洪榕：從券商蛻變看中國(guó)股市的夢(mèng)幻未來(lái)

2014-11-21 02:30 來(lái)源：上海證券報(bào)

　　證券行業(yè)處于政策廣泛扶植區(qū)、制度紅利的集中釋放區(qū)、業(yè)務(wù)空間無(wú)限擴(kuò)展區(qū)。業(yè)務(wù)已成功轉(zhuǎn)型，業(yè)務(wù)鏈條清晰，市場(chǎng)路徑已明確。滬港通的開(kāi)通，給券商送來(lái)了業(yè)務(wù)國(guó)際化東風(fēng)?；ヂ?lián)網(wǎng)金融為券商金融創(chuàng)新提供了條件。券商的蛻變，將激活A(yù)股市場(chǎng)。

　　⊙上海大智慧(601519)股份有限公司執(zhí)行總裁 洪榕

　　近期A(yíng)股主板市場(chǎng)持續(xù)走強(qiáng)，讓市場(chǎng)開(kāi)始對(duì)券商板塊刮目相看，人們似乎想起了2006-2007年大牛市時(shí)的中信證券(600030)，那輪行情中信證券一口氣漲了30多倍。無(wú)疑，這里面有一些邏輯是相通的，但事實(shí)卻有本質(zhì)的不同。若不能看清這背后的本質(zhì)，恐怕是無(wú)法理解未來(lái)券商股乃至正在到來(lái)的中國(guó)股市的夢(mèng)幻未來(lái)。

　　為了更容易理解后面要說(shuō)的背后本質(zhì)，先來(lái)看看券商已經(jīng)開(kāi)始了怎樣的蛻變。

　　靠天吃飯，一直是券商的標(biāo)簽，也確實(shí)是最恰當(dāng)?shù)谋硎?。因?yàn)椋淘谫Y本市場(chǎng)一直扮演非常被動(dòng)的角色，他們的行為對(duì)優(yōu)化股市生態(tài)從未有過(guò)主動(dòng)貢獻(xiàn)，上一輪大行情得益于股權(quán)分置問(wèn)題的解決，但解決股權(quán)分置問(wèn)題時(shí)卻是非券商人士跑在最前面。在上輪A股大牛市中，券商就是個(gè)撿了天上掉下來(lái)巨大餡餅的看客，市場(chǎng)炒作券商股的理由事后發(fā)現(xiàn)多半不成立，這么多年來(lái)中國(guó)的高盛影子都沒(méi)見(jiàn)到，整個(gè)券商行業(yè)利潤(rùn)竟然不及一家銀行。

　　資本市場(chǎng)重要參與主體本應(yīng)對(duì)市場(chǎng)有相應(yīng)的影響力，但中國(guó)股市經(jīng)歷7年熊市，券商是受害者，長(zhǎng)期嚴(yán)重偏離經(jīng)濟(jì)面的A股市場(chǎng)主要問(wèn)題一定不在經(jīng)濟(jì)層面，而是股市生態(tài)存在問(wèn)題，而生態(tài)問(wèn)題多半源于制度的束縛，讓券商無(wú)法主動(dòng)推動(dòng)A股市場(chǎng)發(fā)展，只能被動(dòng)接受“三年不開(kāi)張，開(kāi)張吃三年”的命運(yùn)。

　　但十八大以來(lái)，資本市場(chǎng)的制度變革開(kāi)始加速，新基金法、新“國(guó)九條”相繼發(fā)布，給券商主動(dòng)出擊創(chuàng)造了千載難逢的好機(jī)遇，券商靠天吃飯的命運(yùn)正悄然改變，券商自身發(fā)展與A股走勢(shì)開(kāi)始良性互動(dòng)，相得益彰。

　　由于融資利息的大幅增加，券商三季度的利潤(rùn)增長(zhǎng)達(dá)到了驚人的60%-70%，融資大大增加了買(mǎi)方的購(gòu)買(mǎi)力，為資金缺乏的A股帶來(lái)了源源不斷的活躍增量資金，A股也出現(xiàn)了連續(xù)上漲行情，使券商各項(xiàng)業(yè)務(wù)開(kāi)始出現(xiàn)良性循環(huán)態(tài)勢(shì)。

　　目前，融資余額雖然已達(dá)7000億，但這樣的好日子顯然才剛剛開(kāi)始。

　　考慮我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)和大陸投資者的投資習(xí)慣有一定的相似性，讓我們來(lái)看看我國(guó)臺(tái)灣市場(chǎng)兩融的情況。

