早在2008年年底，筆者開始寫這篇文章的時候，中央電視臺，每天晚上正在《直擊華爾街風(fēng)暴》，其中不少名詞竄入我們的腦袋，如倒閉、收購、經(jīng)濟危機、市值等，芮成鋼一路說下來，聽起來過癮。從中我就在思索……

時間已經(jīng)過去了三年，表面上很多事情已經(jīng)有轉(zhuǎn)變，諸如中國的內(nèi)需，但深究下去，很多事情只是表面上的繁榮，冰山上一角都談不上，在危機的情況下，中國的高鐵得到了前所未有的發(fā)展，但是也得到了前所未有的抑制。這就應(yīng)證了那句老話，時間能證明一切，時間能抹平一切。喬布斯已經(jīng)離我們遠去了，但是在3年前，這可能是不可想象的。但是既然已經(jīng)發(fā)生了，也沒有人們想象的那樣崩潰。蘋果創(chuàng)始人兼董事長史蒂夫·喬布斯(Steve Jobs)的死訊對該公司股價影響不大，進一步證明蘋果股價與喬布斯的命運之間已不再具有錯綜復(fù)雜的關(guān)系。過去幾年時間里，蘋果股價經(jīng)常會因有關(guān)喬布斯健康和公開露面的消息而發(fā)生劇烈變動?？巳R銀行分析師本·雷特茲(Ben Reitzes)發(fā)布客戶報告，他強調(diào)指出：“(喬布斯)非常深思熟慮，在他的悉心指導(dǎo)下，蘋果將由新任CEO蒂姆·庫克(Tim Cook)及其他能手掌舵?！?

世界上很多事情，只有先不急于去給予評價，自有公論。如很多投資銀行的邏輯，一到我們現(xiàn)實，我們的很多東西就會被顛覆。筆者舉一只母雞的故事，供大家分享。母雞背景，每天生蛋，其他情況需盡職調(diào)查方能確認。

故事發(fā)生在的那一天，母雞看到很多明星級雞物，都有明碼標價，它很想知道自己的價值，也便有朝一日即使像朱老板賣（豬）果汁（新時代典故，不明白自己去搜索，我也不好說什么了）也好有說法。于是找來投資銀行的雞員……

投資銀行的雞員給母雞從下面道道說了說，于是出現(xiàn)了幾種價值。

第一種、賣雞肉

根據(jù)你母雞的體重，宰了，把該去掉的都去掉，看看凈重，再參考市場上母雞肉的價格，你的身價就是凈重與單價的乘積。對于年紀已老，但還能維持每天生蛋，身體說不定就有個三長兩短，但現(xiàn)在趁著處于膘肥腿壯之時，未必不是最佳選擇，但是對于年紀輕輕的母雞，未免有點得不償失了，但與人類企業(yè)比起來，不會出現(xiàn)負體重，因為人類的企業(yè)有負資產(chǎn)，特別是有些被蛀蟲挖坑的企業(yè)，這就不好說了。

第二種、賣雞蛋

根據(jù)你的性能，說白了，就是生蛋的能力，相當(dāng)于產(chǎn)蛋機，每天要吃多少糧食，每天生的蛋的質(zhì)量，把蛋賣了扣去買糧食的錢，就是你這只雞每天創(chuàng)造的價值。但還能工作多少年，每天創(chuàng)造的價值與天數(shù)一乘積，就得到你一生創(chuàng)造的價值，當(dāng)然最后兔死狗烹之后，還有你的遺骨，也許能賣一些錢，好吧，都加起來，這就是你的身價。一般來說，當(dāng)出現(xiàn)每天吃的多，生的蛋少時，主任可能就磨刀霍霍向母雞了，但是人類社會這樣的企業(yè)多的是，生產(chǎn)成本高于產(chǎn)出的效益，當(dāng)然我不是指現(xiàn)在的危機時刻。很多亂投資，不負責(zé)任的爛攤子，還不如自己去外面直接買蛋了。這種方式很受投資銀行的雞員歡迎，后來被人類演變?yōu)槭杏?，再后來又演變成動態(tài)、靜態(tài)，反正，要收拾你時，何患無詞。

第三種、比較價

投資銀行的雞員來到雞市場，看看有多少類似的母雞出售，再比較有多少其他要買母雞的同行，價格你一言，我一語，討價還價就出來了，當(dāng)然剛剛過去經(jīng)濟危機，大家的糧食比較貴，家里現(xiàn)金比較少，所以價格也就比較低。一旦恢復(fù)，現(xiàn)在的房市又瘋狂了起來，看你比誰，那沒有姿色的雞價格也不菲?？磥硐氤噪u肉的，還得等……

第四種、看雞主人定價

如果雞的主人在雞界地位高，來買母雞的大戶自然不少，一來可以與雞主人混個面熟，二來只要購買了此母雞，家里的其他母雞下的蛋也可以進行貼牌生產(chǎn)了。真可謂一雞得道，雞窩升天。在人類的世界里，時刻在演繹幾起幾落的故事。

由于現(xiàn)在雞界情況復(fù)雜，不能面面俱到，具體情況還看具體情況進行具體分析，母雞越聽越糊涂，長嘆一聲：我也就能生個蛋，所以活下來了……。（本文于2008年發(fā)表于暢享論壇，2010年再次整理）（作者系管理咨詢專家趙梅陽，研究方向：金融投資、管理咨詢，E-mail：[email?protected]）

