愛(ài)華網(wǎng)37玩重組正式獲批，昨天放出來(lái)機(jī)構(gòu)打板，今天已經(jīng)跌破昨天的封板價(jià)。
A股第一個(gè)真正互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)級(jí)的公司，雖然收購(gòu)幾經(jīng)波折，但既然批了，我就來(lái)嘮幾句。
不管外界對(duì)頁(yè)游這類(lèi)公司是如何評(píng)價(jià)，真正現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)最好的套現(xiàn)渠道依然是游戲，而平臺(tái)作為游戲服務(wù)的主要媒介，在整個(gè)頁(yè)游產(chǎn)業(yè)里面的話語(yǔ)權(quán)顯然比單純的游戲開(kāi)放商更有分量。
因?yàn)橐患翼?yè)游公司不可能長(zhǎng)期開(kāi)發(fā)出精品內(nèi)容，而平臺(tái)公司則可以根據(jù)市場(chǎng)的喜好優(yōu)選各類(lèi)公司的作品進(jìn)行推廣。
而根據(jù)修訂版方案，2016年12月31日前以現(xiàn)金方式完成剩余40%股權(quán)的收購(gòu)，也就意味著，37會(huì)在這個(gè)日期之前整體注入上市公司。
當(dāng)然，不管是現(xiàn)在以現(xiàn)金方式還是未來(lái)以現(xiàn)金方式收購(gòu)，如果以全部股權(quán)作價(jià)32億的這個(gè)角度來(lái)考慮，上市公司還得準(zhǔn)備至少12億的現(xiàn)金來(lái)完成這筆收購(gòu)。
那既然注定了后續(xù)的收購(gòu)不攤薄股權(quán)，不增發(fā)股份，于此，市場(chǎng)便大體會(huì)按照整個(gè)37玩的業(yè)績(jī)承諾憧憬預(yù)期。
根據(jù)交易報(bào)告書(shū)，標(biāo)的股權(quán)交割于 2014 年度內(nèi)完成，李衛(wèi)偉和曾開(kāi)天承諾 2014 年度、2015年度、2016年度三七玩逐年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別不低于 30,000 萬(wàn)元、36,000 萬(wàn)元、43,200萬(wàn)元。
當(dāng)然，于我們而言，還要打個(gè)6折去考慮業(yè)績(jī)攤薄。而且，我真心不太喜歡37這種拖泥帶水的借殼方式，打著收購(gòu)的旗號(hào)玩著借殼目的，最后實(shí)際意義依舊還是借殼。
于此按照我們之前說(shuō)的市值估值區(qū)間來(lái)去參考市值范疇：今年攤薄后對(duì)應(yīng)權(quán)益凈利潤(rùn)是1.8億的預(yù)期，明年是2.16億，這基本就是下限了。
市值預(yù)期在沒(méi)有安全注入之前，按照國(guó)際平臺(tái)類(lèi)型公司的市盈率大概在40倍左右，譬如奇虎360，參考15年預(yù)期，市值應(yīng)該在80億~100億之間，而目前重組完成過(guò)后對(duì)應(yīng)股本應(yīng)在在3.25億，那么合理價(jià)格目標(biāo)是24.6~30.7，而目前市價(jià)是在40元，按照這個(gè)模型已然高出上限30%，顯然市場(chǎng)更樂(lè)觀一些；
那從另外一個(gè)角度去考慮，假設(shè)16年完成剩余股權(quán)注入，且凈利潤(rùn)達(dá)到4.3億，這個(gè)年度的市值如果按照這個(gè)盈利預(yù)期，依舊給出40PE的話，對(duì)應(yīng)市值應(yīng)該達(dá)到172億，如果屆時(shí)能在移動(dòng)互聯(lián)平臺(tái)上有所突破，那么市場(chǎng)大概率依舊會(huì)給予50倍甚至更高的PE，市值溢價(jià)應(yīng)該達(dá)到200億以上。