　　我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)市場(chǎng)融資融券交易額占股票交易額比20%-40%。在雙軌制模式下，證券金融公司的服務(wù)范圍得以擴(kuò)大，其業(yè)務(wù)規(guī)模實(shí)現(xiàn)迅速增長(zhǎng)。尤其是轉(zhuǎn)融通機(jī)制開(kāi)啟，刺激整個(gè)市場(chǎng)的活躍度，提升了市場(chǎng)的交易規(guī)模。1995-1999年期間信用交易總額從9.21萬(wàn)億新臺(tái)幣增長(zhǎng)至26.01萬(wàn)億新臺(tái)幣，增長(zhǎng)了182.5%；信用交易占市場(chǎng)總成交值比維持在44%水平。2010年融資融券交易額12.18萬(wàn)億新臺(tái)幣，占市場(chǎng)總成交額比21.1%。我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)融資融券余額占總市值之比為1.03%-5.12%。在“雙軌制”模式下，1989-2010年我國(guó)臺(tái)灣市場(chǎng)兩融余額占市值比在1.03%-5.12%，2010年兩融余額占市值比1.34%，高于其他地區(qū)。

　　美國(guó)市場(chǎng)信用交易余額占市值比均值為1.5%。1980—2007年紐約交易所客戶(hù)信用交易融資余額由1470億美元增長(zhǎng)到39787億美元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率12.50%。在市場(chǎng)化的信用交易模式下，近20年來(lái)美國(guó)紐交所的經(jīng)紀(jì)商的margin貸款總額占其整個(gè)資本市場(chǎng)市值的平均值為1.2%，最近10年這一比例上升到1.5%。如果考慮到納斯達(dá)克的場(chǎng)外交易市場(chǎng)的信用交易余額，則美國(guó)市場(chǎng)的信用交易余額占市值比將超過(guò)2%。

　　從國(guó)際市場(chǎng)看，融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展到成熟階段時(shí)，其信用交易量占市場(chǎng)總交易量的比例在20%-40%之間，融資融券余額規(guī)模占總市值的2%-4%左右。2014年前10月我國(guó)融資融券交易額占A股成交額比在20%左右，融資融券余額占總市值比約2.34%，占流通市值比2.82%，考慮到我國(guó)證券市場(chǎng)處于向上發(fā)展周期和兩融業(yè)務(wù)推出僅4年多時(shí)間，預(yù)計(jì)兩融業(yè)務(wù)還有較大提升空間。假設(shè)未來(lái)我國(guó)的信用交易量占比達(dá)到30%，融資融券規(guī)模占總市值比例達(dá)到3%-4%，以當(dāng)前交易量和證券市值為基準(zhǔn)，假設(shè)未來(lái)五年我國(guó)證券總市值以12%的速度增長(zhǎng)（過(guò)去10年我國(guó)市值增長(zhǎng)率為18%），融資融券余額占比3%對(duì)應(yīng)的規(guī)模為1.6萬(wàn)億元，4%對(duì)應(yīng)的規(guī)模是2.1萬(wàn)億元，相對(duì)于當(dāng)前規(guī)模還有較大增長(zhǎng)空間。

　　如此觀(guān)察，券商未來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)是有保證的，今年平均余額約5000億，若明年融資融券余額平均達(dá)到1萬(wàn)億，則光利息收入就可翻倍，若2016年達(dá)到平均2萬(wàn)億的常態(tài)，則利息收入可以再翻約一倍。

　　這一確定性的主業(yè)增長(zhǎng)，對(duì)券商股價(jià)的影響應(yīng)該是確定性的。一直捧著金飯碗討飯的券商，一直在探索轉(zhuǎn)型，但其實(shí)這型已經(jīng)轉(zhuǎn)好了。

　　針對(duì)券商可能面臨的資金瓶頸問(wèn)題，監(jiān)管部門(mén)也已經(jīng)并將繼續(xù)出臺(tái)相關(guān)支持制度，如2012年12月27日證監(jiān)會(huì)出臺(tái)《證券公司次級(jí)債管理規(guī)定》、2013年3月3日證監(jiān)會(huì)出臺(tái)《證券公司債務(wù)融資工具管理暫行規(guī)定（征求意見(jiàn)稿）》、2014年10月15日交易所發(fā)布《證券公司短期公司債券業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法》。

