? 破產(chǎn)絕非兒戲。

—卡萊爾

假如你曾沿著曼哈頓第六大道至第四十三街行走，抬頭便可見一塊13位數(shù)字的大橫牌，我上次見到它是在1999年10月17日，上面的數(shù)字為：

5 601 723 423 979

這個數(shù)字之上有四個字 “美國國債”，數(shù)字前面是美元符號，下面還有兩個統(tǒng)計：“平均每戶73 191美元”和“每秒增長10 000美元”。

這塊橫牌只是歷史的一段小插曲，它是那場關(guān)于美國公共財政激烈爭論的遺留物。公共財政曾在20世紀80年代晚期和90年代早期在美國政治上扮演了重要角色。1986年，羅納德8226;里根財政政策的批評者在《紐約時報》上發(fā)表了一則文章，警告人們?nèi)找媾蛎浀膰鴤鶎?dǎo)致“共和國的滅亡”。保羅8226;肯尼迪將1985年國債總額（1.8萬億）看做是美國信貸過度擴張的征象，并悲觀地補充道：“歷史上除了美國，在和平時期如此增發(fā)國債的大國僅有18世紀80年代的法國，而它的財政危機也導(dǎo)致了國內(nèi)的政治危機?！?/p>

假如美國國債每秒1萬美元增長速度數(shù)據(jù)可信的話，那么到2001年初美國國債將會達到14位數(shù)：10萬億美元。而克林頓總統(tǒng)卻能夠在2002年2月宣稱，以他最新的財政預(yù)算計劃，到2013年美國國債將全部償清，這也意味著國債的增長速度為每秒－1 000美元。美國國債危機究竟是怎么回事？要回答這個問題，就必須把第六大道的那13位數(shù)置于更廣闊的歷史和經(jīng)濟背景下來考察。

若以長遠角度來審視國債，則會發(fā)現(xiàn)只要國家金融機制能夠?qū)鴤芾淼卯?，一座表面沉重的債?wù)大山或許并非不妥。這些金融機制，尤其是長期國債機制，其發(fā)展的曲折之路正是解讀現(xiàn)代歷史的關(guān)鍵之一。

國債的起源

私人債務(wù)可以追溯到公元前2000年，而國債的歷史卻短得多。古希臘、古羅馬都沒能正式形成國債，而阿巴斯王朝的哈里發(fā)時期，雖然巴格達的中央金庫會根據(jù)稅收收入的預(yù)期進行短期借貸，并向貸款人非法支付利息或以授以非現(xiàn)金形式的特權(quán)作為回報，但真正意義上的國債體系也未建立。由于在現(xiàn)代社會中國家的信譽通常被投資者認為要高于私人信譽（有時也不盡然），故而國債在近代得以迅猛發(fā)展。許多信貸機制早在國債之前便已出現(xiàn)：在中世紀早期，雖然高利貸（利息）在天主教、新教和伊斯蘭教中被認為是罪孽的，但規(guī)避《反利息法》的方式不斷推陳出新；自12世紀起，熱那亞人已經(jīng)開始使用匯票；14世紀出現(xiàn)了第一批可轉(zhuǎn)讓票據(jù)，即經(jīng)背書即可轉(zhuǎn)讓給第三方的票據(jù)。然而正如我們所見，在現(xiàn)代早期，君主所承擔的風(fēng)險溢價通常高于商人。

由于稅收收入在一定程度上的可預(yù)見性，促使它成為了中世紀意大利最早的公債體制的基石。12世紀威尼斯的公債依靠的是國家對鹽稅的壟斷，其稅收收入專門用于債務(wù)的還本付息和贖回。13世紀，以稅收為基托的強制性貸款的不斷增加，進一步深化了國家的負債程度。16世紀出現(xiàn)了對用于償還債務(wù)的稅收進行管理的專門機構(gòu)。在15世紀的熱那亞，鹽稅收入本身被拍賣出售給購買人，圣喬治準公立銀行對其負責(zé)監(jiān)管。佛羅倫薩也出現(xiàn)過類似的體制，由于國家對強制性貸款的倚重，由專門機構(gòu)負責(zé)監(jiān)管的公共債務(wù)也逐漸增長。此處一項重要的進步是追索權(quán)可以讓渡，它不僅可以自由轉(zhuǎn)讓給本邦公民，經(jīng)許可也能夠轉(zhuǎn)讓給外邦人員。1536年，負責(zé)為教皇管理債務(wù)的專門機構(gòu)成立。

而北歐各邦國的國債體系基于永久年金債券、有期年金債券和終身年金債券發(fā)展出不同的道路。無論是哪種形式的年金債券，投資者都是將資金借予邦國政府以換取持續(xù)的收入流。永久年金債券的收入流名義上是沒有期限的，即國家按債券票面價值的一定比例永久支付年金，當然投資者也不能收回本金。而有期年金債券則是在特定期限內(nèi)支付利息并償還本金，之后債券即到期。終身年金債券則古今類似，均以投資人或其他指定人的壽命為期限支付年金。自14世紀后期起，科隆發(fā)行可贖回的永久年金債券，利率從5%到5.5%不等。這種可贖回的債券通常被稱為“貨幣購買”或“應(yīng)付款出售”，而且經(jīng)常以城鎮(zhèn)之類的不動產(chǎn)作為擔保；利息則被稱為“贈品”以規(guī)避那些反放貸的法律。同樣，荷蘭的各邦國也發(fā)行終身年金債券和永久債券。1568年，荷蘭聯(lián)邦稅務(wù)總長開始發(fā)行債券，由于它比各邦國的債券更易轉(zhuǎn)讓，因此對那些希望在債券到期之前將其變現(xiàn)的投資人而言也更具吸引力。而在之后的世紀中，由于荷蘭稅收收入的絕大部分由各省掌握，因此它的國債發(fā)行大都也是省區(qū)性的，其中又以霍蘭德省的國債為主。

與之不同的是，中世紀的君主國傾向于向富有的銀行家族借貸來彌合他們的收支赤字。錫耶納和佛羅倫薩的銀行貸款給英格蘭的國王，托斯卡納的銀行貸款給羅馬教廷，南德銀行貸款給哈布斯堡王室，瑞士和意大利的銀行貸款給法國王室。西班牙國王起初向熱那亞的銀行告貸，而后又轉(zhuǎn)向葡萄牙的銀行。當經(jīng)常需要為對外作戰(zhàn)籌措戰(zhàn)爭經(jīng)費時，向國外金融家們借貸也是必要的，但我們要記住一點，向銀行貸款并不比向公眾募集能夠籌得更多資金，比如愛德華三世那筆30萬英鎊的借款。直到15世紀后期，在加泰羅尼亞（西班牙東北部地區(qū)）才出現(xiàn)類似于意大利和日耳曼邦國的國債體系，這種體系設(shè)立專門機構(gòu)對指定用途的財政收入（用于償債的收入）負責(zé)監(jiān)管，從而保證投資人能定期取得利息。

16世紀，其他歐洲君主國也磕磕絆絆地模仿城邦國的國債體系。例如法國the Paris Hotel de Ville包稅機構(gòu)發(fā)行了利率為8%的永久年金債券，所籌資金上交國王，作為回報某項皇室收入指定給這家機構(gòu)。對于投資人而言，其好處在于可以直接從包稅總長的金庫中收取利息，而不必通過其他不太可靠的王室財政機關(guān)。公債發(fā)行量在17、18世紀有了顯著增長：到18世紀80年代，內(nèi)克爾估計國債發(fā)行額為34億里弗（法國古時貨幣單位），而這只是保守估計。西班牙國王推出雙種國債，即短期高息國債和長期低息國債，而后者的利息費用從國家的常規(guī)性財政收入中列支，這種債券到16世紀60年代時，已經(jīng)發(fā)展成可轉(zhuǎn)讓債券，并衍生出永久債券、終身債券和可贖回債券等多種形式。與之相仿，16世紀40年代，荷蘭哈布斯堡王室的終身年金國債和永久年金國債的利息費用也從貨物稅和財產(chǎn)稅收入中列支。

17世紀，從意大利擴展至全歐洲的一項重要創(chuàng)新是公立銀行的誕生。此處，我們首先要區(qū)別原本由不同機構(gòu)行使的兩個不同職能：國債管理和貨幣管理（此處貨幣管理中不包括鑄幣，鑄幣通常委托給鑄幣廠）。考慮到結(jié)算系統(tǒng)在大規(guī)模商業(yè)發(fā)展中起的關(guān)鍵作用，區(qū)別這兩種職能尤為必要。雖然在熱那亞和美第奇家族的佛羅倫薩都曾有過公立銀行的先例，但真正意義上的公立銀行是成立于1587年的里阿爾托（威尼斯一島嶼）銀行，它通過接收存款、實現(xiàn)轉(zhuǎn)賬、承兌匯票，改革了威尼斯的貨幣流通和支付系統(tǒng)。成立于1619年的基洛銀行把威尼斯的部分短期國債轉(zhuǎn)換成帶息可轉(zhuǎn)讓債券。阿姆斯特丹的威塞爾銀行的功能與里阿爾托銀行相似，但它也處理金條和鑄幣事物。其他地區(qū)很快紛紛效仿：米德爾堡（1616年），漢堡（1619年），代夫特（荷蘭城邦，1621年），鹿特丹（1635年），奧地利（1703年），丹麥（1736年），瑞典（1762年），普魯士（1765年），以及俄羅斯（1768年）。而瑞典的公立銀行相比英格蘭銀行而言，更類似于威尼斯的基洛銀行。和阿姆斯特丹的公立銀行不同，英格蘭銀行的首要功能是管理國債，但由于它既壟斷了紙幣發(fā)行，又深度滲透于商業(yè)貿(mào)易，導(dǎo)致它在維持貨幣穩(wěn)定上具有天然利益（正因如此，隨著時間推移，貨幣穩(wěn)定也漸成其責(zé)任），這也意味著要維持紙幣與鑄幣的可兌換性。

