愛華網(wǎng)1966年爆發(fā)的信用危機(jī)是20世紀(jì)30年代以來金融系統(tǒng)所遭遇的第一個(gè)困境，金融工具或機(jī)構(gòu)在這次危機(jī)中扮演了重要角色，這次危機(jī)迫使美聯(lián)儲(chǔ)扮演了最終貸款人的角色。戰(zhàn)后早期金融動(dòng)蕩的發(fā)生是因?yàn)橐恍┚唧w業(yè)務(wù)的失敗或金融詐騙事件，比如埃斯蒂斯(Billie Sol Estes)事件和1963年發(fā)生的色拉油丑聞案(Salad Oil Scandal)。在那段時(shí)間里，美聯(lián)儲(chǔ)不得不針對(duì)這些具體狀況出手干預(yù)。但是1966年，美聯(lián)儲(chǔ)成了一個(gè)名副其實(shí)的最終貸款人，其目標(biāo)是控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)—— 處于危險(xiǎn)中的市場。1966年的信貸危機(jī)實(shí)際上是1961年以來經(jīng)濟(jì)周期性擴(kuò)張所帶來的一個(gè)必然結(jié)果——在戰(zhàn)后相當(dāng)長一段時(shí)間內(nèi)，經(jīng)濟(jì)從未出現(xiàn)過一次真正意義上的衰退！信用危機(jī)僅僅在投資組合的安全邊際受到侵?jǐn)_時(shí)才會(huì)發(fā)生。緊隨經(jīng)濟(jì)大蕭條之后的世界大戰(zhàn)所遺留下來的豐富的金融資產(chǎn)，導(dǎo)致了戰(zhàn)后金融市場的繁榮。一旦銀行持有大量的政府證券，它們就可以通過交易(買入和賣出)那些證券來調(diào)整自己的現(xiàn)金需求。由于這些頭寸融資行為被記入資產(chǎn)一欄；因此在戰(zhàn)后第一個(gè)時(shí)期中，一家銀行最主要的管理問題就集中于管理其資產(chǎn)(也就是它的貸款和投資)。20世紀(jì)60年代中期，當(dāng)大銀行用光了自己持有的多余的國庫券時(shí)，它們就開始用存款與聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)行交易，它們開始借入或借出聯(lián)邦基金。這些借入借出行為成為銀行將短期國庫券作為頭寸融資的一個(gè)補(bǔ)充或者替代方式。將聯(lián)邦基金作為頭寸融資的工具意味著借款銀行在彌補(bǔ)了自己現(xiàn)金不足的同時(shí)增加了其負(fù)債。聯(lián)邦基金的使用僅僅是將負(fù)債欄而非資產(chǎn)欄的銀行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變成主要的頭寸融資行為的第一步。1960年，隨著大通銀行(Chase National Bank)的初試牛刀，CDs成為各大銀行最偏好的頭寸融資方式。20世紀(jì)60年代期間，這種負(fù)債的快速增長，使得銀行的借出款項(xiàng)能夠以快于其基本儲(chǔ)備金(reserve base)的速度增長。雖然在確定儲(chǔ)備金增長率和貨幣供給(活期存款和現(xiàn)金)增長率時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)致力于追求一種適度的方式，但是銀行貸款的快速增長足以導(dǎo)致通貨膨脹的最終爆發(fā)。隨著20世紀(jì)60年代經(jīng)濟(jì)的不斷擴(kuò)張，非金融公司在實(shí)物資產(chǎn)上的支出迅速增長，其增長速度超過了公司自有資金的增長速度(如圖4.1所示)。因此，正如表4.5所示，公司的凈外部融資急劇增長。對(duì)銀行機(jī)構(gòu)的資金的需求超過了供給，美聯(lián)儲(chǔ)不斷大量地向銀行系統(tǒng)注入儲(chǔ)備金，于是利率和一般物價(jià)水平上升了。表4.5 美國投資和資金內(nèi)部來源(非農(nóng)業(yè)和非金融公司企業(yè))，1961—1966(單位：10億美元)|www.aihuau.com|26年份?實(shí)物資產(chǎn)的購買?內(nèi)部資金來源?凈外部資金?凈外部資金/實(shí)物資產(chǎn)購買(%)1961?37.0?-5.6%*?35.6?1.4?3.81962?44.7?20.8%*?41.8?2.9?6.51963?46.7?4.5%*?43.9?2.8?6.01964?52.2?11.8%*?50.8?1.4?2.7(續(xù)表) 年份?實(shí)物資產(chǎn)的購買?內(nèi)部資金來源?凈外部資金?凈外部資金/實(shí)物資產(chǎn)購買(%)
