愛華網(wǎng)???? 屢戰(zhàn)屢敗，屢敗屢戰(zhàn)。從2005年開始，深圳市神舟電腦股份有限公司（下稱“神舟電腦”）的三次IPO沖鋒戰(zhàn)均以失敗告終。 勝利的轉(zhuǎn)折點忽然飄至。2012年7月31日，證監(jiān)會網(wǎng)站公布了創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核委員會2012年第64次會議的審核結(jié)果，神舟電腦首發(fā)獲通過。 然而，這家百折不撓并修成正果的公司并未因其拼搏精神得到業(yè)內(nèi)外的肯定和喝彩，反而繼續(xù)招致漫天質(zhì)疑。證監(jiān)會此次對神舟電腦過會的審批結(jié)果被稱為“資本市場的奇跡”，在財務(wù)報表中聲稱毛利超過聯(lián)想的神舟電腦被稱為“PC行業(yè)的奇跡”，更有網(wǎng)友依據(jù)其招股說明書算了筆賬稱，投資神舟電腦需167年才能收回成本。有業(yè)內(nèi)人士稱，神舟電腦應(yīng)做個“興奮劑”檢測。 截至記者發(fā)稿時，神舟電腦有關(guān)負責人的電話始終無人接聽，該公司也一直未公開回應(yīng)外界的質(zhì)疑。真金不怕火煉，泡沫難以持久。我們相信，市場的眼睛是雪亮的，一切人為的諾言與“神話”最終必會被脫下外衣。 2005年，神舟電腦首次赴港發(fā)行上市未果；2008年，神舟電腦再次在深圳中小板擬發(fā)行上市，但終因金融危機而擱淺；2011年，神舟電腦第三次啟動上市，欲登陸創(chuàng)業(yè)板，但依舊被證監(jiān)會拒之門外。 華麗財報難掩硬傷 對于2011年神舟電腦被否的原因，發(fā)審委當時指出神舟電腦存在幾大硬傷：公司凈利潤與經(jīng)營現(xiàn)金流存在明顯差異；未能合理解釋存貨周轉(zhuǎn)率逐年下降，但毛利率逐年上升現(xiàn)象；公司2010年營收增長主要來自電腦零配件銷售，可能對公司持續(xù)盈利能力構(gòu)成重大不利影響。 目前，股市新股發(fā)行體制發(fā)生了重大變化，對擬上市公司持續(xù)盈利能力已不做實質(zhì)性審查，時隔一年卷土重來的神舟電腦迎來了曙光?？墒?，神舟電腦仍存在曾被發(fā)審委關(guān)注、對公司持續(xù)盈利能力構(gòu)成重大影響的不利因素。此外，神舟電腦存在產(chǎn)品銷售成本確認混亂、產(chǎn)銷量注水、行業(yè)市場地位偏高以及募集資金投資項目前景預(yù)測、各層次人員匹配規(guī)劃顛倒乾坤等一系列疑點。 神舟電腦7月公布的IPO申請文件顯示，其去年IPO被否的“三大硬傷”已經(jīng)在2011年獲得了有效的改善。在現(xiàn)金流方面，神舟電腦2011年度的營業(yè)收入約56.96億元，2011年神舟電腦的凈利潤約為2.97億元，經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流則大幅增長到2.4億元，2011年筆記本電腦和臺式電腦銷售數(shù)量為173萬臺。 值得注意的是，神舟電腦2011年經(jīng)營性現(xiàn)金流得到了明顯改善，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額從2010年的2625.17萬元猛增至23968 .08萬元，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額增幅高達813.01%；存貨周轉(zhuǎn)率也從2010年的3.66次提升至4.50次，但仍明顯低于當年同行業(yè)13.87次的水平。 神舟電腦解釋，2009年出于對經(jīng)濟復(fù)蘇的預(yù)期，當年加大了原材料等采購力度，存貨大量增加，導(dǎo)致2009年、2010年現(xiàn)金流緊張。2011年這一狀況得到了極大改善，所以公司現(xiàn)金流大幅增加。對于存貨周轉(zhuǎn)率下降而毛利率卻上升的問題，新的招股說明書稱，2011年存貨周轉(zhuǎn)率為4.5次，同比上升了23%；毛利率同比則略有下降，為15.55%。 