法國的情況則相反，由于約翰8226;勞皇家銀行所制造的災(zāi)難性泡沫，導(dǎo)致法國的公立銀行在兩代人中信譽盡失。1776年建立的貼現(xiàn)銀行旨在貼現(xiàn)商業(yè)票據(jù)，直到1787年才開始向政府放貸，起初只是暗中放貸，后來變得大張旗鼓。這家銀行持續(xù)時間不長，內(nèi)克爾曾打算將它改制為國家銀行，但卻因為遭到那些“財閥主義”反對者（尤其是米拉博伯爵和屈斯蒂納伯爵）的阻撓而擱淺，1793年，這家銀行更是和其他合資公司一起被查禁。“把自己變成英國人、銀行家、金融家對我們沒有好處。”巴茨男爵這樣說，這當然是錯誤的。在短暫的“自由銀行”時期之后，直到1800年，拿破侖8226;波拿巴霧月政變的支持者才建立了法國銀行。與英格蘭銀行不同，法國銀行部分為政府所有，政府將償債基金存放其中以此換取股份。1806年，在這家銀行被授以巴黎紙幣發(fā)行權(quán)3年之后，拿破侖也說：“法國銀行不僅屬于它的股東們，也屬于授予它貨幣制造特權(quán)的國家?！?/p>

公立銀行的演變只是17世紀荷蘭金融革命的一部分。荷蘭金融進步不僅反映在霍蘭德?。ㄗ罡挥械穆?lián)合?。┬刨J量的迅猛增長上，也反映在終身可贖回的年金債券形式上，這種形式的債券為聯(lián)合省商人提供了一種既安全又易轉(zhuǎn)讓的投資產(chǎn)品。另外享有貿(mào)易特許權(quán)的東印度公司的股份也發(fā)展成一種新的證券，這家半私有的公司是荷蘭商業(yè)發(fā)展和移民擴張的利器。光榮革命之后，荷蘭總督威廉三世成為英格蘭和威爾士國王，這些金融創(chuàng)新也隨之跨過了英吉利海峽。

隨后而至的與奧格斯堡同盟的戰(zhàn)爭迫使英國快速應(yīng)用起荷蘭的金融技術(shù)，但得先加以變通。1693年終身年金債券和彩票的發(fā)售不盡如人意，而利率為8%的總價120萬英鎊的特別債券在次年卻被認購一空，吸引認購者的一是有專門的稅收收入被指定用于支付債券利息，二是認購者有權(quán)組建新“英格蘭銀行”，對政府借貸享有有效壟斷權(quán)。這個新銀行補償財政虧空，允許財政部發(fā)行銀行“加印票據(jù)”，接收政府信用證作為存款或作為新公債的認購。1702~1713年，戰(zhàn)爭引發(fā)了穩(wěn)定的公債流，銀行則可以發(fā)行自己的股票。英格蘭銀行只是享有壟斷權(quán)的新公司的先頭兵，繼之而起的還有：新東印度公司（1698年）、聯(lián)合東印度公司（1708年）、南海公司（1711年）。信貸如此擴張的結(jié)果是，在可供投資者交易的資產(chǎn)范圍上，倫敦很快超過了阿姆斯特丹。不過有一點我們不能忽略，那就是新生的股票市場在多大程度上仍是政府的。南海公司成立的目的主要是為應(yīng)對戰(zhàn)時財政的壓力，其目標是籌措900萬英鎊的短期政府債券，公司按面值認購債券，換取股份，然后將它轉(zhuǎn)換成利率為6%的政府年金債券。到《烏德勒支和約》（1713年）時，政府債務(wù)大約為年金債券、博彩金以及新英格蘭銀行和南海公司的貸款三部分平分。4年后，大量的博彩金并入，或者說轉(zhuǎn)換為由新英格蘭銀行管理的利率為5%的新股票。

正是這些公司的不斷嘗試—其中包括了南海公司泡沫（見下文）的慘痛經(jīng)歷—最終產(chǎn)生了符合政府需要的理想融資產(chǎn)品。短期而言，南海公司和其他貿(mào)易公司的股票收益遠比政府發(fā)行的年金債券更具吸引力；當1720年3月“泡沫法案”提出可將政府年金債券轉(zhuǎn)換成公司股票時，投資者們爭相轉(zhuǎn)換。然而南海公司泡沫的破滅向投資者揭示了這么一個悲傷的事實：股價能夠漲到某種程度，也就能跌到某種程度。為了幫助那些把年金債券轉(zhuǎn)換為南海股票的眾多投資者解套，南海公司將其股票轉(zhuǎn)換為年金債券，起初以5%的利率支付利息（后逐步降到3%）。緊隨南海年金債券之后的是1726年首批3%的銀行年金債券，它是一種由王室專款擔保的可贖回債券。1751年的合并法案后，政府自己便可以發(fā)行“統(tǒng)一公債”，即現(xiàn)代“金邊債券”的前身。

債券、銀行和泡沫

統(tǒng)一公債的誕生標志著現(xiàn)代公債歷史的開啟。較之1720年前的許多年金債券的不可贖回和流動性較差的特點，統(tǒng)一公債具有流動性強和可贖回的優(yōu)勢，但屬于永久性債券。換言之，統(tǒng)一公債的投資者可按他名義資本的一定比例一年兩次、無限期獲得利息收益，直到他將公債出售為止。出售價格低于當初購買價格的風(fēng)險的確存在，但相比其他類似的投資產(chǎn)品，統(tǒng)一公債的風(fēng)險要小得多。它成為金融保障的代名詞，是衡量其他投資產(chǎn)品風(fēng)險的基準點。從政府角度講，統(tǒng)一公債的高信用度意味著，在危急時刻，發(fā)售統(tǒng)一公債比征稅能籌得更多資金，并可以避免日后沉重的利息負擔。雖然后來也出現(xiàn)不少新型的融資手段，如小皮特首相推出的按年分期償還債務(wù)的償債基金，但在一戰(zhàn)前，統(tǒng)一公債一直是國債最主要的組成部分。當然，統(tǒng)一公債并非政府唯一可以發(fā)售的融資產(chǎn)品，短期公債這個簡單模仿商業(yè)票據(jù)的融資產(chǎn)品也向公眾或機構(gòu)發(fā)售，尤其在危急時刻它能夠起到一定作用。但是多數(shù)新債的發(fā)行仍采取統(tǒng)一公債的形式，1801~1914年，僅有4%的公債為“流動債務(wù)”，即短期公債。

英國的債務(wù)體系不同于兩個主要的歐洲大陸體系，即荷蘭體系和法國體系，英國的債務(wù)管理體制與中央集權(quán)的機構(gòu)征稅體制、透明的議會預(yù)算編制程序以及新興的中央銀行并存，值得注意的是，維持紙幣和黃金的可兌換性雖然是這個體系的關(guān)鍵，但并不是不可或缺的部分，當英格蘭銀行在1797年2月和1821年5月被迫中止“現(xiàn)金付款”時，它并沒有對這個體系產(chǎn)生致命的后果。此外，這個體系還受益于大規(guī)模、自由管理的金融市場的發(fā)展，該市場不僅可以進行政府債券的交易，還可以進行私營部門金融資產(chǎn)的交易。伴隨著聯(lián)合債券市場興起的還有：私營部門債券市場和早期的普通股市場，（在倫敦交易所附近的）商業(yè)票據(jù)貼現(xiàn)市場，以及形形色色的商品和保險市場。私營部門金融資產(chǎn)市場在和平時期的擴張，加深并拓寬了資本市場，提高了吸收政府戰(zhàn)時債務(wù)的能力。

在所有大國中，法國在發(fā)展穩(wěn)定的公債管理體制方面遇到的阻力最大，其中一個主要的不利條件是，國家在1610年到1800年連年赤字，僅有從1662年到1671年的9年例外。法國政府并非沒有作出過努力，路易十四在位期間，讓8226;巴普蒂斯特8226;科爾伯致力于提高稅收收入，并以信貸銀行的形式建立了現(xiàn)代債務(wù)管理體系。在他逝世之后，這種體系也隨即被廢止了。1718年蘇格蘭人約翰8226;勞通過結(jié)合荷蘭和英國體系的優(yōu)點對法國公債體系進行現(xiàn)代化革新，當時法國的公債仍停留在路易十四時期的水平，依賴于向包稅人、會計師和承包人告貸得來的無數(shù)短期借款（經(jīng)常只是張借條）。約翰8226;勞大膽地將在英國分屬于英格蘭銀行和南海公司的不同職能統(tǒng)一起來。他的總銀行再度受封為皇家銀行，銀行以股票換取國債，作為回報，銀行得到了發(fā)行鈔票的特權(quán)。然而，皇家銀行的命運從一開始便和密西西比公司緊密聯(lián)系在一起，該公司獲得特許壟斷法國對加勒比海地區(qū)的貿(mào)易，以及對密西西比河流域排水系統(tǒng)的開發(fā)?？傘y行的1/4的股份為密西西比公司所持有，兩者的董事會成員也有交疊，約翰8226;勞本人即為該公司的董事之一。兩者利益的優(yōu)先順序尚難權(quán)衡，通貨的穩(wěn)定最多只能排到第三。