1965?61.9?18.6%*?55.3?6.6?10.71966?73.8?19.2%*?58.6?15.2?20.6*(t年價(jià)值÷t-1年價(jià)值-1)×100=100資料來源：Table B-69, p. 294: Economic Report of the President, January 1967. U.S. Government Printing Office, Washington, 1967.1966年中期，投資極為繁榮，美聯(lián)儲(chǔ)為了遏制通貨膨脹，開始逐漸降低儲(chǔ)備金的增長速度(見表4.6)。這意味著作為銀行貸款基礎(chǔ)的資金增長速度出現(xiàn)下降。表4.6 美國貨幣和銀行信貸的年變化率(1965年12月—1967年7月的不同時(shí)期)[%每年]?起始日期?1965年12月?1966年4月?1966年7月?1966年12月?終止日期?1966年4月?1966年7月?1966年12月?1967年7月成員銀行儲(chǔ)備金?6.8?2.6?-4.3?11.1Monev股票?6.8?-3.0?1.0?7.0定期存款?9.5?10.7?4.2?17.9銀行貸款?8.0?8.0?1.5?12.4資料來源：Federal Reserve Bank of St. Louis, Monetary Trends. St. Louis, Federal Reserve Bank Monthly Issues, 1966/1967.儲(chǔ)備金增長率的下降和投資的繁榮共同導(dǎo)致銀行對(duì)貨幣市場資金需求的大量增加。盡管美聯(lián)儲(chǔ)提高了CDs的利率上限，但是商業(yè)票據(jù)和國庫券的市場利率上升得更多。因此，大額CDs的持有者允許這些CDs被耗盡；這擠占了貨幣市場銀行的業(yè)務(wù)。快到1966年6月底的時(shí)候，具有上限利率的大額CDs價(jià)格開始下降，這有效地阻止了它們的繼續(xù)發(fā)行。8月初，應(yīng)償債務(wù)的數(shù)量急劇減少，這導(dǎo)致了大型商業(yè)銀行的擠兌。然而，隨著銀行擠兌和儲(chǔ)備金的減少，銀行產(chǎn)生了對(duì)企業(yè)的貸款承諾，這使得每一家銀行都各自去尋找籌集資金的途徑。銀行有兩種途徑去獲得準(zhǔn)備金，這使金融動(dòng)蕩蔓延到金融系統(tǒng)中的其他部門。一些紐約城市銀行——以富蘭克林國民銀行為代表——提供較小面值的可轉(zhuǎn)讓CDs，將高利率帶來的收益?zhèn)髦脸钟猩倭抠Y金的人那里。這些小額的CDs所產(chǎn)生的收益高于儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)所能夠支付的收益，尤其是對(duì)于紐約城市銀行中的共同儲(chǔ)蓄銀行來說，它們的投資組合主要是低利率抵押貸款。這些高利率的CDs導(dǎo)致資金從美國西部向東部轉(zhuǎn)移，西部的儲(chǔ)蓄存款因?yàn)楦呃实恼T惑而發(fā)生轉(zhuǎn)移。用一種債務(wù)代替正在減少(run-off)的債務(wù)還有一種途徑 ，那就是出售資產(chǎn)。1966年，隨著大額CDs遭遇寒流，銀行幾乎沒有政府融資工具用于頭寸融資了。因此，它們轉(zhuǎn)向出售其他證券；大型貨幣市場銀行開始出售免稅的市政(州政府和當(dāng)?shù)卣?債券。一般來說，在商業(yè)銀行出售了大約三分之一的新發(fā)行的市政債券，而信用危機(jī)已經(jīng)發(fā)生的時(shí)候，它們就完全退出了交易。同年8月底，由于商業(yè)銀行退出了新的債券發(fā)行市場，以及銀行試圖通過出售其持有的市政債券來進(jìn)行頭寸融資，在這兩者的共同作用下，市場陷入混亂中。高等級(jí)的免稅市政債券的收益率達(dá)到5%，即使是在這樣的收益率之下，市場交易仍然清淡。在整個(gè)期間，雖然美聯(lián)儲(chǔ)將名義再貼現(xiàn)率維持在4.5%，但是當(dāng)銀行從貼現(xiàn)窗口借款時(shí)，它還是允許名義貼現(xiàn)率有小幅上升——1966年上半年導(dǎo)致了大約3億美元借款的增加。然而，在7月份和8月份，貼現(xiàn)窗口管理非常嚴(yán)格，以至于沒有增加對(duì)會(huì)員銀行的貸款，貨幣市場銀行認(rèn)為貼現(xiàn)窗口完全對(duì)它們關(guān)閉了。