愛華網(wǎng)□ 謝國(guó)忠 | 文
各個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體普遍采用的寬松貨幣政策沒能在2012年帶來高增長(zhǎng)，2013年也不可能。然而，各國(guó)央行和政府仍將會(huì)執(zhí)行同樣的貨幣政策。將要付出的代價(jià)就是，一場(chǎng)通脹危機(jī)很可能會(huì)在2014年爆發(fā)。
自從1987年格林斯潘擔(dān)任美聯(lián)儲(chǔ)主席以來，以貨幣政策在緩沖經(jīng)濟(jì)下行和重啟增長(zhǎng)方面發(fā)揮主要作用，業(yè)已成為政治共識(shí)。財(cái)政政策由于政治難度，被公認(rèn)為作用有限。結(jié)構(gòu)性改革已經(jīng)被討論了很久，但是從未被認(rèn)真對(duì)待過。
在2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后的四年，美國(guó)的基礎(chǔ)貨幣是以前的3倍，中國(guó)的M2翻了一番。這是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)史上就貨幣刺激而展開的最大的一次實(shí)驗(yàn)。
初步證據(jù)表明，實(shí)驗(yàn)效果不彰，但是在政策討論中的主導(dǎo)聲音仍然支持推出更多的同類政策。如果一種藥不起作用，可能是藥方開錯(cuò)了，也可能是劑量還不夠，現(xiàn)在全世界都寧愿選擇相信后者。然而，如果的確是藥方開錯(cuò)了，增加劑量只會(huì)在某一天殺死患者。最終的結(jié)果就是，全世界范圍的滯脹。
我認(rèn)為，貨幣政策和財(cái)政政策應(yīng)該旨在穩(wěn)定形勢(shì)，而不是恢復(fù)增長(zhǎng)。后者需要依靠結(jié)構(gòu)性改革才能實(shí)現(xiàn)。結(jié)構(gòu)性改革很困難，因?yàn)檫@會(huì)惹惱很多人，并且會(huì)見效很慢。聰明的專家和權(quán)貴人士通常想要立竿見影的結(jié)果，以顯示他們的價(jià)值。因此政策行動(dòng)通常會(huì)選擇阻力最小的路徑，即使會(huì)把世界帶向懸崖。
伯南克的燙手山芋
貨幣政策有效性上一次受到質(zhì)疑是在20世紀(jì)70年代。西方國(guó)家試圖用寬松貨幣政策來恢復(fù)增長(zhǎng)，結(jié)果導(dǎo)致通脹。這個(gè)教訓(xùn)在當(dāng)時(shí)造成了很轟動(dòng)的影響。專家們建立了很多理論來解釋為什么貨幣政策沒有起作用。而在通脹被高利率政策和由此導(dǎo)致的衰退遏制住不久之后，又出現(xiàn)了很多理論支持貨幣政策的有效性。
聰明的專家想要顯示自己的重要性，所以他們無法支持一個(gè)會(huì)讓他們?cè)诂F(xiàn)實(shí)生活黯然失色的理論。
除了對(duì)貨幣刺激政策的再次青睞，20世紀(jì)80年代經(jīng)濟(jì)學(xué)專家們還支持市場(chǎng)在融資方面有效性的理論。
在隨后將近20年中，格林斯潘的貨幣政策和金融監(jiān)管都秉承了這一基調(diào)。他主要是通過制造資產(chǎn)泡沫來管理美國(guó)經(jīng)濟(jì)，盡管他本人可能并不這樣認(rèn)為。由于美元是全球經(jīng)濟(jì)的儲(chǔ)備貨幣，他的政策應(yīng)該對(duì)世界各地的泡沫負(fù)責(zé)。他創(chuàng)造了可能是人類歷史上最大的一場(chǎng)人為經(jīng)濟(jì)災(zāi)難。世界仍然處在他的陰影之下。
2007年次貸危機(jī)爆發(fā)伊始，伯南克執(zhí)掌的美聯(lián)儲(chǔ)選擇以降息來緩解壓力。這引發(fā)了大規(guī)模的商品價(jià)格上漲，抑制了美國(guó)和其他發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)，增加了債務(wù)泡沫破裂的壓力。到2008年中期，美國(guó)金融體系破產(chǎn)跡象業(yè)已明顯，因?yàn)槠浠A(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格過高。美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)而力圖以直接貸款來挽救金融體系，并以大幅降息來緩解資產(chǎn)通縮壓力。在救助金融系統(tǒng)方面，美聯(lián)儲(chǔ)取得了成功。
當(dāng)然，如果不介意貨幣貶值，一國(guó)央行總是可以通過發(fā)行貨幣來挽救金融體系。美元作為全球唯一儲(chǔ)備貨幣的獨(dú)特地位，賦予了美聯(lián)儲(chǔ)增加貨幣供應(yīng)的巨大空間。