1719年5月，約翰8226;勞將密西西比公司與他另兩家貿(mào)易公司合并，從而成立了西印度公司，隨后利用發(fā)行皇家銀行新貨幣來推高公司的股票價格。之后他又接管了皇家煙草壟斷經(jīng)營權(quán)和最大的包稅商，即聯(lián)合包稅公司。1719年8~10月，西印度公司的股價從每股3 000里弗飆升到每股10 000里弗。當約翰8226;勞處于“系統(tǒng)”頂峰時，他又接受了總審計長一職，并合并了皇家銀行和西印度公司。然而物極必反，在通貨膨脹以及約翰8226;勞對新貸款所設(shè)定的利率兩者的合力之下，泡沫終于破滅。1720年6月西印度公司的股價急下到6 000里弗以下；到9月，它的股票幾乎“一文不值”；10月皇家銀行的紙幣不再作為法定貨幣；12月約翰8226;勞逃離法國。

一般認為，約翰8226;勞計劃的失敗，一定程度上“粉碎了法國現(xiàn)存的信用機構(gòu)”。值得反思的是，英國也有它的“南海泡沫”，為什么同樣的情況沒有發(fā)生在英國呢？事實上，南海公司股價所經(jīng)歷的大起大落與前者并無不同：它從1720年1月1日的每股128英鎊漲到7月1日的每股950英鎊，兩個月后又下跌到每股775英鎊。不過英國所遭受的系統(tǒng)性損害程度卻要輕微得多。在法國，西印度公司和皇家銀行雙雙瓦解，不僅如此，約翰8226;勞所創(chuàng)造的一大部分資產(chǎn)和現(xiàn)金—面值約為40億里弗—都被拒絕承認，僅有16億得到維薩清算委員會的承認，它們被換成政府債券，利率僅為2%~2.5%。英國的情況則與此大不相同，雖然南海公司股票持有人受到一定程度的損失，但英格蘭銀行和英鎊（其價值與黃金掛鉤僅有3年）卻依然安然無恙。當局者認為南海公司規(guī)模龐大不會就此垮臺，于是議會接管了部分債務(wù)，420萬英鎊的名義資本（總額超過3 800萬英鎊）由英格蘭銀行以現(xiàn)金購買，并換成利率為5%的債券。到1723年，該公司的股價回升到票面價值以上，其半數(shù)資本轉(zhuǎn)換為債券。那些把終身年金債券（收益率通常為14%）換成南海股票的投資者，以及在泡沫期間投機買入股票的投資者，無疑蒙受了重大損失，但受害程度卻遠遠低于法國，法國許多投資者和債權(quán)人虧得一干二凈。

由于約翰8226;勞的失敗以及后期不當?shù)奶幚矸绞?，?dǎo)致法國的信用體系仍處于一個封閉狀態(tài)，它的私人信用局限于公證人精英階層提供的“信息網(wǎng)絡(luò)”。政府信貸越來越依賴過去的短期借款形式和出售公職的做法。如我們所見，對公職的投資與英國國債投資并無太大區(qū)別，只不過前者的利息支付形式為工資。1660年，科爾伯特估計法國約有4.6萬的公職人員，其資本投資總額為4.19億里弗，而到了大革命最終清算這一體系的時候，支付給公職人員的賠償金幾乎是這個數(shù)字的兩倍。18世紀中期，出售公職顯然已不再能夠解決舊政權(quán)的財政問題，轉(zhuǎn)而變成了一個根本性的財政問題，這是因為公職人員是反對財政改革的最強大的利益集團之一。1750年，法國當政者開始開辟新財源，他們將視線投向了終身年金債券，隨后終身年金債券逐步取代公職出售，成為國王最便利的資金來源。但越來越多的終身年金債券逐漸不再考慮購買者年齡的因素，均按統(tǒng)一利率發(fā)售。1777~1781年，內(nèi)克爾通過終身年金債券以及其他方式籌得5.2億里弗，其支付期限很少有超過20年的。而他的繼任卡羅恩和布連恩卻無法與之相比。盡管1787年11月規(guī)定新貸款必須在巴黎最高法院登記，然而王室財政更多地依賴于對將來稅收收入短期預(yù)支的續(xù)借（當時已達到2.4億里弗）。當政府試圖駁回法院召集議會的要求時，“政府平時的債權(quán)人都拒絕借款”。1788年8月，布連恩被迫中止支付甚至是長期年金的利息。正是這樣的債務(wù)危機迫使政府召開了議會。

直到大革命引發(fā)了又一次的金融大崩潰，法國才開始以英國為模板改革其金融體系。自此之后，政府的借款形式改成利率為3%~5%的永久年金債券。法國年金債券此時已經(jīng)像聯(lián)合債券一樣成為標準的流動證券。它和持票人債券不同（例如，持票人債券可以在買賣雙方之間自由買賣），永久年金債券受益人的名字登記在公債花名冊中。與之相對，持票人債券的持有者無論何人，都可以在利息到期時剪下息票兌成現(xiàn)金。

這個時代另一革命政權(quán)所發(fā)展起來的金融體系與法國金融體系形成了鮮明對比。在亞歷山大8226;漢密爾頓的影響下，美國建立了在本質(zhì)上類似于英國的公債體系，盡管它的聯(lián)邦財政體系更接近于荷蘭體系。早在1779~1780年，漢密爾頓便勾勒出一個計劃以“恢復(fù)票據(jù)信用，建立永久基金以備政府未來的不時之需……取約翰8226;勞以及其他前人計劃之所長，去其所短” 。1789年，他成功地為破產(chǎn)的美國十三州聯(lián)邦的舊債融資，將其轉(zhuǎn)換為利率為6%的新債券，和聯(lián)合債券一樣，這種新債券也可以按其面值贖回。兩年后，他克服了托馬斯8226;杰斐遜及其他人的反對，建立起美國銀行，該銀行仿照了英格蘭銀行的規(guī)章，并像100年前的英國一樣，也發(fā)行銀行股票（該股票在1791年年中首次公開發(fā)售中成為大熱門）。如大家所知，漢密爾頓的中央銀行后來成為政治斗爭的犧牲品，1832年，安德魯8226;杰克遜總統(tǒng)否決了重新發(fā)給第二美國銀行執(zhí)照的議案。漢密爾頓試圖為美元建立金銀基礎(chǔ)的計劃也因為白銀逐漸外流到拉美而遭到破壞。19世紀大部分時期，美國奉行“自由銀行”原則和紙幣政策，多達1 600家銀行發(fā)行超過10 000種不同的紙幣（雖然在內(nèi)戰(zhàn)前，紙幣仍在理論上和白銀掛鉤）。直到1863年，美國才采取措施減少發(fā)行紙幣的銀行數(shù)量，并建立了標準的全國性紙幣。直到1879年，美元才恢復(fù)了與金銀的兌換率，但究竟應(yīng)和何種金屬掛鉤仍有爭議。直到1913年，中央銀行才最終以聯(lián)邦儲備系統(tǒng)的形式創(chuàng)立起來。不過漢密爾頓創(chuàng)建的英式風(fēng)格的國債得到了保留。而在很多方面，美國金融體系比英國更鼓勵私營部門發(fā)行證券，以深化并拓寬資本市場。

正如英國所創(chuàng)立的議會編制預(yù)算、政府機構(gòu)實行征稅、金屬通貨（廣泛采用的是黃金）等體系被廣為模仿一樣，19世紀也見證了英國的公債體系在全球范圍的普及，其中種種原因?qū)诘?0章討論。聯(lián)合債券成為長期債券的范例，也成為衡量長期債券表現(xiàn)的傳統(tǒng)標尺（盡管一些國家在發(fā)行長期債券時更傾向于有確定期限的債券）。英格蘭銀行的模式也被眾多國家效仿，雖然各國之間存在著較大程度的差異。仿照英格蘭銀行模式的國家有：芬蘭（1811年），荷蘭（1814年），挪威和奧地利（1816年），丹麥（1818年），葡萄牙（1846年），比利時（1850年），西班牙、德國和保加利亞均在19世紀70年代，羅馬尼亞和塞爾維亞均在19世紀80年代，意大利（1893年）。不過，商業(yè)銀行系統(tǒng)的結(jié)構(gòu)在各國之間仍保持著多樣化。比如，1864年的《美國國家銀行法案》限制國家銀行設(shè)立分支，并且只有持有政府債券的發(fā)行銀行才能發(fā)行貨幣。而德國銀行系統(tǒng)，由于其為實業(yè)融資的“萬用銀行”功能而有別于其他國家。