在主營業(yè)務(wù)增長方面，招股說明書披露的2011年的財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2011年神舟電腦的電腦整機銷售收入為41.78億元，增長率達73.62%；而電腦配件收入則為14.97億元，增長率僅為26.38%。 與存貨周轉(zhuǎn)率畸低形成強烈反差的是，神舟電腦的營業(yè)收入一改頹勢，2011年電腦銷售收入較2010年大增了27%。與常規(guī)相悖的是，在存貨周轉(zhuǎn)率僅相當于行業(yè)平均水平三分之一的前提下，神舟的綜合毛利率卻比聯(lián)想電腦整整高出了3.59個百分點，而2011年聯(lián)想電腦的存貨周轉(zhuǎn)率則是高達18.91次。 對此，中國移動互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟常務(wù)副理事長兼秘書長李易表示：“神舟電腦運營效率遠低聯(lián)想，但毛利率卻大大高出聯(lián)想，有沒這種可能性……其實神舟電腦在品牌、規(guī)模、產(chǎn)業(yè)鏈各方面都不可能比聯(lián)想好啊。不管你們信不信，反正我是不信?！?p> 神舟電腦在短短一年內(nèi)成功改造三大“硬傷”的奇跡，引發(fā)了IT業(yè)界的質(zhì)疑。連日來多家媒體都質(zhì)疑神舟電腦的經(jīng)營數(shù)據(jù)存在“美化”嫌疑。多位業(yè)內(nèi)人士表示，2011年整個PC市場大環(huán)境并不理想，神舟電腦的申請文件卻顯示其經(jīng)營情況相對于此前有了大幅提升，這中間存在“美化報表”的可能。 不過，對于外界的質(zhì)疑，尚處靜默期的神舟電腦一直未作回應(yīng)。 霧中過會：謎團重重 在神舟電腦疑似美化的財務(wù)報表中，不難發(fā)現(xiàn)謎團重重。 比如，神舟筆記本電腦在高度競爭的PC行業(yè)出人意料地打造了驚人超強的盈利能力。2009年—2011年，公司綜合毛利率分別為15.22%、15.81%、15.55%，而國家統(tǒng)計局的行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，中國計算整機制造行業(yè)2009—2011年的毛利率分別只有4.45%、4.04%、4.90%，公司毛利率比行業(yè)平均毛利率高出2.17倍—2.91倍。不僅如此，神舟電腦的綜合毛利率比國內(nèi)外一線知名品牌都高。 以2011年為例，聯(lián)想的綜合毛利率為10.95%，華碩的綜合毛利率為6.71%，本為二線甚至三線PC品牌的神舟電腦，其毛利率居然較PC品牌一線陣營的兩個巨頭分別高出42%、132%。 對此，神舟電腦解釋的原因為，由于經(jīng)營策略和發(fā)展路徑不同，國內(nèi)計算機制造業(yè)上市公司的業(yè)務(wù)構(gòu)成各不相同，各上市公司所注重的細分市場競爭激烈程度差異較大。同時，公司秉承“總成本領(lǐng)先”戰(zhàn)略，積極采用戰(zhàn)略采購的方式抵御上游產(chǎn)品價格波動風(fēng)險，保證在計算機行業(yè)激烈的競爭中保持成本優(yōu)勢。 值得關(guān)注的是，神舟電腦筆記本毛利率非常高。2009年—2011年，其筆記本電腦的毛利率分別為17.37%、18.7%、17.95%。 聯(lián)想電腦廣東市場的一位銷售負責人表示：“真正決定計算機制造行業(yè)成本優(yōu)勢的關(guān)鍵是生產(chǎn)銷售規(guī)模，至于采取什么總成本優(yōu)先戰(zhàn)略并不能令成本優(yōu)勢競爭發(fā)生那么大的差異變化。” 神舟電腦招股書披露額的數(shù)據(jù)顯示，2010年，聯(lián)想電腦筆記本中國市場銷量占比為35.2%，華碩筆記本市場銷量占比為 14%，而神舟筆記本市場銷量占比卻只有5.5%。 神舟電腦的財報還顯示，筆記本電腦市場售價是5000元左右，三年來價格不斷下降，而神舟筆記本電腦的價格三年來并未下降，一直是2500元左右。事實也是如此，2000多元價位的神舟筆記本電腦主要吸引人群是對價格較敏感的在校學(xué)生。