　　隨著融資業(yè)務(wù)深入人心，券商終會(huì)明白這項(xiàng)業(yè)務(wù)其實(shí)就是最好的主業(yè)，為客戶(hù)解決資金問(wèn)題本來(lái)就是券商的核心業(yè)務(wù)，券商在融資融券業(yè)務(wù)上具備天生的優(yōu)勢(shì)，這是最大的垂直行業(yè)P2P，也是規(guī)模十萬(wàn)億計(jì)的全抵押帶有一定壟斷的幾乎無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的P2P市場(chǎng)，債券市場(chǎng)、資產(chǎn)證券化等市場(chǎng)都可以借鑒賺取融資利差的業(yè)務(wù)固定收益模式。

　　更重要的是，這一切正好是政府鼓勵(lì)支持的發(fā)展方向，構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)，增加直接融資比例是國(guó)家金融變革的目標(biāo)之一。所以說(shuō)，券商行業(yè)已經(jīng)占了天時(shí)和地利。

　　市場(chǎng)會(huì)教育人，近幾個(gè)月來(lái)主板市場(chǎng)走強(qiáng)對(duì)券商過(guò)去的一些盈利模式已經(jīng)產(chǎn)生了極大沖擊，那種利用做空機(jī)制波段操作的盈利模式已經(jīng)走不通了，長(zhǎng)期形成的空頭思維已經(jīng)開(kāi)始動(dòng)搖。

　　另外，對(duì)A股市場(chǎng)而言，如此巨大的確定性增量資金，必將助推A股繼續(xù)走好。隨著行情走好對(duì)場(chǎng)外資金將構(gòu)成吸引力越大，一個(gè)活躍的A股市場(chǎng)對(duì)券商投行業(yè)務(wù)、自營(yíng)業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、財(cái)富管理業(yè)務(wù)、通道業(yè)務(wù)、其他創(chuàng)新業(yè)務(wù)都將構(gòu)成長(zhǎng)期利好。

　　新三板是未來(lái)券商的大金礦。新三板可不是一個(gè)簡(jiǎn)單的交易板塊，更不是增加傳統(tǒng)的傭金那么簡(jiǎn)單。新三板對(duì)證券市場(chǎng)將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，也將再造券商新的業(yè)務(wù)鏈條。

　?。?）新三板是我國(guó)構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)的重要布局，是解決中小企業(yè)融資難問(wèn)題，降低資金價(jià)格居高不下的重要舉措（利率下行為國(guó)泰君安證券看多此輪行情的重要依據(jù)），在開(kāi)展類(lèi)銀行業(yè)務(wù)方面與融資融券業(yè)務(wù)有異曲同工之妙。

　?。?）大量規(guī)范的新三板企業(yè)，為企業(yè)購(gòu)并提供了大量的標(biāo)準(zhǔn)化標(biāo)的物，可大大提高上市公司企業(yè)購(gòu)并重組的效率和成功概率。隨著新三板掛牌企業(yè)的增加，上市公司并購(gòu)將呈現(xiàn)持續(xù)爆炸性增長(zhǎng)，停牌的公司會(huì)越來(lái)越多，這點(diǎn)對(duì)股市走勢(shì)影響巨大。

　?。?）對(duì)政府而言，新三板企業(yè)數(shù)量增加，意味著大量增加規(guī)范的納稅企業(yè)，將大大增加地方稅收收入，解決地方新增稅收難題，利于化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)學(xué)家也認(rèn)為，這利多股市，相信政府會(huì)像支持房地產(chǎn)一樣支持新三板，非常有利于拓展券商投行等業(yè)務(wù)；

　?。?）雖然投資新三板有一定的門(mén)檻，但由于散戶(hù)少，政策反而可以寬松，這反而給我國(guó)日益增長(zhǎng)的機(jī)構(gòu)及高凈值用戶(hù)提供了一個(gè)絕佳投資品種，新三板變熱只是時(shí)間問(wèn)題（還有政府的支持，做市商制度保障）。對(duì)吸引理財(cái)資金進(jìn)入資本市場(chǎng)有幫助。可為券商帶來(lái)大量有巨大價(jià)值的高凈值用戶(hù)。

　　以新三板為紐帶構(gòu)建為企業(yè)、政府、高端客戶(hù)服務(wù)的新業(yè)務(wù)鏈，新三板或?qū)⒊蔀槿贪l(fā)展新核心業(yè)務(wù)的工具和載體。

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