盡管倫敦股市在深度和廣度上都達到了一定規(guī)模，但英國政府卻開始依賴大銀行為其融資，國債發(fā)行采用英格蘭銀行的競拍機制對政府借貸進行管理，銀行先競價，向政府承諾一定的債券價格，然后再出售給公眾。在克里米亞時期之前，羅斯柴爾德家族在這方面一直起著至關(guān)重要的作用，但后來競爭壓低了承擔發(fā)行國債的利潤。這顯然是從現(xiàn)代早期傳承下來的做法：雖然羅斯柴爾德家族在資金規(guī)模上盛況空前，但它的成名業(yè)務(wù)完全復(fù)制了16世紀70年代霍雷肖8226;帕瓦爾維奇諾和17世紀50年代愛德華8226;巴克威爾的做法，他們就曾進行過戰(zhàn)時跨英吉利海峽資產(chǎn)過戶。在銀行業(yè)發(fā)展較為緩慢的地區(qū)，羅斯柴爾德家族的跨國合作伙伴逐步壟斷了新公債的發(fā)行。這一情況在法國、比利時、奧地利和意大利普遍存在，只是程度不同。而在俄國控制國債發(fā)行的是巴林家族，在美國是摩根集團。那些對羅斯柴爾德的龐大勢力心生不滿的各國統(tǒng)治者，開始鼓勵其競爭對手的發(fā)展，如法國的動產(chǎn)信貸銀行，以及它在全歐洲的模仿者。但新型的合股銀行取代羅斯柴爾德家族式的私人合伙銀行的進程是漸進的。

取代銀行代為發(fā)售的另一種途徑為通過認購直接面向公眾發(fā)售。這種做法早在1506年的巴塞爾（瑞士西北部城市）就曾運用過，但能夠順利進行公開發(fā)售必須依靠相對發(fā)達的廣闊的資本市場。而對較大的政治實體而言，讓公眾長期認購公債的風(fēng)險過大。直到19世紀后期，一些像意大利一樣的國家才開始通過這種方式發(fā)售公債，以擺脫羅斯柴爾德家族的控制。

然而，在實際操作中，所有的債券發(fā)行機構(gòu)都傾向于和金融中介而不是和個人投資者打交道。各國的國債發(fā)售渠道存在相當大的差異。倫敦發(fā)展起專門的“股票自營商”職業(yè)，他們的職能是購入新證券（股票經(jīng)紀人則是將股票賣給投資者）。美國仍保持了19世紀大機構(gòu)間的競拍模式。在法國則有一種類似大銀行聯(lián)盟的組織。盡管各國有別，但債務(wù)管理部門和主要的金融體系如退休金和保險基金的關(guān)系，無論在哪里都是至關(guān)重要的，這些基金在投資組合中所占比例日益增大。

戰(zhàn)時債券及遺留問題

在福特8226;馬多克斯8226;福特的關(guān)于一戰(zhàn)的四部曲《游行的終結(jié)》里，主人公克里斯托弗8226;蒂金斯的出場是在“經(jīng)過完美裝飾了的列車車廂里”，這列火車“運行得像金邊證券一樣平穩(wěn)”。然而，一場戰(zhàn)爭即將發(fā)生，它將對政府公債形成嚴峻考驗。

即便那些戰(zhàn)前最悲觀的評論家，也未能準確預(yù)言過戰(zhàn)爭引起的巨大開支，戰(zhàn)爭成為了改革政府籌資機制的原動力。“動員”一詞原本用于大規(guī)模的征兵號召，但不久也被應(yīng)用到戰(zhàn)時財政領(lǐng)域。通過認購直接向公眾發(fā)售債券的方式在一戰(zhàn)期間得到廣泛采用，當時購買戰(zhàn)時債券被官方輿論描繪為愛國主義的表現(xiàn)。英國影片《你》和《為了帝國》（應(yīng)戰(zhàn)時貸款小額投資委員會委托制作）激勵觀眾投資戰(zhàn)時債券，后一部影片更是詳盡地展示了15先令6便士的投資能夠提供的“軍需品的數(shù)量”。1917年的一張德國海報描繪了這樣一幕情景，當看到敵艦下沉?xí)r，一位海軍軍官向士兵解釋道：“你的錢就是這樣幫助你戰(zhàn)斗的，潛水艇可以讓你遠離敵人炮彈，所以趕快去買戰(zhàn)時債券吧！”1917年，美國財政部長威廉8226;吉布斯8226;麥卡杜也這樣說道：“假如一個人不能以4%的利息借給他的政府1.25美元，那么他就沒有資格做美國公民?！?/p>

但隨著戰(zhàn)爭的逐步推移，各國（尤其是軸心國）勸說人們將現(xiàn)金投資到戰(zhàn)時債券也越發(fā)困難。因此，一戰(zhàn)期間，短期債券再次復(fù)興，其主要形式為短期國債。到戰(zhàn)爭結(jié)束時，德國32%的國債采取了這種形式，其中2/5為帝國銀行所有。法國的短期國債占比為37%。大陸國家起初主要依靠長期債券的發(fā)售，當對長期債券的需求萎縮時，便發(fā)行短期國債來彌補這一缺口，當公眾對短期國債也不再購買時，政府便將它們賣給中央銀行（這種做法對貨幣政策的影響將在下一章節(jié)中討論）。英國也減少了長期債券的發(fā)行。1914年3月，英國長期國債（主要為聯(lián)合債券）占國家總債務(wù)的90%，而5年后，聯(lián)合債券占比已經(jīng)不足5%。為了緩解短期國債所帶來的過高的流動性，英國開始發(fā)行期限長于短期國債的中期國債。1919年12月，英國31%的國債其期限為1~9年。“金邊債券”此時包括了多種可供選擇的期限。英國與歐洲大陸國家在戰(zhàn)時財政方面真正的不同之處就在于此，平均而言，英國只有18%的戰(zhàn)時國債屬于短期債券。而戰(zhàn)爭開支較少的美國，是唯一依賴長期國債的參戰(zhàn)國。

1914年后，國債的“期限結(jié)構(gòu)”更趨復(fù)雜，這有兩層重要意義。第一，債券期限的多元化為投資者提供了更多的選擇，從而加強了國債體系的靈活性。第二層意義就不是那么正面了，短期債券的增加使得財政和貨幣之間形成了復(fù)雜而勉強的關(guān)聯(lián)，特別是對短期國庫券負有貼現(xiàn)職責(zé)的中央銀行只是簡單地靠印鈔來解決問題，這也是導(dǎo)致了一戰(zhàn)期間及其后高通貨膨脹的產(chǎn)生（參見第5章）。此外，由于需要不斷地為短期債券展期或以新債換舊債，使得現(xiàn)代國家的債務(wù)危機開始顯現(xiàn)出來，這與當年推翻法國舊政權(quán)的財政危機沒有什么不同。1919年后，很少有國家能像英國一樣對此早有預(yù)備，通過預(yù)算盈余來償還短期債務(wù)，或?qū)⑺D(zhuǎn)換成長期債券。在法國、比利時和意大利，投資人拒絕將短期債券展期所產(chǎn)生的融資危機引發(fā)了20世紀20年代中期嚴重的財務(wù)動蕩。1925年，法國僅有剛過半數(shù)的債務(wù)為長期債券，比利時也是如此。意大利的該比例約為2/3，但它同樣也受到了融資危機的沖擊。穩(wěn)定20世紀20年代戰(zhàn)時債務(wù)的一個關(guān)鍵就是減少短期債券的比例。

二戰(zhàn)時期，英國政策的目標是通過股票發(fā)行委員會限制其他投資機會，從而實現(xiàn)中長期債券發(fā)售的最大化。它推出了品類繁多的債券和票據(jù)用來降低債務(wù)的流動性：國防債券、國民儲蓄證、戰(zhàn)時債券以及針對各機構(gòu)的財政部債券。二戰(zhàn)結(jié)束時，英國債務(wù)平均期限比1918年或1919年略短，但差別不大。美國債務(wù)的結(jié)構(gòu)比例也與英國類似，公開發(fā)售債券和印制貨幣為戰(zhàn)時開支籌措的資金大致相等（各占開支的1/4）。而軸心國卻過分依賴短期借款，這也意味著大量的貨幣加印。戰(zhàn)時德國的貨幣量增長了近7倍，意大利為8倍。和一戰(zhàn)一樣，導(dǎo)致通貨膨脹的主要原因是中央銀行靠印鈔來解決短期國債還貸問題。

對英國而言，1918年和1945年真正的不同之處在于，二戰(zhàn)后可用以為戰(zhàn)時增加的短期債務(wù)進行還貸的財源減少了。結(jié)果，英國面臨龐大的短期債務(wù)和人為壓低短期利率的問題。戰(zhàn)后有種普遍的觀點，認為公債機構(gòu)和貨幣供求之間存在一定的聯(lián)系，因此政府當局限制流動資產(chǎn)股票流向銀行系統(tǒng)，同時直接控制銀行貸款。英格蘭銀行沒有將短期證券轉(zhuǎn)換成長期證券，而是采用了一種消極的“水龍頭”融資法，讓長期證券的銷售數(shù)量由做市商來決定。