有網(wǎng)友指出：“便宜無好貨，神舟電腦CPU性能差，整機質(zhì)量不咋地，售后服務(wù)也差，要說優(yōu)點只有一條，那就是便宜?！?p> 記者幾天來走訪廣州太平洋數(shù)碼、國美等各大賣場了解到，神舟電腦這兩個月的銷售情況比之前兩三個月要好，特別是學(xué)生用筆記本，因為很多學(xué)生都趁暑假買電腦準備開學(xué)用。前兩三個月售出的多數(shù)是適合白領(lǐng)用的型號。近兩個月顧客咨詢的有八成是超極本、飛天系列，但是最終成交的比例是十個人里面也只有五個人左右。 一家神舟電腦專賣店的店員透露，由于神舟電腦的品牌不夠強，價格溢價低，即使是超極本利潤也不大。超極本的銷售占該店銷售的三成到四成。店里的銷售主力為3000-4000元這個價位的產(chǎn)品。 深圳一位IT業(yè)內(nèi)人士也贊同上述觀點，“PC制造現(xiàn)在已經(jīng)是個成熟的行業(yè)，在工藝流程、采購成本控制管理方面，水平相仿的品牌制造商之間差異并不大?！?p> 神舟電腦在筆記本產(chǎn)銷規(guī)模不及一線陣營巨頭一半的情形下，卻獲取并長期保持了市場競爭的成本優(yōu)勢，其毛利率水平高企之謎，值得探究。 另外，記者對神舟電腦披露的產(chǎn)銷量及產(chǎn)成品存貨構(gòu)成數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析發(fā)現(xiàn)，其筆記本存貨單位成本與銷售單位成本存在顯著差異。 2009年，神舟電腦筆記本產(chǎn)成品19051.91萬元，依其當年產(chǎn)銷量測算的存貨數(shù)量為20362 臺，由此得出的筆記本產(chǎn)成品單位成本為9577.60元，較其結(jié)轉(zhuǎn)的銷售單位成本高出383.62%，較單位售價高出299.59%。按上述同樣方法測算，2010年和2011年這種差異均顯著存在。 一位會計業(yè)內(nèi)人士指出，產(chǎn)品單位銷售成本應(yīng)該與產(chǎn)成品存貨單位成本沒有太大差異，產(chǎn)成品存貨單位成本高于售價與財務(wù)和市場常識存在相悖。如果測算得出的神舟電腦筆記本存貨單位成本數(shù)據(jù)是真實準確的，那么，神舟電腦或存在兩種可能，一是人為降低營業(yè)成本攤銷，二是變相虧本大甩賣。 國海證券的一位投行專業(yè)人士對神舟電腦產(chǎn)成品單位存貨與銷售結(jié)轉(zhuǎn)單位成本相差懸殊的看法是，“出現(xiàn)了這樣的問題或存在這種可能性，即公司把應(yīng)該計入營業(yè)成本的費用支出全部計入了存貨產(chǎn)成品內(nèi)，從而‘修飾’財務(wù)報表”。 值得注意的是，記者將其2011年3月披露招股書與現(xiàn)今披露的招股書對比發(fā)現(xiàn)，在產(chǎn)成品存貨總金額不變的情況下，其2009年、2010年筆記本存貨金額出現(xiàn)了變化。前后兩個版本的招股書對比顯示，神舟電腦產(chǎn)成品存貨分類進行了重新歸類調(diào)整，將上網(wǎng)本的存貨金額并入筆記本電腦，將自制主板、顯卡存貨金額被歸入了其他，但最新版本的2009年筆記本電腦存貨金額卻較前次披露數(shù)值異常增加了2264.80萬元 ，其他科目金額較上次披露數(shù)值減少了1514.82萬元。需要指出的是，神舟電腦IPO的保薦機構(gòu)、會計師事務(wù)所及簽字會計師沒有發(fā)生變更，但經(jīng)過審計的同一歷史年度的產(chǎn)成品存貨數(shù)據(jù)卻明顯改變。這或許意味著，該公司及相關(guān)中介機構(gòu)對存貨歸類計價盤點的盡職工作值得重新審視。 神舟電腦披露的數(shù)據(jù)還顯示，2009年—2011年，筆記本電腦的產(chǎn)能利用率分別為119.51%、121.29%、132.94%。如此高的產(chǎn)能利用率也遭到業(yè)內(nèi)人士懷疑。 業(yè)內(nèi)人士透露，“中國的PC制造廠商不是想大幅提高產(chǎn)能利用率就能提高的。別的不說，就說CPU，從英特爾手里拿貨，就是聯(lián)想都需要提前三個月向英特爾下采購數(shù)量訂單。即使訂單突然爆發(fā)式增長，但是你手里沒有CPU，不管是自制，還是委托外部企業(yè)加工，都沒辦法生產(chǎn)出來?！?p> 因此，對神舟電腦產(chǎn)能利用率如此高，上述人士深表不解。