法，結(jié)合投資者實(shí)際投資情況計(jì)算其損失狀況。
建立公益訴訟制度
內(nèi)幕交易形式多樣，手法隱蔽，為害甚烈。對(duì)此，法律已經(jīng)凝聚了社會(huì)的共識(shí)，內(nèi)幕交易造成投資者損失，行為人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任。但是如果法律僅僅止步于此，而不從整體上對(duì)內(nèi)幕交易民事賠償?shù)姆椒矫婷孢M(jìn)行規(guī)范，則這一規(guī)定就未免流于表面從而成為“睡美人”條款。我國(guó)證券立法如果要避免內(nèi)幕交易訴訟實(shí)踐中一再出現(xiàn)的種種尷尬，就應(yīng)當(dāng)建立資本市場(chǎng)的公益訴訟制度。
我國(guó)2012年新修訂的《民事訴訟法》第五十五條規(guī)定，“對(duì)污染環(huán)境、侵害眾多消費(fèi)者合法權(quán)益等損害社會(huì)公共利益的行為，法律規(guī)定的機(jī)關(guān)和有關(guān)組織可以向人民法院提起訴訟?！边@一修訂中新增的條款為公益訴訟制度確立了法律基礎(chǔ)。
資本市場(chǎng)與環(huán)境問(wèn)題和消費(fèi)者權(quán)益問(wèn)題一樣，涉及人數(shù)眾多的社會(huì)公共利益，影響廣泛，資本市場(chǎng)的健康程度還直接影響國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展和人民生活改善等重大國(guó)計(jì)民生問(wèn)題。因此，我們有充分的理由重視并大力發(fā)展針對(duì)資本市場(chǎng)負(fù)面因素的法律規(guī)制措施。通過(guò)公益訴訟，使內(nèi)幕交易民事索賠問(wèn)題有序、有效地獲得解決，既維護(hù)了廣大投資者的利益，也能對(duì)上市公司和相關(guān)機(jī)構(gòu)的內(nèi)部治理產(chǎn)生良好的激勵(lì)作用。
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