20世紀80年代，隨著信用限制的廢止、英格蘭銀行的基準利率重新成為貨幣政策的首要手段，以及機構(gòu)“大爆炸”淘汰了作為政府與投資者之間媒介的股票自營商，這種并不令人滿意的系統(tǒng)（理論上也存在缺陷）也被廢止。自此后，新金邊證券通過競價直接出售給大機構(gòu)，如同19世紀50年代和20世紀早期的做法。然而，保守黨財政部長們在政府借債對貨幣供應(yīng)所造成的影響上觀點各異，導(dǎo)致債務(wù)管理政策前后無法保持一致。20世紀80年代早期，國債的實際發(fā)售量超過赤字所需（過度融資），政府希望能夠借此提高個人投資者的持債比例，降低銀行的持債比例，他們認為銀行不會將新增的金邊證券作為再行放貸的基礎(chǔ)。這項措施由于財政部未達到貨幣政策的目標而終止。取而代之的是“充分融資”的政策，在該政策下，所有的公開募集都在銀行系統(tǒng)外完成。但20世紀90年代經(jīng)濟衰退時期，政府重新依靠向銀行出售證券來募集資金。最終，1995年7月的債務(wù)管理評審宣布債務(wù)管理和貨幣政策徹底分離，之后一個舉措又對這個決定進一步制度化，它把貨幣政策制定委托給“獨立操作”的英格蘭銀行（1997年），而把債務(wù)管理交由新成立的財政部債務(wù)管理辦公室負責(zé)（1998年）。由于多數(shù)中央銀行起初都是公債的管理者，故而將公債管理與中央銀行控制的貨幣政策相分離，這在歷史上可以說是非同尋常的，而意味深長的是，這種分離制度恰好發(fā)生在政府融資需求下降的時期。

測量債務(wù)之山

現(xiàn)在我們從量上對國債加以分析。過去的赤字和債務(wù)究竟有多大？

在光榮革命后的那個世紀，所有大國的開支往往都會超過其稅收收入。比如， 1692~1815年，英國的平均預(yù)算赤字達到國民收入的3.3%。英國在18世紀中，通過借債為戰(zhàn)爭籌得的資金占戰(zhàn)爭總開支之比高得驚人： 1776~1783年，該比例接近40%；1793~1815年，該比例約為27%。俄國1764年的赤字大約是當年財政支出的18%，1796年這一比例為29%。1786年路易十六的總審計長布連恩頗費周折地計算出當年皇家的收支缺口，他估算當時的赤字占總支出的19%。而法國在大革命時期的赤字更高：1791年法國赤字為總支出的70%，1794~1795年為40%，1796~1797年約為50%。正如喬治三世所說，18世紀和19世紀初的反法戰(zhàn)爭從某種意義上說是一場“信用戰(zhàn)爭”。在康德看來，公債作為戰(zhàn)爭經(jīng)費的基礎(chǔ)是如此明顯，以至于他在他的《永久和平反思》（1795年）中的第四條設(shè)想了一條禁令：“禁止與國家外交有關(guān)的一切國內(nèi)外債務(wù)。”

以占財政總開支的比例來計算，在19世紀這個通常被認為是“財政收入充沛”的時代，各國的赤字也不容忽視。只有英國在拿破侖戰(zhàn)爭之后的一段時期內(nèi)，其中央政府的預(yù)算算得上是收支平衡的。1816~1899年中僅有4年，英國政府的赤字超出了國民生產(chǎn)總值的1%。而假如不計債務(wù)償還的支出，19世紀的英國財政即可實現(xiàn)相當大的預(yù)算盈余：1816~1899年，預(yù)算盈余平均可為國民生產(chǎn)總值的4.6%，1822年更是可達到11.2%的峰值。假如1875年后劃撥到償債基金的支出也略去的話，它的預(yù)算盈余將會更大，在英國的預(yù)算編制中，該項支出記做特殊慣例下的經(jīng)常性支出。美國聯(lián)邦政府的財政預(yù)算在非戰(zhàn)爭時期也多有盈余。但大部分歐洲大陸國家的財政預(yù)算在多數(shù)情況下都出現(xiàn)了赤字。法國財政預(yù)算在1816~1899年僅有7年才有盈余。意大利從1862年到1899年，連年有赤字相伴，德國在1924年前也均是如此。1870~1913年，奧地利的財政預(yù)算僅在1892年和1893年實現(xiàn)了收支平衡。俄國從1890年到1913年中只有過三次預(yù)算盈余。當然，1914年前各國的赤字相比國民收入并不大（見表2）。只有德國在1890年到1913年間的平均赤字達到了國民產(chǎn)值的3%，而聯(lián)邦政府的大部分赤字都由各邦州的“會費”來彌補，而不是通過借債解決。但是，如果考慮到1914年各國的預(yù)算規(guī)模較小，這些赤字相對預(yù)算規(guī)模而言就相當大了。

表2?中央政府年均預(yù)算赤字占國民產(chǎn)值比例（%）

?英國 法國 意大利 德國 奧地利 俄國① 美國 日本

1830~1859 –0.1 –1.5 ? ? ?

1860~1889 0 –1.6 –2.4 ? ?–1.0 0.4

1890~1913 0.1 0 –0.9 –3.2 –1.1 –1.9 0 1.9

1914~1918 –35.9 ?–23.5 –38.3 ? –2.7 3.2

1919~1938 1.2 –4.3 –9.9 –5.4 ? –1.8 1.9

1939~1945 –30.9 ?–23.9 –21.2 ?–22.2 –12.4 1.6

1946~1969 2.9 –1.1 –5.7 ? ?–0.3 1.4

1970~1989 –1.0 –2.1 –10.4 ? ?–2.7 –3.1

1990~1999 –3.8 –3.6 –7.2 –2.7 –3.1 –7.8 –1.5 –2.2

無論以何種方式計算，兩次世界大戰(zhàn)都給所有參戰(zhàn)國造成了巨額赤字。1915~1918年，英國的赤字超過了國民生產(chǎn)總值的30%；德國的相應(yīng)比例上升到40%，甚至在1917年超過了60%；意大利相應(yīng)的平均赤字比例為22%。二戰(zhàn)時期各國赤字程度與一戰(zhàn)時期相仿。1943年，各國的赤字占比處于從蘇聯(lián)物質(zhì)產(chǎn)值的19%到德國國民生產(chǎn)總值的36%的范圍內(nèi)。兩次大戰(zhàn)之間，各國都試圖回到預(yù)算平衡，但除了英國，其他參戰(zhàn)國很少能達到這個目標（美國在20世紀20年代實現(xiàn)了預(yù)算平衡）。不過，英國在1933年也短暫地出現(xiàn)了赤字。二戰(zhàn)后的情況也大抵相同，不過到1969年的這段時期，不僅英國，連德、日這些戰(zhàn)敗國也實現(xiàn)了預(yù)算盈余。

1948~1972年，英國未出現(xiàn)過預(yù)算赤字（1965年是個例外，當年的開支進行了重新分類），這一現(xiàn)象否定了這么一種觀點，即認為20世紀70年代前，公共財政存在著利用公債來提高國內(nèi)需求的“凱恩斯革命”。誠然，凱恩斯早在1933年曾提出以“公債支出”為增加有效需求的途徑，但他一直將赤字財政視為“孤注一擲的權(quán)宜之計”。同時凱恩斯也反對財政部所青睞的常年平衡預(yù)算，他認為：“只有通過提高國民收入，也就是提高就業(yè)率，才能實現(xiàn)預(yù)算平衡?！边@也表示在經(jīng)濟蕭條期間，短期赤字會帶來中期性的預(yù)算平衡。此外，凱恩斯希望赤字出現(xiàn)在“資本預(yù)算”中，換言之，赤字應(yīng)當用做公共投資，而不是用來解決政府的經(jīng)常性開支。事實上，就連那些自認為是凱恩斯主義者的政治家們也發(fā)現(xiàn)，他們無法執(zhí)行違背經(jīng)濟周期的政策，尤其是追求完全就業(yè)和保持匯率穩(wěn)定兩者會發(fā)生周期性的沖突?；蛟S對凱恩斯財政擴張唯一真正意義上的嘗試是安東尼8226;巴伯1972年的預(yù)算，它開啟了長達16年的赤字預(yù)算。1973年近似狂熱的繁榮過后，當國內(nèi)生產(chǎn)總值增長達到7%后，隨著收支逆差激增、英鎊匯率下挫、通貨膨脹加劇，英國經(jīng)濟終于崩潰。

英國1973年前未出現(xiàn)財政赤字這一事實也對另一種根深蒂固的觀點，即“民主赤字”理論提出了質(zhì)疑。這一理論預(yù)言民主政府往往會面臨赤字，其原因是選民贊同提高公共開支卻抵制稅收。前文已有論述，20世紀選民人數(shù)高于直接納稅人人數(shù)，被認為是這種政治誘導(dǎo)型赤字的根源。但就英國而言，赤字財政僅出現(xiàn)在20世紀70年代早期石油危機之后，日本的情況亦是如此。

然而，英國和日本也可能只是“民主赤字”理論的兩個例外而已。如表2所示，中央政府的財政赤字在法國和美國已成慣例（1890~1913年除外）。意大利一直以來都面臨赤字（即使在對選舉權(quán)有嚴格的納稅額限定的時期）。不僅如此，過去和平時期從未達到過的高額赤字在1970~1999年隨處可見。值得一提的是日本，其傳統(tǒng)預(yù)算一直保持盈余（即使在戰(zhàn)爭時期），而此時它也突然改為赤字預(yù)算。盡管英國的反凱恩斯主義政府努力控制財政政策，但赤字預(yù)算仍在延續(xù)（1988~1990年除外）?！翱s小赤字”的說法曾在修訂過的《公共部門借款規(guī)定》中出現(xiàn)，它也是瑪格麗特8226;撒切爾預(yù)算方案的關(guān)鍵目標。奈杰爾8226;勞在1988年更是豪邁地表示：“今后，零公債才是標準預(yù)算?！钡?994年，英國財政赤字上升到國民生產(chǎn)總值的8.3%。事實上，如果以舊的標準衡量，這個赤字額將會更大。撒切爾執(zhí)政期間，通過減少資本支出，以及將出售國有資產(chǎn)（即私有化）的收入記為經(jīng)常性收入的做法，掩蓋了真實的赤字額。