但平臺(tái)的價(jià)值不能簡(jiǎn)單去按照單純的凈利潤(rùn)來(lái)考究，因?yàn)橐坏┧^的流量入口確定了口碑和品牌以及用戶習(xí)慣，粘性和習(xí)慣的價(jià)值會(huì)促使平臺(tái)可以產(chǎn)生更多爆發(fā)性預(yù)期，流量累積的規(guī)模更大，溢價(jià)可能更高。
就像現(xiàn)在騰訊做這么大了，但是通過(guò)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展預(yù)期，港股市場(chǎng)依舊給予了五六十倍的PE。而由于中國(guó)的游戲市場(chǎng)是多遠(yuǎn)存在的，騰訊這些平臺(tái)的推廣方式是獨(dú)家代理，37玩這些平臺(tái)存在的價(jià)值可以說(shuō)滿足了頁(yè)游市場(chǎng)多家聯(lián)運(yùn)的需求，因?yàn)椴豢赡芩杏螒蚨荚谥T如騰訊這個(gè)平臺(tái)發(fā)布。
隨著整個(gè)頁(yè)游市場(chǎng)發(fā)展到這個(gè)階段，雖然依舊還會(huì)增長(zhǎng)，但已經(jīng)不再是之前爆發(fā)式的增長(zhǎng)模式，而隨著用戶人群的習(xí)慣，用戶規(guī)模的分布，只會(huì)讓有人氣的平臺(tái)越來(lái)越集中人氣，而沒(méi)有人氣的平臺(tái)將更被動(dòng)吃力。
但市場(chǎng)情緒對(duì)于這類(lèi)標(biāo)的的理解我沒(méi)有辦法去評(píng)估，就算是所謂的研發(fā)型游戲公司，市場(chǎng)也給予了很高了溢價(jià)，類(lèi)似掌趣去年1.5億的凈利潤(rùn)，通過(guò)各種收購(gòu)博取了大眾預(yù)期，就算回撤了許多，現(xiàn)在市值還保持在220億元。
綜上：37玩的溢價(jià)來(lái)源于以下幾個(gè)方面：
1、市場(chǎng)對(duì)于A股唯一互聯(lián)網(wǎng)游戲平臺(tái)公司的估值溢價(jià)；
2、公司打造移動(dòng)平臺(tái)上的預(yù)期溢價(jià)；
3、業(yè)績(jī)釋放上的速率溢價(jià)；（37玩12年的凈利潤(rùn)是0.69億，但是到了13年是2.46億，增長(zhǎng)了256%，至于14年會(huì)是什么樣的增速，這個(gè)真的只能等跑出來(lái)才知道。）
4、相對(duì)于其它游戲股，流通盤(pán)更為袖珍。
如果把整體業(yè)績(jī)納入溢價(jià)考慮，如果保持50PE的預(yù)期去考量估值，則002555的市值區(qū)間14年到15年可能會(huì)去到150甚至更高，可能會(huì)在150~200億這個(gè)預(yù)估范疇。（前期重組第一次方案，其實(shí)已經(jīng)達(dá)到這個(gè)高度）
如果保守的話，則是目前市場(chǎng)觀察到的博弈狀態(tài)，在40PE的位置開(kāi)始交換籌碼，市值在120億左右波動(dòng)，預(yù)期區(qū)間在120億~144億是合理的范疇。
當(dāng)然，更高的PE溢價(jià)不在本文討論當(dāng)中，那種超預(yù)期的溢價(jià)我不太確認(rèn)發(fā)生的概率，畢竟80倍，甚至90倍這類(lèi)平臺(tái)類(lèi)型的溢價(jià)也不是沒(méi)有存在過(guò)，諸如典型的訊飛，一直被以平臺(tái)入口預(yù)期來(lái)估值。
補(bǔ)充:
我簡(jiǎn)單看了13年Q4和14年Q1 9K9K發(fā)布的監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，37玩在頁(yè)游的勢(shì)頭完全可以說(shuō)是一枝獨(dú)秀的狀態(tài)。
從上述圖表中可以感知到，37玩每月新服數(shù)量已經(jīng)超過(guò)了YY和360、百度，而月流水已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)季度大額超出360和YY、百度。
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