愛華網(wǎng)文/林子蘇
????? 股指期貨上市近一個(gè)月來，總體可以稱得上運(yùn)行穩(wěn)定，期指沒有出現(xiàn)大幅偏離標(biāo)的指數(shù)的上漲或下跌，整個(gè)市場的流動(dòng)性也比上市前預(yù)計(jì)的要好得多，目前期指全天的成交量已經(jīng)達(dá)到了20萬手，這個(gè)數(shù)字已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了恒生指數(shù)期貨的日均成交量，況且滬深300股指期貨的合約價(jià)值要比恒指期貨的合約價(jià)值還略大一些。由于股指期貨上市不久便顯得非常成熟，所以期指對(duì)現(xiàn)貨表現(xiàn)出來的影響也比之前預(yù)料的要大得多。 期指與現(xiàn)指間的相互影響 ????? 期貨具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，而對(duì)于股指期貨而言，期指與現(xiàn)指盤中的變化通常是同步的。在成熟市場上，既有現(xiàn)貨帶期貨也有期貨帶現(xiàn)貨的情況。在股指期貨上市前，由于預(yù)計(jì)期指市場的參與者不多，并且A股市場影響最大的基金一直沒有參與到股指期貨中，因此之前認(rèn)為股指期貨對(duì)現(xiàn)貨的影響不會(huì)很大，更多的是龐大的現(xiàn)貨市場帶動(dòng)期貨價(jià)格變化。 ????? 一般來講如果兩個(gè)市場有著相互聯(lián)系，那么，它們之間的相互影響，大部分情況是資金大的市場影響資金小的市場，或者流動(dòng)性好的市場來影響流動(dòng)性比較差的市場。從資金面的角度來看，在股指期貨上市初期僅僅只有幾萬戶投資者參與其中，其資金遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及股票市場，另外期貨的最后交割價(jià)是照現(xiàn)貨價(jià)格而定，因此，期指的大方向總是跟著現(xiàn)貨走的。 ????? 期貨的成交量與持倉量也是反映資金參與程度的重要指標(biāo)。從海外的經(jīng)驗(yàn)來看，成熟市場期指的成交額都超過主板市場的成交額，而在上市初期期指也會(huì)達(dá)到主板成交額的八到九成。滬深300股指期貨上市首日的成交量便達(dá)到了5萬手，最近日均成交量已經(jīng)達(dá)到了20萬手，若以成交金額的角度考慮，已經(jīng)超過了滬深兩市近期的日均成交量。雖然期指是T+0交易，從這一角度考慮期指的成交量無法與股票的成交量直接進(jìn)行比較。不過相比上市首日，期指成交量已經(jīng)是第一天的4倍，這也顯示了參與其中的投資者越來越多，這便造成了近期經(jīng)常出現(xiàn)期貨領(lǐng)先現(xiàn)貨反彈或下跌隨便帶動(dòng)現(xiàn)貨變動(dòng)的原因。 ????? 不過從持倉量的角度看，主力合約持倉量從未超過1萬手，算上次月和遠(yuǎn)月合約的持倉量，也剛剛超過了1萬手，不到成交量的十分之一。而對(duì)比香港市場，恒指期貨的日成交量大致與持倉量差不太多，所以我們目前的期指市場，短線投機(jī)氣氛較濃，避險(xiǎn)或者趨勢投機(jī)的投資者還不多。如果說成交量大期指在盤中能夠影響現(xiàn)貨的話，那么,持倉量大即代表了真正參與到期指中的資金比較大，屆時(shí)會(huì)對(duì)現(xiàn)指的趨勢走勢也會(huì)有較大的影響力。目前而言，期指暫時(shí)只能在日內(nèi)對(duì)現(xiàn)貨產(chǎn)生影響，帶動(dòng)現(xiàn)貨變化，而在趨勢上，還只是跟隨現(xiàn)貨波動(dòng)。 不乏套利機(jī)會(huì)
????? 股指上市首月期現(xiàn)價(jià)差除了個(gè)別幾個(gè)交易日盤中超過90點(diǎn)外，其余大部分時(shí)間期現(xiàn)價(jià)差都在70點(diǎn)以下，而在05合約到期前一周左右的時(shí)間，日期現(xiàn)價(jià)差已經(jīng)歸零，期指與現(xiàn)指升貼水互現(xiàn)。套利資金若以70點(diǎn)左右的價(jià)差進(jìn)場的話，以90萬元的現(xiàn)貨資金加上20多萬元的期貨保證金（包含了護(hù)倉資金）計(jì)算，也有接近2%左右的盈利。 ????? 