他認為，如果結(jié)果是這樣的話，只有兩種可能，一是委托代加工企業(yè)采購CPU等關(guān)鍵電腦配件，二是公司不是以銷定產(chǎn)，不考慮訂單增長情況，也不考慮公司實際產(chǎn)能，大舉囤積CPU等關(guān)鍵配件。但這樣做非常危險，因為電腦關(guān)鍵配件價格隨時波動且面臨跌價風(fēng)險，一旦大舉囤貨，而新型號的CPU推出，那么大量囤貨減值損失將是驚人的，理性的企業(yè)不會也不敢這樣做。 如果神舟電腦在不可能隨時從英特爾采購所需CPU的情形下，外部加工企業(yè)又不代公司采購，大幅超出實際產(chǎn)能的那么多筆記本電腦是如何生產(chǎn)出來的，那么多筆記本電腦銷量又是如何形成的？如果產(chǎn)銷數(shù)據(jù)存在疑問，那么該公司的經(jīng)營業(yè)績是否存疑？ 除了畸高的毛利率、產(chǎn)能率及市場份額存疑之外，神舟電腦對同一募投項目前景預(yù)測分析還存在前后不一的情況。 神舟電腦在招股說明書稱，公司擬在創(chuàng)業(yè)板發(fā)行8200萬股，募集資金用于建設(shè)昆山筆記本電腦研發(fā)生產(chǎn)基地建設(shè)項目，項目報批投資總額14.99億元，擬投入12.63億元，筆記本電腦項目達產(chǎn)后，全部筆記本產(chǎn)能達到460萬臺，為項目實施前的4.6倍。 神舟電腦在論證募集資金投資項目前景及產(chǎn)能數(shù)倍擴張合理之時，和上次IPO招股書預(yù)測結(jié)論大相徑庭，預(yù)測分析結(jié)果中包括對全國筆記本電腦市場銷量前景、筆記本電腦產(chǎn)能缺口、募投項目達產(chǎn)后對公司盈利能力的影響等也存在諸多矛盾之處。甚至在預(yù)計募投項目各層次人員匹配時，轉(zhuǎn)瞬間又發(fā)現(xiàn)巨大變化。神舟電腦前次預(yù)計，昆山電腦有限公司項目建設(shè)完成后的總定員人數(shù)為4000人。但是，這一項目最新的定員人數(shù)配置為，總定員人數(shù)2000人。需要特別強調(diào)的是，神舟電腦募集資金投資項目沒有發(fā)生任何改變，目前PC制工藝也沒有發(fā)生大幅節(jié)省人工的技術(shù)創(chuàng)新，但同一個項目建成后的總定員人數(shù)就這么富有彈性，總定員人數(shù)一舉縮減了一半。 對于上述種種問題，記者試圖聯(lián)系神舟電腦做進一步采訪，但截至發(fā)稿時，神舟電腦方面的電話始終無人接聽。 守成傳統(tǒng)PC行業(yè)步步驚心 神舟電腦IPO文件顯示，神舟電腦此次上市募集資金將用于昆山筆記本電腦研發(fā)生產(chǎn)基地建設(shè)項目和與主營業(yè)務(wù)相關(guān)的營運資金項目。IT行業(yè)資深人士曲敬東在微博中表示：“不知道神舟電腦擴大產(chǎn)能生產(chǎn)的筆記本電腦賣到哪里，它將是下一個漢王科技。（它能）通過證監(jiān)會審核令人驚訝，投資人和股民要小心?！?p> 神舟電腦屬于傳統(tǒng)PC行業(yè)，其技術(shù)含量、發(fā)展水平都已進入瓶頸期，而且PC行業(yè)非常成熟，大部分利潤被上游廠商或配件商獲取，神舟電腦等PC品牌廠商只能獲取低微組裝和品牌收益。 市場分析公司IDC和Gartner的報告顯示，2012年第二季度全球PC銷量為8750萬臺，比去年同期下降了0.1%。這一數(shù)據(jù)在中國市場稍好，據(jù)IDC預(yù)計，2012年中國整體PC市場出貨量將達到8030.7萬臺，和2011年度比較增長率將達到9.4%。即使是面對9.4%的增長率，神舟電腦也要面對諸如聯(lián)想、惠普和戴爾等巨頭競爭。 據(jù)市場研究公司IHS iSuppli預(yù)測，2012年聯(lián)想在中國PC市場的市占率將達36%，出貨量將達到2990萬臺，其次是宏基11%、戴爾8%、惠普6%，華碩份額約為6%。接下來的三個品牌都是國內(nèi)品牌：同方、海爾與神舟。神舟電腦在行業(yè)中處于第二集團，市場排名位居聯(lián)想等多個企業(yè)之后。