愛華網(wǎng)今年只會(huì)出現(xiàn)熊市反彈
本文見《財(cái)經(jīng)》雜志總第229期 出版日期：2009年01月19日??
?謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
?只有當(dāng)中國和美國已經(jīng)徹底完成結(jié)構(gòu)改革，創(chuàng)造出可持續(xù)的增長模式，市場(chǎng)才會(huì)重返牛市
謝國忠/文
只有當(dāng)中國和美國已經(jīng)徹底完成結(jié)構(gòu)改革，創(chuàng)造出可持續(xù)的增長模式，市場(chǎng)才會(huì)重返牛市
截至目前，陸續(xù)公布的經(jīng)濟(jì)和企業(yè)數(shù)據(jù)明確表明，全球經(jīng)濟(jì)正在“硬著陸”。 2008年11月和12月，美國均失去了逾50萬個(gè)工作機(jī)會(huì)，失業(yè)率驟增至7.2％，為1993年以來最高水平。2008年全年，美國減少了260萬個(gè)工作機(jī)會(huì)，創(chuàng)下1945年以來最高記錄。美國的GDP在2008年四季度可能要收縮1.5％-2％。 中國經(jīng)濟(jì)自2008年10月起開始下滑。其先導(dǎo)信號(hào)，是來自歐洲和日本的出口訂單自2008年9月開始減少。工業(yè)用電量在2008年四季度比一年前下降約10％，汽車銷售量大約下降10％，家用電器銷售量下滑得更多，房地產(chǎn)銷售量仍然停滯，百貨商店銷售量甚至也可能出現(xiàn)回落。大中超市銷售量可能僅以個(gè)位數(shù)增長。由于工廠倒閉，數(shù)百萬農(nóng)民工從沿海城市返鄉(xiāng)。中國經(jīng)濟(jì)很可能在2008年四季度也發(fā)生“硬著陸”。 只有來自澳大利亞和英國這樣的消費(fèi)驅(qū)動(dòng)型經(jīng)濟(jì)體的需求側(cè)數(shù)據(jù)，才能讓我們掌握更多的信息。因?yàn)槌隹谛徒?jīng)濟(jì)，例如日本和德國，在全球經(jīng)濟(jì)不景氣的背景下，它們的制造業(yè)快速收縮是顯而易見的。 英國的內(nèi)需要比美國更糟糕。我數(shù)年來主張，澳大利亞和英國的房地產(chǎn)泡沫比美國還大，很可能是后者的2倍。 由于澳大利亞是一個(gè)相對(duì)較小的經(jīng)濟(jì)體，且有較大的出口部門，它可以通過貨幣貶值來緩沖國內(nèi)需求沖擊的影響。 但是，英國不再擁有較大的出口部門，并且過于依賴資本流入。因此，貶值對(duì)英國不會(huì)起作用。英國面臨的災(zāi)難，是其他國家未曾遇見的。“硬著陸”之因
全球經(jīng)濟(jì)“硬著陸”的原因有三。 第一，全球資產(chǎn)泡沫破滅。 大約相當(dāng)于全球GDP100％的紙面富貴蒸發(fā)了。2009年，全球經(jīng)濟(jì)將收縮1.5％。由于此前的高價(jià)位存在泡沫，現(xiàn)在價(jià)格已經(jīng)回落到正常水平，所以，1.5％的收縮意味著此前的資產(chǎn)損失無法收回。 第二個(gè)原因是銀行信貸增長放慢或減少。 各國政府指責(zé)銀行惜貸加劇了衰退，但是，它們可能找錯(cuò)了目標(biāo)。缺少資本可能是銀行惜貸的主要原因。但是，不同于六個(gè)月前，隨著政府向銀行注入資本，資本短缺不再是主要問題。 現(xiàn)在，令銀行惜貸的主要原因是借款人的信譽(yù)不再。由于資產(chǎn)縮水以及衰退導(dǎo)致收入減少，借款人的抵押品變少了。