而其中有超過一周的時(shí)間，期現(xiàn)價(jià)差盤中的波動(dòng)范圍大部分時(shí)間穩(wěn)定在30點(diǎn)至60點(diǎn)的區(qū)間，因此套利資金可以形成了比較有規(guī)律性的日內(nèi)操作，在價(jià)差超過60點(diǎn)時(shí)建立新的套利頭寸，而在價(jià)差低于30點(diǎn)時(shí)了結(jié)上一個(gè)交易日建立的套利頭寸（套利頭寸中現(xiàn)貨部位是T+1交易，因此整個(gè)套利無法實(shí)現(xiàn)T+0操作）。在之后的幾個(gè)交易日，期現(xiàn)價(jià)差的波動(dòng)范圍擴(kuò)大到50點(diǎn)至90點(diǎn)的區(qū)間，如果維持“有利就平” 短線套利的操作思路的話，由于價(jià)差波動(dòng)的區(qū)間仍有40點(diǎn)之多，投資者依舊可以在90點(diǎn)附近建立新的套利頭寸而在50點(diǎn)附近將老頭寸了結(jié)，這樣的每次“換手”都將帶來40點(diǎn)左右的收益。 ????? 在前幾周市場存在另一個(gè)機(jī)會(huì)，由于上證50與上證180的權(quán)重股中信證券的停牌，導(dǎo)致ETF的申購贖回套利無法實(shí)施，致使ETF50和ETF180出現(xiàn)大幅折價(jià)而無法收斂，折價(jià)幅度在0.5%～1%。這給予了股指期貨期現(xiàn)套利額外的機(jī)會(huì)，買ETF拋期指的套利組合相比買股票拋期指的套利組合來看，現(xiàn)貨部位買的價(jià)位更低，因此這個(gè)策略相比簡單的買股票拋期貨的套利多了50%的空間。而當(dāng)中信證券復(fù)牌后，ETF50的折價(jià)情況大幅收斂，使得利用ETF作為現(xiàn)貨頭寸的套利者獲得了不小的超額收益。即使在折價(jià)回歸前了結(jié)套利頭寸，只要折價(jià)幅度沒有進(jìn)一步擴(kuò)大，也不會(huì)影響原有套利的頭寸。 交割日效應(yīng)出現(xiàn)概率較小 ????? 如果期指與現(xiàn)指的價(jià)差一直處于較高的水準(zhǔn)，那么，意味著套利資金將不斷地入場，如果持倉量也配合不斷增加，這便更好地驗(yàn)證了套利盤進(jìn)入市場。而如果此后的交易日價(jià)差持續(xù)處于高位，這導(dǎo)致入場的套利資金只得等到最后交易日通過交割的方式來出場。因?yàn)槠谥傅淖詈蠼桓顑r(jià)由當(dāng)天現(xiàn)貨價(jià)最后兩個(gè)小時(shí)的算術(shù)平均價(jià)而定，那么套利者在合約到期日的下午只需平均地將手中的現(xiàn)貨部位拋出，期貨頭寸無須操作等待現(xiàn)金交割即可。那么，套利的平倉盤將對(duì)現(xiàn)貨造成很大的壓力，所以集中在最后交易日平倉的話，現(xiàn)指的到期日效應(yīng)的下跌行情很可能出現(xiàn)。 ????? 然而在05合約到期前的一周，期現(xiàn)價(jià)差已經(jīng)完全收斂，并且之后的幾個(gè)交易日也沒有再次擴(kuò)大，所以前期的套利資金幾乎都獲利了結(jié)了頭寸。因此，在最后交易日那天到期日效應(yīng)出現(xiàn)的可能性就非常小了。 跌勢促進(jìn)期指迅速活躍 ????? 從海外的經(jīng)驗(yàn)來看，跌勢中股指期貨的成交量會(huì)急劇放大，而漲勢中反而不太會(huì)有更多的投資者關(guān)注該品種。滬深300股指期貨推出前后，恰好處于市場轉(zhuǎn)勢之時(shí)，4月19日現(xiàn)指的一根大陰跌破長期趨勢線后，趨勢正式翻空，此后政府對(duì)房地產(chǎn)的調(diào)控政策以及上調(diào)存款準(zhǔn)備金都加劇了A股市場的下跌。而期指在這一大背景下推出，立即得到了市場部分投資者的關(guān)注，因此成交量在短短的一個(gè)月內(nèi)增長了4倍，達(dá)到了發(fā)達(dá)市場的水準(zhǔn)。 ????? 隨著近期機(jī)構(gòu)套保額度的不斷獲批，利用期指進(jìn)行保值的資金會(huì)越來越多，隨著這部分需求的投資者進(jìn)入市場后，期指的持倉量也會(huì)逐步增加。近期次月合約與遠(yuǎn)月合約與現(xiàn)貨的價(jià)差也大幅收斂，這也與避險(xiǎn)資金入場有一定聯(lián)系，相比當(dāng)月合約賣出保值選擇價(jià)格更高的遠(yuǎn)月顯然更加合適。 ????? 股指期貨作為現(xiàn)貨市場的衍生品，從長期趨勢來講一定是跟隨現(xiàn)貨市場變動(dòng)的，而短期內(nèi)由于資金集中流動(dòng)性好，會(huì)提前現(xiàn)貨作出某些變化，因此現(xiàn)貨投資者也應(yīng)該在盤中充分關(guān)注股指期貨的變化。 ?。ㄗ髡邌挝唬荷虾|證期貨研究所）
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