另一方面，在四年時(shí)間里，美聯(lián)儲(chǔ)恢復(fù)增長(zhǎng)的努力都失敗了。危機(jī)爆發(fā)五年以后，美國(guó)就業(yè)率依然很低，家庭實(shí)際收入同樣很低。美聯(lián)儲(chǔ)仍然相信能恢復(fù)增長(zhǎng)，為此推出了第三輪和第四輪量化寬松政策。但是，全球化已經(jīng)砍斷了供求之間的反饋回路，即使像美國(guó)這樣規(guī)模龐大的經(jīng)濟(jì)也不例外。傳統(tǒng)的刺激經(jīng)濟(jì)的思路在當(dāng)今世界不可能起作用。
第三輪和第四輪量化寬松政策的重點(diǎn)是降低按揭貸款利率。如果一國(guó)央行針對(duì)某一項(xiàng)特定資產(chǎn)專門制定政策，很可能會(huì)在短期內(nèi)有效。當(dāng)前，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇很大程度上是拜美聯(lián)儲(chǔ)政策所賜。不幸的是，復(fù)蘇在那些房?jī)r(jià)已經(jīng)很高的區(qū)域最強(qiáng)勁，可能會(huì)帶來另一場(chǎng)泡沫。
量化寬松政策最顯著的副產(chǎn)品就是股價(jià)上漲。美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買資產(chǎn)時(shí)，一些投資者就能獲得現(xiàn)金。那些首先獲得現(xiàn)金的人就有動(dòng)力來購(gòu)買股票，比那些較晚獲得現(xiàn)金的人超前交易，導(dǎo)致股價(jià)節(jié)節(jié)高升。
可以確定的是伯南克不會(huì)成為第二個(gè)格林斯潘。世界已經(jīng)變了，債務(wù)水平已經(jīng)過高，全球經(jīng)濟(jì)都在通脹，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)在經(jīng)歷高通脹。伯南克再也無法通過制造泡沫來創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)繁榮了。
伯南克將于2014年卸任。如果到那時(shí)通脹還不嚴(yán)重，他就可以很幸運(yùn)地把這個(gè)燙手山芋交給下一任美聯(lián)儲(chǔ)主席。如果通脹在他 離任前爆發(fā)，他將不得不采取行動(dòng)。
美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表可能高達(dá)4萬億美元。試圖通過快速收縮規(guī)模來終止通脹將是極其困難的。我懷疑美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)接受通脹。
貨幣政策的轉(zhuǎn)折點(diǎn)
中國(guó)的貨幣政策就是美聯(lián)儲(chǔ)政策的放大器。當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)成功地通過增加信貸來擴(kuò)大需求時(shí)，中國(guó)也可以照貓畫虎地來運(yùn)營(yíng)一個(gè)泡沫經(jīng)濟(jì)，而不用擔(dān)心貨幣貶值。
但是，這部貨幣引擎在美國(guó)債務(wù)水平過高之后就終止了。因此中國(guó)在2008至2012年間增加貨幣供應(yīng)對(duì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)鮮有成效，反而帶來了很多副作用，諸如通脹、房地產(chǎn)泡沫和產(chǎn)能過剩等等。
2012年中國(guó)的M2增長(zhǎng)了13.8%，凈融資額達(dá)到了GDP的30%。中國(guó)的官方數(shù)據(jù)表明GDP增長(zhǎng)率在7%至8%之間。我的估算是3%至5%。無論事實(shí)上是哪個(gè)數(shù)字，都足以說明增加貨幣供應(yīng)對(duì)于促進(jìn)增長(zhǎng)來說極其低效。
全球經(jīng)濟(jì)曾經(jīng)依賴債務(wù)泡沫，依賴中國(guó)的過度借出與投資以及西方國(guó)家的過度借入和消費(fèi)。當(dāng)債務(wù)危機(jī)暴露了西方國(guó)家債務(wù)水平過高之后，這種模式就走到了終點(diǎn)。債務(wù)增長(zhǎng)的最后一個(gè)來源——美國(guó)政府，也正在迫于政治壓力而削減赤字。在西方國(guó)家不增加債務(wù)的情況下，中國(guó)增加貨幣供應(yīng)無法有效實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，相反會(huì)引發(fā)人民幣貶值。
全球化已經(jīng)改變了各國(guó)經(jīng)濟(jì)、包括美國(guó)這樣大規(guī)模經(jīng)濟(jì)體的運(yùn)行模式。最大的變化就是，工資收入不是由國(guó)家政策決定，而是由全球經(jīng)濟(jì)決定。一國(guó)政府試圖通過財(cái)政支出和降息來刺激經(jīng)濟(jì)，即便存在短期效應(yīng)，也只是提高資本收入而非工資收入。隨著技術(shù)發(fā)展使得工作可以越來越有效地在世界各地分配，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體所受的工資擠壓就會(huì)更加激烈。