以前的債務(wù)情況如何呢？1427年，佛羅倫薩的公債總計約為500萬弗羅林，這幾乎是它一個世紀前公債數(shù)額的10倍，甚至可能高于國民產(chǎn)值。而荷蘭聯(lián)邦諸省的國債總額更大，到17世紀90年代，荷蘭國債已與國民產(chǎn)值相當，在法國統(tǒng)治的1795~1806年，這個數(shù)字更有上升。不同的是，早期的現(xiàn)代君主制國家沒有背負如此沉重的債務(wù)負擔。比如，法國1561年的債務(wù)大約為當年國民生產(chǎn)總值的20%。在17世紀后期之前，英國國王的債務(wù)相對國民收入而言較少。伊麗莎白一世統(tǒng)治時期，她的債務(wù)從22.7萬英鎊降至零，后又升到35萬英鎊，即便如此，這也只占了國民產(chǎn)值的1%。即使在光榮革命時期，300萬英鎊的皇室債務(wù)也只略高于國民產(chǎn)值的5%。17世紀，瑞士聯(lián)邦沒有任何負債，事實上它的一些成員共和國頗有家資，比如1660年的盧塞恩近1/3的總支出用做對其他國家或個人的放貸投資。

然而，在光榮革命完成一個世紀之后，英國的債務(wù)在1784年增長到國民收入的215%，這種增長僅在和平時期略有停頓。在接下來10年的短暫和平時期，負債略有下降，但到1815年，它又升到國民收入的222%，并在1821年達到268%的高峰。無怪乎國債成了“巨大”的代名詞?！拔业闹魅耸侨蛭宕笾拗凶畛錾恼煞颉！彼_克斯–科堡的利奧波德的秘書斯多科馬男爵在1816年他的主人與夏洛特公主、攝政王之女結(jié)婚后不久寫道，“他的妻子對他的厚愛無以言表，只有英國公債才可與之相比?！碑敃r英國債務(wù)數(shù)目的確驚人，相比之下，法國不但在國債的絕對值上低于英國，它的國民收入也要高于英國。據(jù)估計，18世紀70年代法國國債僅為國民生產(chǎn)總值的56%，但另有數(shù)據(jù)顯示法國國債在1787年已經(jīng)超過國民生產(chǎn)總值的80%，還有一個估算認為這一比例應(yīng)為150%，但即便是最高的估算，也明顯低于英國國債。

圖8試圖以最大時間跨度呈現(xiàn)英國、法國、德國和美國不同時期的債務(wù)情況。最為明顯的是英國經(jīng)歷了兩次債務(wù)高峰：1688~1815年的一次是由于對法作戰(zhàn)，1914~1945年的一次是因為對德作戰(zhàn)。盡管兩者的峰值相當（1946年國債/國民生產(chǎn)總值之比僅略高于拿破侖戰(zhàn)爭后），但兩者的坡度卻大相徑庭，第二座債務(wù)高峰的坡度無論是上行還是下行均明顯陡于第一座債務(wù)高峰；第一座債務(wù)高峰的“南面”有一系列的次高峰（1698年、1721年、1750年、1764年和1784年），而第二座債務(wù)高峰由三個鋸齒狀的小高峰組成（1923年、1933年和1946年）。

法國和普魯士兩國都是在拿破侖時期才出現(xiàn)債務(wù)的，其債務(wù)與國民產(chǎn)值之比均低于50%。事實上，在1870年前，法國的債務(wù)占國民產(chǎn)值比一直保持在50%以下，但自那之后便開始迅速增長，于1887年達到117%的高峰，之后逐步回落到一戰(zhàn)前夕的66%。普魯士的債務(wù)從1815年的14%降至1848年的11%，并在1872年前一直保持在14%的水平。普魯士之后的債務(wù)增長應(yīng)聯(lián)同德意志帝國聯(lián)邦債務(wù)一并考察，當普魯士的債務(wù)比例在1892年接近50%時，德意志帝國的債務(wù)比例也在1894年達到47%的高峰。換言之，當英國的債務(wù)比例下降時，歐洲主要國家的相應(yīng)比例卻在上升。

一戰(zhàn)期間，三個歐洲國家的債務(wù)與國民生產(chǎn)總值之比較為相似，都出現(xiàn)了猛烈的增長。而1919年后，它們的道路出現(xiàn)了分歧。當英國和法國的債務(wù)在戰(zhàn)后幾年繼續(xù)增長時，德國的債務(wù)卻急轉(zhuǎn)直下，到1923年實現(xiàn)了零負債（其原因?qū)⒃谙抡掠懻摚?922年，法國的債務(wù)占比達到185%的高峰，之后一直到1930年，它的債務(wù)占比持續(xù)下降，但仍高于100%。而英國的債務(wù)負擔在20世紀20年代幾乎沒有減輕，事實上它在1930年和1933年還有所加重。德國的債務(wù)負擔在大蕭條期間仍低于英國和法國，但1933年后開始迅速躥升，并在1943年超過了英國。二戰(zhàn)后它又開始回落，在1950年降到了20%以下。法國的債務(wù)負擔在1945年后開始降低，并在20世紀50年代、60年代繼續(xù)保持下降趨勢，從1958年的30%以上下降到1974年的不到8%。

美國聯(lián)邦債務(wù)負擔一直以來都較為低緩，它從獨立戰(zhàn)爭后的超過60%，下降到19世紀30年代的零負債，而后從1860年的2%迅速升至1878年的41%。即便將各州的地方債務(wù)計算在內(nèi)，19世紀美國的債務(wù)總量仍相當?shù)停?825年約為國民生產(chǎn)總值的10%，1843年增長到15%，然后又稍有下降，1860年達到12%。美國債務(wù)的最高值發(fā)生在南北戰(zhàn)爭之后的1870年，達到國民生產(chǎn)總值的49%，但此后，這一比例便很快回落到1913年的14%。即便是一戰(zhàn)，美國的債務(wù)增長也遠低于歐洲主要國家：1919年聯(lián)邦政府的債務(wù)占國民生產(chǎn)總值之比僅為30%，而同期歐洲國家的相應(yīng)比例約為150%。美國的債務(wù)負擔在大蕭條時期有所增長，從1919年的16%增至1939年的45%（此時公共部門債務(wù)已與國民生產(chǎn)總值相當）。二戰(zhàn)更加重了美國的債務(wù)負擔，二戰(zhàn)結(jié)束時，僅聯(lián)邦債務(wù)就達到國民生產(chǎn)總值的114%。但和英國一樣，美國的債務(wù)負擔在戰(zhàn)后迅速回落，到1974年，美國債務(wù)僅為國民生產(chǎn)總值的23%。1980年，所有三個級別的美國政府的債務(wù)總量僅為國民生產(chǎn)總值的38%。若將美國債務(wù)水平與其他國家進行對比，我們可以發(fā)現(xiàn)后來引起評論界擔心的羅納德8226;里根時期的債務(wù)增長實際上并不過高。

按照經(jīng)合組織對政府總債務(wù)的定義，里根之后的美國債務(wù)僅略高于國民生產(chǎn)總值的63%，而這一比例至少比該組織9個成員國低。此外，在同一時期，該組織另7個經(jīng)濟體的債務(wù)增長更為迅猛。即使按照《美國統(tǒng)計數(shù)據(jù)摘要》對國家債務(wù)更為寬泛的定義，美國公共部門債務(wù)在20世紀90年代中期也僅為國民生產(chǎn)總值的82%?；蛟S有人認為這一債務(wù)負擔水平部分是美國贏得“冷戰(zhàn)”的結(jié)果，的確，這與它1946年的債務(wù)水平大致相仿，那時美國剛贏得二戰(zhàn)勝利。而20世紀90年代后期美國的預(yù)算盈余為它償還聯(lián)邦債務(wù)提供了基礎(chǔ)。同樣，英國2000年充盈的財政收入也鼓舞了英國財政部長，他宣稱要對債務(wù)進行清償。

與之相比，經(jīng)合組織中有四個成員國在1999年的債務(wù)與國民生產(chǎn)總值的比例超過了100%（意大利、比利時、日本和希臘），而這些數(shù)據(jù)與許多不發(fā)達國家經(jīng)濟實體相比，就顯得微不足道了。幾內(nèi)亞比紹共和國的債務(wù)總額超過國民生產(chǎn)總值的5倍，尼加拉瓜和剛果共和國的債務(wù)總額是國民生產(chǎn)總值的3倍多。地處撒哈拉沙漠以南非洲中部地區(qū)的5個國家，其債務(wù)總額都超過兩年的國民生產(chǎn)總值。

