愛華網(wǎng)? 不對(duì)賭，無PE！就在PE對(duì)賭協(xié)議幾多歡喜幾多愁的時(shí)候，甘肅省高級(jí)人民法院給大家潑了一盆冷水，它日前對(duì)海富投資與甘肅世恒公司的增資糾紛案做出了二審判決——我國(guó)首個(gè)對(duì)賭協(xié)議被判無效的司法判例由此誕生。
此案向世人清晰無誤地表明對(duì)賭條款“法理不容”，這讓大量手執(zhí)對(duì)賭條款的PE機(jī)構(gòu)心存忐忑，對(duì)那些熱切盼望PE基金融資的企業(yè)來說，也并非良音，中國(guó)PE行業(yè)未來的走向，或因此案而改變。 不求認(rèn)可，只求回本 海富投資成立于2007年9月，全名蘇州工業(yè)園區(qū)海富投資有限公司，注冊(cè)資本和實(shí)收資本皆為5000萬元，董事長(zhǎng)張亦斌個(gè)人出資500萬元，任法定代表人。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為實(shí)業(yè)投資和投資咨詢，在多個(gè)PE案例中，海富投資都有成功退出的經(jīng)歷，唯在甘肅世恒的項(xiàng)目上，馬失前蹄。 2007年10月海富投資2000萬元人民幣巨資給甘肅世恒，卻僅換來甘肅世恒2008年全年2.68萬元人民幣的利潤(rùn)。此后甘肅世恒又拒絕履行對(duì)賭條款中的賠償義務(wù)，海富投資只能將其訴上公堂，爭(zhēng)取把損失降到最低程度。 然而法庭對(duì)于對(duì)賭條款的認(rèn)識(shí)，卻和海富投資自己的理解大相徑庭。在一審和二審判決中，法庭均根據(jù)不同理由認(rèn)定對(duì)賭條款無效，賠償訴求均被駁回。唯一值得海富投資欣慰的是，在二審判決中，法院認(rèn)定海富投資2000萬元中的1885萬元“實(shí)為借貸”，要求甘肅世恒返還這部分資金和利息。對(duì)海富投資來說，這已是最好結(jié)果。 海富投資董事長(zhǎng)張亦斌對(duì)此認(rèn)為：“雖然對(duì)賭被判無效，但高院支持我們投資的錢還給我們。我們也不是那么在意對(duì)賭條款，主要是為了把本金拿回來?！?p> 但甘肅世恒對(duì)此結(jié)果仍不滿意，他們已經(jīng)把案件上訴到了最高人民法院。目前，案件還在審理中，但無論結(jié)果如何，對(duì)賭條款被判無效，已成定局。 對(duì)賭有理，賠款無效 在PE投資中頻現(xiàn)對(duì)賭條款，可以說是周瑜打黃蓋——一個(gè)愿打，一個(gè)愿挨?？梢赃@么說，在投資意愿達(dá)成，簽訂對(duì)賭協(xié)議的時(shí)候，投資方和被投資方基本都是喜笑顏開，大家都認(rèn)為，對(duì)賭協(xié)議是符合自己利益的。 對(duì)投資方來說，對(duì)賭協(xié)議的唯一目的，就是要保護(hù)自己的投資利益，因?yàn)樵谕顿Y過程中，投資者和企業(yè)經(jīng)營(yíng)方之間，天然存在著信息不對(duì)稱的問題。無論投資者做再詳細(xì)的盡職調(diào)查，在企業(yè)經(jīng)營(yíng)信息占有、經(jīng)營(yíng)環(huán)境、業(yè)績(jī)預(yù)期等環(huán)節(jié)上，投資者都是處于信息弱勢(shì)地位的，對(duì)于被投資企業(yè)的業(yè)績(jī)前景，誰也無法做出準(zhǔn)確無誤的判斷。