西方國(guó)家的白領(lǐng)經(jīng)濟(jì)所遭受的技術(shù)沖擊才剛剛開始。這一方面讓白領(lǐng)工作更容易在世界各國(guó)轉(zhuǎn)移，一方面也消除了更多的就業(yè)崗位。如果失業(yè)者無法很快找到替代的工作機(jī)會(huì)，很難認(rèn)為這種變化就是有效的。
在美國(guó)，勞動(dòng)力大軍不斷減員，我認(rèn)為是因?yàn)楝F(xiàn)有的工資不值得人們?nèi)ベM(fèi)這個(gè)事。那些不找工作的人依靠養(yǎng)老金或福利，生活會(huì)過得更好。唯一可以把他們拉回勞動(dòng)力大軍的方法就是，削減生活成本，讓工資低的工作也值得做。
我相信發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體必須讓勞動(dòng)力市場(chǎng)變得高度靈活，收入再分配變得合理，住房，醫(yī)療和教育成本變得低廉而有效。這是一個(gè)很簡(jiǎn)單的處方。但是需要很長(zhǎng)時(shí)間才能產(chǎn)生效果，而且會(huì)觸動(dòng)很多行業(yè)的既得利益。
簡(jiǎn)單的出路就是發(fā)行貨幣，希望蛋糕能夠做大讓所有人都能受益。這種做法已經(jīng)失敗了，但是各國(guó)央行和政府還會(huì)再次選擇這樣做。
中國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)來自低廉的勞動(dòng)力成本。這是中國(guó)過去十年經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)的主要原因。但是，中國(guó)的體制一直通過資產(chǎn)通脹來分配增長(zhǎng)的成果，政府獲得了過多收益。通脹是一種稅，中國(guó)的體制通過這種稅，將勞動(dòng)力創(chuàng)造的收益轉(zhuǎn)移給政府，這種模式先前能夠運(yùn)行，是由于蛋糕擴(kuò)大的速度足夠快，讓社會(huì)可以承受這種負(fù)擔(dān)?，F(xiàn)在蛋糕不再快速擴(kuò)大，通脹這種稅很難收繳了。這就是房地產(chǎn)泡沫收縮、政府資金短缺的原因。
很多從以往的體系中獲益的人士希望能夠重新回到過去的好時(shí)光。目前政策的關(guān)注點(diǎn)還是希望恢復(fù)資產(chǎn)市場(chǎng)。問題在于，中國(guó)沒辦法自己演獨(dú)角戲。在西方國(guó)家由于債務(wù)危機(jī)而經(jīng)濟(jì)低迷之際，中國(guó)無法通過推高出口來創(chuàng)造資產(chǎn)泡沫。這個(gè)壞消息對(duì)于那些習(xí)慣了在泡沫中弄到錢的人來說是無法接受的。
通脹將至
試圖通過貨幣增長(zhǎng)來重新回到過去的好時(shí)光，只能最終導(dǎo)致通脹，而非增長(zhǎng)。
新興經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)在經(jīng)歷高通脹。它們?cè)跉v史上一向擔(dān)心通脹，但是只要匯率保持穩(wěn)定，就不會(huì)有所行動(dòng)。
印度已經(jīng)在面對(duì)貶值問題。他們對(duì)待通脹的態(tài)度更加嚴(yán)肅。其他各大新興經(jīng)濟(jì)體沒有面對(duì)同樣的壓力，他們也沒有任何行動(dòng)。當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)提高利率時(shí)，這些國(guó)家的匯率將會(huì)暴跌。
發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體通脹率目前還比較低，是因?yàn)槠鋭趧?dòng)力市場(chǎng)依然低迷。一旦勞動(dòng)力市場(chǎng)由于勞動(dòng)力減少而收緊，或者從國(guó)外進(jìn)口的通脹提高了本國(guó)通脹預(yù)期和工資要求時(shí)，它們的通脹就會(huì)到來?，F(xiàn)在，這兩股力量都正在加劇。
美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)許諾，一旦美國(guó)的通脹率超過2.5%，就會(huì)采取行動(dòng)。2012年美國(guó)通脹率僅為2%，2014年的通脹率將會(huì)超過這個(gè)水平。預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)在2014年提高利率。
作者為玫瑰石顧問公司董事、經(jīng)濟(jì)學(xué)家