在其他條件不變的情況下，銀行不太愿意向借款人貸款。 泡沫破滅后，信貸收縮是調(diào)整的一部分。銀行已經(jīng)借出太多錢，吹大了信貸泡沫。因此，現(xiàn)在的調(diào)整是正常的。政府不應(yīng)該通過向銀行施壓或鼓勵(lì)其貸款，從而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。減息不會(huì)有效刺激需求。 第三個(gè)原因是存貨周期。 當(dāng)大宗商品價(jià)格上揚(yáng)，批發(fā)商和制造商或?yàn)榱藢?duì)沖價(jià)格上揚(yáng)，或?yàn)榱速嵉猛稒C(jī)利潤，囤積了大量存貨。 在2007年大宗商品投機(jī)達(dá)到高峰時(shí)，鐵礦石的運(yùn)輸費(fèi)用在2006年的基礎(chǔ)上增加了3倍。其中的主要原因，是現(xiàn)貨市場(chǎng)的賣方預(yù)期鐵礦石價(jià)格還會(huì)上升而不愿卸貨。每日裝船率受鐵礦石升值預(yù)期的影響，居高不下。這說明人們對(duì)存貨的需求十分強(qiáng)烈。 當(dāng)價(jià)格在2008年中急轉(zhuǎn)直下，批發(fā)商和制造商開始迅速清空它們的存貨，這壓制了最終需求。鋼鐵價(jià)格和裝船率暴跌，就是受到這個(gè)因素的影響。 這三個(gè)因素在2009年一季度還在起作用，也就是說，經(jīng)濟(jì)快速收縮還將繼續(xù)。金融市場(chǎng)還沒有完全將這場(chǎng)衰退的深度和持續(xù)時(shí)間反映在價(jià)格中。這也就是世界各地股指還受到接踵而至的利空消息影響出現(xiàn)下滑的原因。 在全球化加速時(shí)期，公司盈利和稅收收入在全球GDP中的比例猛增。當(dāng)然，事情的另一面是勞動(dòng)收入在GDP中的比例不斷縮小，工人的購買力下降。以資產(chǎn)升值為支撐，不斷增加的住宅借貸推動(dòng)經(jīng)濟(jì)快速增長了十年。 因此，泡沫破滅時(shí)，繼而發(fā)生的經(jīng)濟(jì)下滑會(huì)首先影響公司的盈利和政府稅收。由于企業(yè)試圖減少成本來彌補(bǔ)利潤減少，它們開始解雇工人。接著，被解雇的工人減少消費(fèi)，這又引發(fā)了第二輪的經(jīng)濟(jì)收縮。很明顯，如果沒有政府的刺激計(jì)劃來緩沖總需求減少，這個(gè)惡性循環(huán)會(huì)持續(xù)下去，超出必要的程度。這也是中國和美國宣布的刺激計(jì)劃在防止經(jīng)濟(jì)收縮中的重要作用所在。 2008年11月，股票市場(chǎng)大多觸大底（major bottoms）：標(biāo)準(zhǔn)普爾500和恒生指數(shù)分別下探至750點(diǎn)和11000點(diǎn)。隨后，在最近的一次沖頂中，標(biāo)準(zhǔn)普爾500反彈了22％，恒生指數(shù)反彈了 42％?！叭ジ軛U化”的放慢最初推動(dòng)了反彈；對(duì)中美刺激方案的樂觀情緒，在2008年12月進(jìn)一步推高股市，并持續(xù)到2009年第一周。 但是，市場(chǎng)又在經(jīng)濟(jì)和公司的壞消息中應(yīng)聲回落。下滑的趨勢(shì)可能持續(xù)一個(gè)至兩個(gè)月，直到利空消息被市場(chǎng)消化。2009年，市場(chǎng)將在對(duì)刺激計(jì)劃帶來正面影響的希冀和對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)惡化的恐懼中波動(dòng)。刺激故技