公債重要嗎

怎樣的債務(wù)水平就算過高了呢？在米考伯先生看來，任何赤字無論大小都是過高的：“若財政收入為20英鎊，支出為19英鎊，則皆大歡喜。若財政收入為20英鎊，支出為20英鎊6便士，那就不妙了?！泵绹恍┱渭覍藏斦膽B(tài)度是，他們希望聯(lián)邦能和某些州一樣，在《憲法》中包括一項平衡預(yù)算修正案。歐洲國家對國債的態(tài)度則不像米考伯主義般苛刻。《馬斯特里赫特條約》明確規(guī)定，一國若想成為經(jīng)濟及貨幣同盟的成員國，它的赤字不得超過國民生產(chǎn)總值的3%，債務(wù)不得超過國民生產(chǎn)總值的60%，但這一標準并未被嚴格執(zhí)行。英國財政部長戈登8226;布朗提出，英國的債務(wù)應(yīng)依照經(jīng)濟周期運轉(zhuǎn)穩(wěn)定在國民生產(chǎn)總值的44%左右。

但各國國債的長期實際情況，尤其是英國的情況，都與這些規(guī)則背道而馳。任何有關(guān)國債的理論都應(yīng)能夠解釋為什么18世紀和20世紀的英國能夠戰(zhàn)勝在經(jīng)濟和人口方面都更勝一籌的對手，也應(yīng)該能夠解釋為什么英國沒有像法國和德國一樣，由于債務(wù)過高而出現(xiàn)國內(nèi)政治危機，更重要的是，它應(yīng)該能夠解釋為什么英國的債務(wù)負擔最重，時間最持久，卻成為了“第一個工業(yè)化國家”。

人們對巨額國債所造成的宏觀經(jīng)濟影響早有戒心。大衛(wèi)8226;休謨在1752年反思英國日益增長的國債時，看到“毀滅性的種子……四處蔓延，連最粗心的人都看得一清二楚”。詹姆斯8226;斯圖爾特爵士在15年后也寫道：“如果不對國債的增長加以限制，如果國債繼續(xù)不斷地積累，如果我們的國民精神任其擺布而無動于衷的話，那么所有的財產(chǎn)、收入都會被稅收吞噬一空?！眮啴?226;斯密在他的《國富論》中指出，貸款籌措容易排擠私人投資，從而抑制了私人資本的形成。李嘉圖把國債稱為“耗損國力的可怕災(zāi)難……是讓所有努力都付之東流的痼疾”。對國債的這種批判態(tài)度對維多利亞時期的政治家們產(chǎn)生了巨大的影響。1854年3月，格萊斯通建議用當期稅收支付克里米亞戰(zhàn)爭開支的主張失敗后，將“戰(zhàn)爭支出”描述為“上帝加諸各個國家的一個道德制約，它約束了各國對于征服的野心和欲望”。他說：“向貨幣市場進行告貸，既無必要也不值得提倡?！彼谠s翰8226;斯圖爾特8226;密爾和麥卡洛克時指出，“借貸資本不是剝奪了目前的生產(chǎn)資金，就是剝奪了未來的生產(chǎn)資金”，所以，“這種對生產(chǎn)資金的剝奪無異于從工人階級手中奪走了同等金額的工資”。維多利亞中期有這樣一個普遍觀點：“稅收取自收入，貸款取自資本?！痹诖嘶A(chǔ)上，斯坦利8226;杰文斯在他1865年的《煤炭問題》中指出，國債應(yīng)當完全償清，作為國家財富的重要組成部分，英國的煤炭儲量100年后將會枯竭。這為格萊斯通敲響了警鐘，他打算通過預(yù)算盈余以及和平外交政策，在250年內(nèi)實現(xiàn)零債務(wù)。

但長期以來也有不同的意見，他們認為公債對經(jīng)濟也有正面的作用。18世紀作家艾薩克8226;德8226;品托認為，國債是刺激增長的積極因素，它“永遠不會到期，不必擔心到期支付，它們就像不存在一樣”，他說，每一筆新貸款“都會人為地創(chuàng)造出一筆之前并不存在的資本，它長久、穩(wěn)固而可靠，就如同真有這么一筆現(xiàn)實財富一樣”。“某種債務(wù)一旦產(chǎn)生，該數(shù)字便保持不變，但它的貢獻卻隨著流通過程逐漸增大，而且不會造成貨幣的過度膨脹……稅收取之于民，用之于民，這使得社會整體受益?！蓖旭R斯8226;馬爾薩斯反對清償國債，他認為借助“財富效應(yīng)”，債券持有人的消費會刺激綜合需求的增長。簡單而言，國債可以增強國力，甚至可以增強國家聲望。美國早期公共財政的天才人物亞歷山大8226;漢密爾頓在1781稱：“國債若非過度，對我們國家而言則是幸事，它是我們國家的有力基石。”大約80年后，詹姆斯8226;拉塞爾8226;洛厄爾在他的《比格羅文件》中，以此諷刺南部邦聯(lián)（美國南北戰(zhàn)爭中的南部邦聯(lián)）領(lǐng)袖杰斐遜8226;戴維斯的獨立聲明，他在文中寫道：“我們有戰(zhàn)爭，有債務(wù)，有國旗，如果這都不算獨立，那什么才算是獨立呢？”

20世紀對公債正面作用的論述更為精巧。早期的凱恩斯主義者認為，“功能性”赤字財政能夠刺激未完全就業(yè)下的經(jīng)濟：公共部門的赤字或者說公債能在危機時期發(fā)揮作用。近來更有人主張，在不健全的市場下，公債的增長能夠促進金融體系的完善（確切地說，即為“引入新證券能夠分散風(fēng)險”），從而有助于資本的形成和經(jīng)濟的增長。歷史學(xué)家們認為，它解釋了為什么英國在18世紀債臺高筑，卻仍取得了經(jīng)濟上的成功。據(jù)稱，拿破侖戰(zhàn)爭后期，當英國政府依靠貸款籌措戰(zhàn)艦和軍械經(jīng)費時，公債與資本形成之間的正比關(guān)系變得尤為強烈。如表3所示，政府借債的確可以有效地促進私營證券和股票市場的形成。1853年，英國政府債券占倫敦證券交易所報價證券的70%。到1913年，這個數(shù)字降低到不足10%，但兩次世界大戰(zhàn)加大了公債發(fā)行，抑制了私營債券，使得公債的占比又回升到55%。即使到了1980年，金邊債券仍占倫敦證券交易所所有證券市場價值的1/5以上，占其票面價值的60%。

表3?倫敦證券交易所1853~1990年的增長及結(jié)構(gòu)

年份 總值（百萬英鎊） 英國政府占比（%）

1853 1 215 70.2

1863 1 683 53.6

1873 2 270 37.6

1883 5 677 24.0

1893 6 561 16.5

1903 8 834 13.4

1913 11 263 9.0

1920 16 626 32.6

1933 18 476 35.3

1939 18 507 35.7

1945 24 701 49.3

1950 25 063 54.9

1960 45 060 31.9

1970 107 414 15.0

1980 280 328 21.7

1990 2 098 492 5.9

注：1853~1933年以票面價值計，1939~1990年以市值計。

為公債正名的另一個理由是它產(chǎn)生的轉(zhuǎn)移效應(yīng)并非那么嚴重。法國理論家讓8226;弗朗索瓦8226;梅隆在他的《貿(mào)易政論》（1736年）中指出，國家債務(wù)只是“從右手交到左手的債款，只要體內(nèi)有必需的營養(yǎng)并懂得如何分配，就不會削弱體質(zhì)”。這一觀點進而發(fā)展成：從宏觀經(jīng)濟角度講，債務(wù)并不一定比稅收更具負面性。經(jīng)濟學(xué)家羅伯特8226;巴羅認為，“對家庭而言，當前的1美元稅收等同于當前的1美元赤字”，這種說法的重要前提是，任何一個對后代有責(zé)任感的家庭，都會把將來要交的稅款（政府將用于短期債務(wù)的償還）與當前要交的稅款等量視之。從這個意義上說。政府的赤字不過是對征稅的早晚進行調(diào)整，從而調(diào)整了“實際經(jīng)濟活動發(fā)生的時間”。而稅收具有紊亂性，即會導(dǎo)致經(jīng)濟活動產(chǎn)生紊亂，導(dǎo)致經(jīng)濟發(fā)展無法達到最優(yōu)狀態(tài)，而赤字卻可以緩減稅收對于經(jīng)濟的紊亂影響，把諸如戰(zhàn)爭、經(jīng)濟蕭條等特殊事件產(chǎn)生的額外開支推遲到經(jīng)濟更為繁榮的時期。既然稅收具有紊亂性，那么危機時期公開發(fā)行國債也變得尤為重要。早在一個半世紀前，喬治8226;康沃爾爵士（他在克里米亞戰(zhàn)爭時期取代格萊斯通擔任英國財政大臣）1855年4月就曾指出：“稅收削弱企業(yè)發(fā)展能力，擾亂行業(yè)正常秩序，干涉資本的正常分配，比政府貸款對公眾更為有害?！迸＝蚪?jīng)濟學(xué)家G8226;K8226;里卡茲在同年的講座中說：“繼承被抵押了的遺產(chǎn)好過繼承被稅收抽干了的遺產(chǎn)?！?/p>