再加上被投資企業(yè)為了獲得更好的估值和更多的投資額，往往會(huì)過分美好地描述自己的價(jià)值和前景，為了防止被過度“忽悠”，投資方只好通過對(duì)賭協(xié)議來試探被投企業(yè)的真實(shí)性和可信度，擠壓被投企業(yè)的“忽悠泡沫”?？梢哉f，資方提出對(duì)賭協(xié)議以最終占有被投企業(yè)資產(chǎn)為真實(shí)目的的情況極其罕見，更多的時(shí)候，它只是一種談判手段和安慰性程序。 而對(duì)于被投資者來說，對(duì)賭協(xié)議是給投資方喂下的一顆“定心丸”，有助于穩(wěn)固雙方的投資合作關(guān)系，并爭(zhēng)取到更多的投資額。特別是創(chuàng)業(yè)型公司和處于發(fā)展期的企業(yè)，對(duì)自己的發(fā)展前景和業(yè)績(jī)預(yù)期都充滿信心，很多時(shí)候，對(duì)賭協(xié)議正是在他們強(qiáng)烈的信心下催生出來的產(chǎn)物。“你說明年增長(zhǎng)20%，沒有人會(huì)要求對(duì)賭，但你非說明年可以增長(zhǎng)200%，而且要按這個(gè)估值來增資，投資者怎么辦？”一位資深PE人士如此解釋對(duì)賭協(xié)議的由來。 一家創(chuàng)投基金副總則認(rèn)為：“如果基金投資企業(yè)時(shí)，企業(yè)是以去年的利潤(rùn)為基準(zhǔn)來估值的話，一般是不用對(duì)賭的。之所以對(duì)賭，是因?yàn)槠髽I(yè)喜歡用今年甚至明年的利潤(rùn)來估值，這樣可以談更好的溢價(jià)倍數(shù)，但明年的利潤(rùn)不確定，所以基金就要用對(duì)賭來保障自己的利益?！?p> 就拿甘肅世恒的案子來說，在甘肅世恒所在的定西市安定區(qū)政府網(wǎng)站上，對(duì)甘肅世恒的企業(yè)介紹是：“2007年完成工業(yè)總產(chǎn)值7500萬元，上繳稅金330萬元?！倍８煌顿Y2000萬元僅占3.85%的股份，對(duì)甘肅世恒的估值超過5億，對(duì)于一個(gè)主要生產(chǎn)電解鋅錠的企業(yè)，這樣的估值明顯是高倍溢價(jià)。既然敢拿這么多錢，當(dāng)然必須用業(yè)績(jī)做保證，海富投資的對(duì)賭要求也屬合情合理。 但是，合理不一定合法。PE機(jī)構(gòu)投資企業(yè)，本質(zhì)上屬于聯(lián)營(yíng)的一種，這和銀行借貸要本金利息一起收回是有根本性區(qū)別的，所以一旦企業(yè)和PE為對(duì)賭條款產(chǎn)生爭(zhēng)議，從法律上來看，對(duì)賭條款很難站穩(wěn)腳跟。 在1993年《公司法》出臺(tái)之前，最高人民法院1990年出臺(tái)了《關(guān)于審理聯(lián)營(yíng)合同糾紛案件若干問題的解答》，提出在審理聯(lián)營(yíng)合同糾紛案件中：企業(yè)法人、事業(yè)法人作為聯(lián)營(yíng)一方向聯(lián)營(yíng)體投資，但不參加共同經(jīng)營(yíng)，也不承擔(dān)聯(lián)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任，不論盈虧均按期收回本息，或者按期收取固定利潤(rùn)的，是明為聯(lián)營(yíng)，實(shí)為借貸，違反了有關(guān)金融法規(guī)，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)合同無效?！豆痉ā?993年出臺(tái)，1999年修改，2005年經(jīng)過最新修改，但屢次修改中，都沒有廢止上述最高院的解答。