度量全球貿(mào)易中平均運(yùn)輸成本的波羅的海干散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)（BDI）在2003年之前的20年里，都低于2000。2004年，由于中國對(duì)鐵礦石等資源需 求強(qiáng)勁，該指數(shù)一度躍升至5000，并在2005年中回落至2000附近。接著，在2007年又開始猛增，在2008年5月30日攀高至11400。隨 后，該指數(shù)又跌至800。 BDI戲劇化的漲跌，部分反映出投機(jī)需求的變幻。 為應(yīng)對(duì)危機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)在2008年8月降息，并導(dǎo)致了另一輪大宗商品的投機(jī)活動(dòng)。它就像幽靈一樣迫使需求方大量囤積存貨，以對(duì)沖價(jià)格上升。許多鋼鐵生產(chǎn)商便擔(dān)憂鐵礦石價(jià)格上漲，緊急囤積存貨。當(dāng)然，鐵礦石價(jià)格上漲推動(dòng)了鋼鐵價(jià)格，從而又導(dǎo)致鋼鐵的需求方，如汽車制造商，囤積鋼材。當(dāng)衰退使大宗商品價(jià)格回 落，每個(gè)人都有出售或消耗存貨的沖動(dòng)。這種動(dòng)力進(jìn)一步放大了經(jīng)濟(jì)下滑。這可能是2008年10月全球經(jīng)濟(jì)下滑的最重要原因。 在2009年中之前，減庫存完成后，企業(yè)又將增加庫存。對(duì)資源額外的需求將給全球經(jīng)濟(jì)打一劑強(qiáng)心針。如果BDI上漲2倍甚至3倍，我不會(huì)感到驚訝。
除了庫存重新增加、刺激經(jīng)濟(jì)反彈，財(cái)政刺激計(jì)劃的影響可能將在2009年下半年顯現(xiàn)出來。奧巴馬的刺激計(jì)劃，很可能是在逾18個(gè)月中增加7500億美元財(cái)政支出。該計(jì)劃最先實(shí)施的部分，是3500億美元的減稅計(jì)劃。 即使奧巴馬刺激計(jì)劃起初的重點(diǎn)是增加投資，它現(xiàn)在主要關(guān)注的是通過減稅來刺激消費(fèi)，因?yàn)檫@是惟一可以快速刺激需求之路。美國政府沒有迅速刺激投資的機(jī)制。選定投資領(lǐng)域，識(shí)別項(xiàng)目，成立實(shí)施機(jī)構(gòu)，對(duì)美國而言將花很長時(shí)間。即使過度消費(fèi)是美國經(jīng)濟(jì)今天陷入困境的導(dǎo)火索，美國還是需要通過刺激消費(fèi)來穩(wěn)定經(jīng) 濟(jì)。 中國不存在美國這樣的問題。它有龐大的投資機(jī)器，包括政府、國有企業(yè)和私人承包商在內(nèi)的機(jī)構(gòu)，可以迅速完成投資項(xiàng)目。因此，短期內(nèi)簡單易行的方式是發(fā)行國債，并把鈔票注入到投資“機(jī)器”中。 許多鐵路和高速公路項(xiàng)目在2008年初就已啟動(dòng)。在2009年年中，一些刺激計(jì)劃對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響將表現(xiàn)出來。即使中國經(jīng)濟(jì)不平衡源自過度的投資和乏力的消費(fèi)，刺激計(jì)劃目標(biāo)仍然是刺激投資，因?yàn)橹袊袡C(jī)制去推動(dòng)它。由于缺乏足夠的個(gè)人所得稅稅基，中國無法按美國的方式刺激經(jīng)濟(jì)增長。 ?