因此，行業(yè)發(fā)展周期與市場空間都在證明傳統(tǒng)PC行業(yè)并不具備高成長的條件，這也有悖創(chuàng)業(yè)板公司要有高成長的精神。 李易表示，“全球PC行業(yè)在走下坡路，甚至可以算是夕陽產(chǎn)業(yè)。神舟電腦與創(chuàng)業(yè)板‘兩高六新’的標準是相違背的?！?p> 同時，面對眾多同行，神舟電腦的模式已經(jīng)明顯落后。國際PC巨頭戴爾、惠普已經(jīng)明確不再把PC作為主業(yè)來經(jīng)營，聯(lián)想也已經(jīng)提出PC+計劃，包括宏基等中國臺灣廠商都已經(jīng)轉(zhuǎn)型到移動互聯(lián)產(chǎn)業(yè)。神舟電腦此時還將募集資金用于擴大PC產(chǎn)能，明顯與行業(yè)大趨勢不同。 李易甚至認為，如果死守PC業(yè)務(wù)，將對企業(yè)的未來十分不利，“神舟電腦需要充分利用資本市場的優(yōu)勢，實現(xiàn)業(yè)務(wù)上的轉(zhuǎn)型”，甚至可以“放棄PC業(yè)務(wù)”。 有網(wǎng)友在談到神舟電腦上市首發(fā)價格時認為，按照目前創(chuàng)業(yè)板電子信息行業(yè)34倍的市盈率計算，神舟電腦的發(fā)行價約為13.9元/股。神舟電腦招股書顯示，公司年度現(xiàn)金分紅金額原則上不低于當年實現(xiàn)可供分配利潤總額20%，并且任何連續(xù)三個會計年度內(nèi)以現(xiàn)金方式累計分配的利潤不少于該三年實現(xiàn)年均可分配利潤的30%。如果按照這個分紅比例計算，投資需要167年才能收回成本。 而神舟電腦的50倍市盈率更成了業(yè)界的一個笑話，因為惠普的市盈率才7倍，蘋果才14倍。很多網(wǎng)民認為，神舟電腦IPO就是要圈錢。 董事長一股獨大存隱憂 神舟電腦在業(yè)界被喻為“價格屠夫”，其董事長吳海軍也常常語出驚人。此次神舟電腦從通過上市審批到排隊上市還需要不短的時間，但坊間已在盛傳神舟電腦董事長吳海軍有望力壓“IT教父”柳傳志，成為國內(nèi)電腦界新首富。 招股書顯示，吳海軍在本次公開發(fā)行股票之前，直接持有發(fā)行人4.33%的股權(quán)，并通過其控制的其他企業(yè)（新天下集團、至美佳域）間接控制發(fā)行人87.68%的股權(quán)，合計持股92.01%，是神舟電腦的實際控制人。而在本次發(fā)行后，吳海軍及其控制的股權(quán)仍然達到82.81%，處于絕對的控股地位。2011年神舟電腦每股收益為0.41元，如以創(chuàng)業(yè)板電子信息行業(yè)約34倍的市盈率計，神舟電腦的發(fā)行價約為每股13.9元，上市后，其賬面財富將超90億元。而柳傳志持有聯(lián)想控股的賬面財富為40億元，吳海軍的財富有望達到柳傳志的2倍，從而成為中國電腦領(lǐng)域的第一富豪。 一股獨大，也是神舟電腦被詬病的一大原因。在去年IPO被否之后，有業(yè)內(nèi)人士直指神舟電腦的股權(quán)結(jié)構(gòu)不盡合理。正因為此，神舟電腦在最新的招股書中承認，“由于絕對控股，作為神州電腦的實際控制人，可能利用其控股股東和主要決策者的地位，對重大資本支出、關(guān)聯(lián)交易、人事任免、神舟電腦戰(zhàn)略等重大事項施加影響”。 這不禁引發(fā)了人們的另一種擔憂。近年來，創(chuàng)業(yè)板一次又一次淪為企業(yè)家斂財?shù)墓ぞ撸髽I(yè)上市后，高管借機減持套現(xiàn)愈發(fā)頻繁，太多股民卷入其中成為犧牲品。漢王科技已是前車之鑒。 深圳某私募機構(gòu)負責人董先生表示：“以神舟電腦的業(yè)績和口碑，根本就不具備想象空間，上市當天很可能就會跌破發(fā)行價，這樣的股票，我們不會碰?！?p> 很多投資者希望吳海軍拿出更有發(fā)展性的戰(zhàn)略方案，如果不能盡快重視起消費者與股民的質(zhì)疑，那么不僅破發(fā)無可避免，就連未來的股價恐怕也只有一條路可走。 如果神州電腦上市真的只是為了圈錢，后期的戰(zhàn)略未予以有效的調(diào)整，吳海軍的國內(nèi)電腦行業(yè)“第一富豪”恐怕將只是一場夢。
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