也就是說，PE投資企業(yè)，因?yàn)閷儆诼?lián)營(yíng)的一種，所以一旦企業(yè)和PE為對(duì)賭條款產(chǎn)生爭(zhēng)議時(shí)，法院完全可以根據(jù)最高人民法院的解答來認(rèn)定對(duì)賭條款無效。 在海富投資和甘肅世恒的案件中，二審法院正是引用了這一解答，認(rèn)定雙方的對(duì)賭條款無效。 促使PE更重視法律約束 事實(shí)上，對(duì)賭條款存在法律上的隱患，并不是因?yàn)楹８煌顿Y的案子才出現(xiàn)的，業(yè)界對(duì)此早有共識(shí)，因此，PE界有時(shí)也把對(duì)賭協(xié)議稱為“君子協(xié)議”——所謂防君子不防小人也。不過，生意場(chǎng)上講究的是一個(gè)“信”字，愿賭不服輸，最終失去的可能更多。在中國(guó)PE的歷史上，對(duì)賭失敗后履行條款的案例比比皆是。 相比法律的支持，對(duì)賭條款的最大效力，還是在于對(duì)雙方道德和商譽(yù)的約束力，即便出現(xiàn)雙方對(duì)對(duì)賭條款有爭(zhēng)議的情況，往往也以協(xié)商和解為主要解決手段。一旦鬧上法庭，只能說明出現(xiàn)兩個(gè)問題：要么是其中一方缺乏契約精神，要么是對(duì)賭條款有明顯不合理之處或存在漏洞。在海富投資和甘肅世恒的案子中，即可看出：首先，世恒公司的法定代表人陸波既沒有履行將四川省峨邊縣五渡牛崗鉛鋅礦過戶至世恒公司名下的承諾，也沒有執(zhí)行賠償條款，其契約精神相當(dāng)值得懷疑；其次，對(duì)賭條款中規(guī)定在達(dá)不到約定利潤(rùn)時(shí)由世恒公司而不是大股東香港迪亞來賠償現(xiàn)金，很容易被認(rèn)定為“保底條款”，這樣明顯有利于投資方的條款，很難被法庭認(rèn)可。 盡管此案有其特殊性，但經(jīng)此一案，對(duì)賭條款的法律基礎(chǔ)必定會(huì)進(jìn)一步削弱，而對(duì)PE行業(yè)來說，福禍尚未有定論。對(duì)賭條款作為PE在國(guó)際上通用的慣例，和雙方都能接受的游戲規(guī)則，必定還會(huì)繼續(xù)存在。只是：一方面，盡管未來可能出現(xiàn)更多關(guān)于對(duì)賭條款的糾紛案件，但這也是一個(gè)“泡沫擠壓”的過程，會(huì)迫使PE界更加重視對(duì)賭條款的合理性和規(guī)范性；另一方面，失去法律依靠后，PE機(jī)構(gòu)將更依賴于自身的盡調(diào)能力，去了解被投企業(yè)的真實(shí)盈利能力，而不是用紙上合約來防備被投企業(yè)造假。而這些，對(duì)于中國(guó)PE的健康發(fā)展，未嘗不是一件幸事。 至于海富投資，目前已經(jīng)得到了比較理想的結(jié)果。而且二審判決還產(chǎn)生了一個(gè)戲劇化的效果：法庭認(rèn)定海富投資的1885萬元實(shí)為借貸，由世恒公司歸還后，海富投資實(shí)際上就用計(jì)入世恒公司注冊(cè)資本的114萬元獲得了其3.85%的股份——這或許也是世恒公司無法接受的原因之一。不過此種天上掉餡餅的事情，最高法院恐怕難以認(rèn)同。此案最大的可能是：基于“名為投資，實(shí)為借貸”的理由，認(rèn)定現(xiàn)金對(duì)賭條款無效，被投資公司全額返還投資本金，外加同期銀行存款利息，投資機(jī)構(gòu)不再持有公司股權(quán)。
愛華網(wǎng)本文地址 » http://www.klfzs.com/a/9101032201/56656.html