投資銀行有關(guān)雞的價值估值理論依據(jù)

進行公司估值的邏輯在于“價值決定價格”。上市公司估值方法通常分為兩類：一類是相對估值方法（如市盈率估值法、市凈率估值法、EV/EBITDA估值法等）；另一類是絕對估值方法（如股利折現(xiàn)模型估值、自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型估值等）。

相對估值方法：相對估值法簡單易懂，也是最為投資者廣泛使用的估值方法。在相對估值方法中，常用的指標有市盈率（PE）、市凈率（PB）、EV/EBITDA倍數(shù)等，它們的計算公式分別如下，其中：企業(yè)價值為公司股票總市值與有息債務(wù)價值之和減去現(xiàn)金及短期投資。

61548; 市盈率=每股價格/每股收益

61548; 市凈率=每股價格/每股凈資產(chǎn)

61548; EV/EBITDA=企業(yè)價值/息稅、折舊、攤銷前利潤 |!---page split---|

運用相對估值方法所得出的倍數(shù)，用于比較不同行業(yè)之間、行業(yè)內(nèi)部公司之間的相對估值水平；不同行業(yè)公司的指標值并不能做直接比較，其差異可能會很大。相對估值法反映的是，公司股票目前的價格是處于相對較高還是相對較低的水平。通過行業(yè)內(nèi)不同公司的比較，可以找出在市場上相對低估的公司。但這也并不絕對，如市場賦予公司較高的市盈率說明市場對公司的增長前景較為看好，愿意給予行業(yè)內(nèi)的優(yōu)勢公司一定的溢價。因此采用相對估值指標對公司價值進行分析時，需要結(jié)合宏觀經(jīng)濟、行業(yè)發(fā)展與公司基本面的情況，具體公司具體分析。

與絕對估值法相比，相對估值法的優(yōu)點在于比較簡單，易于被普通投資者掌握，同時也揭示了市場對于公司價值的評價。但是，在市場出現(xiàn)較大波動時，市盈率、市凈率的變動幅度也比較大，有可能對公司的價值評估產(chǎn)生誤導(dǎo)。

絕對估值方法

股利折現(xiàn)模型和自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型采用了收入的資本化定價方法，通過預(yù)測公司未來的股利或者未來的自由現(xiàn)金流，然后將其折現(xiàn)得到公司股票的內(nèi)在價值。

股利折現(xiàn)模型最一般的形式如下：

其中，V代表股票的內(nèi)在價值，D1代表第一年末可獲得的股利，D2代表第二年末可獲得的股利，以此類推……，k代表資本回報率/貼現(xiàn)率。

如果將Dt定義為代表自由現(xiàn)金流，股利折現(xiàn)模型就變成了自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型。自由現(xiàn)金流是指公司稅后經(jīng)營現(xiàn)金流扣除當(dāng)年追加的投資金額后所剩余的資金。與相對估值法相比，絕對估值法的優(yōu)點在于能夠較為精確的揭示公司股票的內(nèi)在價值，但是如何正確的選擇參數(shù)則比較困難。未來股利、現(xiàn)金流的預(yù)測偏差、貼現(xiàn)率的選擇偏差，都有可能影響到估值的精確性。

那價值投資者又該怎樣解決估值的難題呢？

也可以將公司估值的主要方法歸納起成三類：

現(xiàn)金流量折現(xiàn)（DCF，Discounted Cash Flow）

將公司的未來現(xiàn)金流量貼現(xiàn)到特定時點上以確定公司的內(nèi)在價值

可比公司分析（Comparable Companies Analysis)

利用同類公司的各種估值倍數(shù)對公司的價值進行推斷

可比交易分析（Comparable Transactions Analysis）

利用同類交易的各種估值倍數(shù)對公司的價值進行推斷

公司估值的基礎(chǔ)

基于公司是否持續(xù)經(jīng)營，公司估值的基礎(chǔ)可分為兩類。

持續(xù)經(jīng)營的公司（On-going Business）

假定公司將在可預(yù)見的未來持續(xù)經(jīng)營，可使用三種估值方法

破產(chǎn)的公司（Bankrupt Business)

公司處于財務(wù)困境，已經(jīng)或?qū)⒁飘a(chǎn)，主要考慮出售公司資產(chǎn)的可能價格

公司估值的確定

使用不同方法得到的公司估值可能不盡相同。公司估值結(jié)果的表達最好采用區(qū)間估計，而非點估計。 交易的最終訂價往往最終取決于市場營銷好壞或談判力量的大?。欢顿Y的最終取舍決定于價值與價格的相對關(guān)系。

趙梅陽，中國管理專家，金融投資專家。先后創(chuàng)立了“職業(yè)與人生”，“三識教育、成就贏家”，“成功就業(yè)、休閑人生”，“激情創(chuàng)業(yè)、我心飛翔”，“平臺鞏固上升法”，“教育咨詢?nèi)壳?，“人脈與暈圈效應(yīng)”，“心態(tài)平衡”，“博弈人生規(guī)劃”，“主動—被動”，“人生：負債—資產(chǎn)”，“揚長避短—逆木桶理論”，“人性弱點與管理”，“態(tài)度與高度”，“捧與摔”，“問診：無聊與痛苦”，“指道：幸福與痛苦”，“開悟：幸福與無聊”等理論觀點。

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