不過這一切可能只是對一個尚有瑕疵的概念的爭論，人們普遍認識到“赤字”這個詞本身的定義有誤。以19世紀70年代到20世紀30年代的英國為例，由于當時中央政府預(yù)算將劃撥到償債基金的資金也記為開支，故而預(yù)算表的末行數(shù)字（統(tǒng)一基金的結(jié)余數(shù)）實際上低估了盈余額。另外對“線上預(yù)算”的支出和“線下預(yù)算”的支出劃分也較為隨意，它只是對經(jīng)常性支出和資本支出做了名義上的區(qū)分而非本質(zhì)上的界定。此外，統(tǒng)一基金既沒有包括國民保險基金，也沒包括當?shù)卣蛧衅髽I(yè)的借款（這些都包括在《公共部門借款規(guī)定》中，該《規(guī)定》是1976年推出的衡量赤字的標準）。一些經(jīng)濟學(xué)家認為該《規(guī)定》相比經(jīng)過周期調(diào)整的《公共部門財政赤字》仍有欠缺，后者剔除了公共部門的財務(wù)事項往來的影響（如國有資產(chǎn)私有化），以及經(jīng)濟增長的周期性波動的影響。

關(guān)于“赤字”的定義還有更深一層的問題。在現(xiàn)代動態(tài)財政政策中，跨期預(yù)算限制是一個重要概念，即“世代賬目”的總額（本代款額與下代款額的合計數(shù)）與政府的未來購買和凈債務(wù)合計數(shù)相等?！笆来~目”反映的是在現(xiàn)有政策保持不變的前提下，納稅人終身要支付的稅收凈額（繳納的稅額減去收到的救濟轉(zhuǎn)撥款）的現(xiàn)值?！笆来~目”下本代款額指本代納稅人為政府總支出所繳納的款額，而政府總支出為政府對商品和勞務(wù)的未來購買，加上政府凈負債所得合計數(shù)的現(xiàn)值（凈負債等于政府負債總額減去包括國有企業(yè)在內(nèi)的政府資產(chǎn)后所得的凈值）。若本代納稅人所繳納的款額不足以滿足政府總支出的話，則不足部分將由下代納稅人繼續(xù)繳納，這便是政府跨期預(yù)算限制的零和性。歸根結(jié)底，政府現(xiàn)有的債務(wù)必須通過長期積累的預(yù)算盈余得到完全償付。

然而，改變財政標簽可能會導(dǎo)致世代賬目和政府負債額出現(xiàn)相同金額的增減。例如，假設(shè)英國政府把1998~1999年工人的國民保險繳納金記做“貸款”科目，并把按照這些繳納金支付給工人的額外“基本養(yǎng)老金和國家收入相關(guān)養(yǎng)老金”津貼當做是對上述“貸款”的“還本付息”，而不是采用“老年稅”（在納稅人領(lǐng)取津貼時進行征稅）的話，這種文字上的改變會使得英國政府赤字增長450億英鎊，而非官方宣布的預(yù)算盈余。政府的負債將會提高，相應(yīng)地，本代款額也會同步提高，因為他們未來的“老年稅”已被記錄在內(nèi)。下代納稅人的負擔不會因此改變，而本代納稅人的經(jīng)濟狀況也不會因為標簽的改變而受到影響。每個工人在1998年所繳納的款項，將來也會從國家那里領(lǐng)取同等金額的款項。

因此，政府選擇這種而非那種標簽僅僅是語義學(xué)問題，而非經(jīng)濟學(xué)問題。每種標簽都會產(chǎn)生不同的衡量赤字的標準，而在經(jīng)濟學(xué)上，對任何一種赤字衡量標準都不應(yīng)厚此薄彼。這種被稱做世代記賬法的公共財政研究方法，其產(chǎn)生不過十多年，但已在20多個國家中得到了應(yīng)用。我們將在第6章探討它的分配意義和政治意義。

償?債

衡量財政赤字最重要的經(jīng)濟標準并不是當前的名義債務(wù)量，而是當前和未來的稅收負擔之間的關(guān)系。另一方面，從政治角度考慮，衡量財政赤字最重要的標準是當前償還債務(wù)的開支占政府總開支的比例。對一個正在努力清償債務(wù)的政府來說，這個標準的政治意義是顯而易見的，因為它花在償債上的每一分錢，都是在支付之前政策的成本，而并非在為現(xiàn)行政策服務(wù)。

當國家的預(yù)算規(guī)模較小時，它的償債支出即會占到相當大的比重。在15、16世紀，德國城邦的平均債務(wù)支出約為總預(yù)算的1/3。16世紀前半葉，黑森總支出的2%~9%用于償債。同期威登堡的相應(yīng)比例為80%。西班牙介于兩者之間，它在1543年的利息支出占其常規(guī)性收入的2/3。法國16世紀末也背負著沉重的債務(wù)負擔，亨利四世繼位之初，財政歲入的4/5用于還債，幸而薩利之后的改革促使法國的債務(wù)在17世紀開始下降。1663~1689年，法國債務(wù)支出曾降至總支出的1/5左右。而那不勒斯在1627年的債務(wù)支出占預(yù)算的56%。教皇的債務(wù)支出也相當高，相應(yīng)比例從1526年的36%增長至1654年的59%峰值。相對而言，18世紀奧地利的債務(wù)支出較低，它占總支出的1/4~1/3。

歷史上因債務(wù)負擔加重而引發(fā)政治危機的例子比比皆是。德國城邦獨立與否常取決于它的債務(wù)負擔程度，美因茲（德意志聯(lián)邦共和國西部城市）在1411年將近一半的財政收入用于償付年金債券時，即在15世紀失去了獨立；而呂貝克和漢堡之所以沒有失去獨立，有賴于它們債務(wù)負擔較低。西班牙君主國在16世紀晚期和17世紀深陷困境，也與它此起彼伏的債務(wù)危機有關(guān)。早在1559年，西班牙的利息支出即已超過它的常規(guī)性收入，這一狀況到1584年并無太大好轉(zhuǎn)，當年84%的常規(guī)性收入用于償付國債持有人，到1598年，該比例重新升至100%。與其他歐洲國家相比，荷蘭共和國的債務(wù)在絕對值上處于較高水平，但它承擔的債務(wù)費用卻相對較低，比如它在17世紀40年代的債務(wù)費用僅占總預(yù)算的4%。但即便如此，它的債務(wù)支出最終也到達了一個極值。1801年，在合并地方債務(wù)和聯(lián)邦債務(wù)6年后，荷蘭共和國的債務(wù)支出達到總預(yù)算的41%。與之相反的是法國，它的債務(wù)支出曾在1795年高于荷蘭，但1801年卻能卸下債務(wù)的重擔，原因在下文討論。

大革命前的法國可能是最典型的被還債成本拖垮的國家。1751~1788年，法國還本付息的支出占總開支之比從28%上升到49%，即從占稅收收入的1/4上升至62%。事實上，法國主要軍事對手的償債成本也不低，英國在1740~1788年的償債支出占其稅收收入之比從37%漲至56%。但關(guān)鍵一點，法國的債務(wù)總額無論是絕對值還是占國民收入之比都遠低于英國。但在1776~1782年，法國的償債成本為債務(wù)總額的7.5%，而英國只有3.8%。換言之，在對同等金額的債務(wù)所承擔的還債成本上，法國是英國的兩倍。這一重大劣勢的部分原因是法國在分期償債上支付更高的金額，另一主要原因我們將在下章探討。

圖9顯示了自19世紀早期以來各國的償債支出占預(yù)算之比的發(fā)展趨勢。從中可以看出，直到19世紀70年代，各國的債務(wù)負擔才開始與英國相當。而在1818~1854年這段時期，英國中央政府總開支的一半用于償債，這也接近于法國大革命前舊政權(quán)所承擔的債務(wù)負擔。如圖9所示，英國自19世紀30年代開始逐漸降低債務(wù)負擔，而法國（和意大利）的債務(wù)成本卻由于從西巴斯托貝爾蔓延到西丹的戰(zhàn)事而有所上漲。從19世紀60年代末到80年代中期，英、法、意三國的償債支出均占其預(yù)算的1/3，而其他民用開支和軍事開支的上漲使得各國的償債支出占比在1913年降低到接近普魯士的水平（低于10%），但法國除外，它當時的償債支出占比約為20%。

圖9也顯示了一戰(zhàn)后英、法、意、德這四個國家的償債負擔之間的差異。當時，英國和法國的償債支出達到政府總開支的44%峰值，而意大利20世紀20年代的平均償債支出占比不到18%。德國1925年的相應(yīng)比例僅為2%，我們隨后將看到原因。自1945年后，法國和德國的本息償還支出占比有所下降，但到20世紀80年代早期，兩國的該比例又開始攀升。英國的償債支出占比從20世紀50年代到90年代持續(xù)下降，而同期的意大利卻截然相反，它的償債支出占比在90年代中期達到1/5的高峰。

各國償債支出占政府總開支之比呈下降趨勢的一個較為明顯的原因是，19世紀中期各國政府預(yù)算規(guī)模較小。如前所述，在這個時期，福利國家尚未形成，所以支付國債持有人本息成為國家財政部的主要結(jié)轉(zhuǎn)事項。這的確是其中一個原因，具體我們將在第7章細述。但是英國18、19世紀的債務(wù)成本之所以遠低于它的對手，西方發(fā)達經(jīng)濟體今日的債務(wù)成本之所以低于過去的水平，其中還有其他原因，這也是下一章將要討論的主題。

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