增長模式難改
2009年下半年，經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)一次反彈，但這不是可持續(xù)的。重置存貨只是短暫的因素。中國和美國正在執(zhí)行的刺激計(jì)劃，不會(huì)觸及它們之間的結(jié)構(gòu)失衡。實(shí)際上，刺激計(jì)劃只是延長了失衡的增長模式，這種模式就是現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)衰退的“麻煩制造者”。 現(xiàn)在有一個(gè)流行的理論，意指中國和美國事實(shí)上已經(jīng)成為一個(gè)經(jīng)濟(jì)體，二者之間的失衡不再是問題；只要中國愿意購買美國的國債，這種中國生產(chǎn)、美國消費(fèi)的模式是可持續(xù)的平衡。但是，即便中國愿意持續(xù)購買美國國債，“中美經(jīng)濟(jì)聯(lián)盟假說”還是難以自圓其說。特別是如果“中國生產(chǎn)，美國消費(fèi)”的合作體發(fā)展過于迅 速，石油價(jià)格將會(huì)飆升，這將會(huì)把“中美軸心”的錢吸出來，并使這個(gè)巨大經(jīng)濟(jì)體崩塌?！爸忻垒S心”的房地產(chǎn)和信貸泡沫將會(huì)破滅。就像一輛老舊摩托車，跑不了 多快。 這也是2009年下半年的反彈不可持續(xù)的原因。股票市場(chǎng)正受到經(jīng)濟(jì)和公司的利空消息沖擊。兩到三個(gè)月后，經(jīng)濟(jì)的好轉(zhuǎn)會(huì)讓市場(chǎng)再次重整旗鼓。不過，這次復(fù)蘇將在2009年三季度受阻，因?yàn)檫@次經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)只是一次反彈，并不可持續(xù)。 1999年，東亞國家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，一是受益于存貨重置，二是受益于出口快速增長，當(dāng)時(shí)歐美經(jīng)濟(jì)形勢(shì)較好。現(xiàn)在，世界經(jīng)濟(jì)整體走弱，沒有哪個(gè)國家還可以依靠出口來解決國內(nèi)難題。 全球經(jīng)濟(jì)找到新的、可持續(xù)的增長模式尚需時(shí)日。美國必須增加生產(chǎn)，中國必須擴(kuò)大消費(fèi)，但二者均非易事。推動(dòng)改革、達(dá)成目標(biāo)，需要較長時(shí)間。制度慣性是很難克服的。美國再次通過刺激消費(fèi)來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長，是因?yàn)樗纬傻闹贫葢T性要求它這么做。中國也一樣，必須通過增加投資來刺激經(jīng)濟(jì)增長。改變經(jīng)濟(jì)增長模式，需要政治經(jīng)濟(jì)深入的改革。這個(gè)結(jié)構(gòu)改革是一場(chǎng)持久戰(zhàn)，所以，可持續(xù)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇尚需時(shí)日。 存貨周期和刺激計(jì)劃，將在2009年二季度和三季度上演一場(chǎng)“技術(shù)性”（playable）反彈。這句市場(chǎng)行話指的是持續(xù)數(shù)月的熊市反彈。我們已經(jīng)看到的反彈都是很短暫的，但還不能被看做這種反彈。2009年可能將上演“技術(shù)性”反彈，但在2010年，市場(chǎng)出于對(duì)經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期將再次下滑。實(shí)際上，熊市很可能要持續(xù)2009年全年和2010年的大部分時(shí)間。只有當(dāng)中國和美國已經(jīng)徹底完成結(jié)構(gòu)改革，創(chuàng)造出可持續(xù)的增長模式，市場(chǎng)才會(huì)重返牛市。 2009年不是一個(gè)輕松之年。我們還看不到光明。但是，投資者在過去六個(gè)月已經(jīng)足夠悲觀。如果情況改善一些，市場(chǎng)會(huì)反彈一點(diǎn)。一些價(jià)格猛跌的資產(chǎn)可能會(huì)重新升值，特別是當(dāng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境在年中會(huì)得到改善。公司信貸，金融和制造業(yè)股票已經(jīng)暴跌。許多金融機(jī)構(gòu)和制造業(yè)會(huì)存活下來。當(dāng)這幅危機(jī)生還圖變得清晰，價(jià)格猛跌的資產(chǎn)可能重新升值。不過這只是反彈，而非牛市。作者為《財(cái)經(jīng)》雜志特約經(jīng)濟(jì)學(xué)家、玫瑰石顧問公司董事愛華網(wǎng)本文地址 » http://www.klfzs.com/a/9101032201/374480.html