不到8月底，市政債券市場出現(xiàn)混亂，關(guān)于儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)償付能力和流動(dòng)性的流言開始散播，貨幣市場銀行為獲得頭寸融資而進(jìn)行的瘋狂努力，成為一場可控制的金融恐慌的典型特征。解決這些問題很顯然需要美聯(lián)儲(chǔ)采取行動(dòng)。然而，貨幣市場的恐慌是短暫的，真正的流動(dòng)性收縮和對(duì)資金快速增長的謹(jǐn)慎性需求防止了可怕的、未知的偶然性事件的發(fā)生。正如19世紀(jì)發(fā)生的貨幣市場恐慌一樣，在當(dāng)局終于采取某些行動(dòng)的時(shí)候，這種充滿危機(jī)的氛圍就消失了。1966年9月1日，12家地區(qū)性聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行的行長分別給自己所管轄區(qū)域內(nèi)的會(huì)員銀行發(fā)了一封同樣的信，其中說明了那些政策符合美聯(lián)儲(chǔ)目標(biāo)的銀行可以從貼現(xiàn)窗口獲得貸款。信中還特別指出，貼現(xiàn)窗口獲得的貸款，可以供那些能證明自己正努力限制商業(yè)貸款規(guī)模擴(kuò)張的銀行用于為其當(dāng)前持有的市政證券融資。此外，信中還強(qiáng)調(diào)“相對(duì)于處理證券的需要來說，銀行通過收縮貸款來調(diào)整其頭寸可能需要更長時(shí)間的窗口貼現(xiàn)”。這封信非常重要，因?yàn)?，美?lián)儲(chǔ)的態(tài)度明朗化了：它通過允許市政證券可以用于貼現(xiàn)窗口來表明自己是支持市政證券市場的，而且還有效地為這些債券設(shè)定了最低限價(jià)。當(dāng)貨幣市場銀行正積極地準(zhǔn)備在大額CDs價(jià)格下降之前限制自己貸款的擴(kuò)張時(shí)，每一家銀行都自認(rèn)為自己是符合獲得貼現(xiàn)貸款標(biāo)準(zhǔn)的。貼現(xiàn)窗口曾經(jīng)被認(rèn)為關(guān)閉了，現(xiàn)在又暫時(shí)性地開放了。美聯(lián)儲(chǔ)在1966年9月1日發(fā)出的信是一種最終貸款人行為，它認(rèn)為一些打破經(jīng)濟(jì)平衡的因素正主導(dǎo)著金融市場，并且提供了一種進(jìn)入聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)行頭寸再融資的途徑，而這一切，正通過銀行CDs的失敗經(jīng)營而逐漸顯露出來。貼現(xiàn)窗口的開放確實(shí)起了作用：恐慌平息下來。信用危機(jī)過去之后，國會(huì)通過了一部法律，該法律允許美聯(lián)儲(chǔ)、聯(lián)邦儲(chǔ)蓄保險(xiǎn)公司和聯(lián)邦住房貸款銀行委員會(huì)可以在自己的管轄權(quán)范圍內(nèi)根據(jù)機(jī)構(gòu)存款的規(guī)模和期限，設(shè)定不同的利率上限。信用危機(jī)使投資銳減?？偟膰鴥?nèi)私人投資在1966年第四季度和1967年第二季度之間以26%的年率下降。然而，私人投資的下降并沒有導(dǎo)致總收入的下降，因?yàn)樵诔鞘型顿Y支出逐漸下降的同時(shí)，對(duì)越南戰(zhàn)爭的支出卻增加了。一場經(jīng)濟(jì)衰退無意中被財(cái)政政策的適當(dāng)運(yùn)用阻止了。1966年爆發(fā)的信用危機(jī)是戰(zhàn)后時(shí)期第一次嚴(yán)重的金融混亂。美聯(lián)儲(chǔ)所采取的行為似乎保證了，銀行將會(huì)受到貨幣市場的保護(hù)從而避免破產(chǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)將銀行使用可轉(zhuǎn)讓CDs和利用債務(wù)來為頭寸融資合法化。由于允許利率上限隨著存款規(guī)模的變化而發(fā)生改變，財(cái)務(wù)上的困境被這種不斷發(fā)生的變化掩蓋住了，所以信用危機(jī)并沒有被看成融資結(jié)構(gòu)存在致命弱點(diǎn)的一個(gè)信號(hào)。
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