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????景氣周期下，航空公司將顯著受益于高經(jīng)營(yíng)杠桿與高財(cái)務(wù)杠桿
樊婷／文
投資者對(duì)航空股的看法歷來(lái)有很多矛盾之處。林森池在《投資王道》一書(shū)中警告說(shuō)，一只歐洲基金百年來(lái)形成的投資紀(jì)律中的一條，就是決不購(gòu)買(mǎi)交通運(yùn)輸類(lèi)股票;巴菲特也曾經(jīng)后悔自己在1989年大量吃進(jìn)美國(guó)航空公司股票的行為，他調(diào)侃自己“暫時(shí)失去理智”。而羅杰斯非?？春脟?guó)內(nèi)航空股，吃進(jìn)了大量中國(guó)國(guó)航股票，以實(shí)際行為為其觀點(diǎn)背書(shū)。 究竟如何看待中國(guó)的航空股?實(shí)際上，歐洲基金經(jīng)理與巴菲特對(duì)航空股的深?lèi)和唇^確有其道理，這主要是因?yàn)樵诤娇展具\(yùn)營(yíng)中，其固定成本相當(dāng)高昂，一旦飛機(jī)起飛成本便會(huì)發(fā)生且相對(duì)固定，客座率便成為航空公司盈利與否的關(guān)鍵。既然無(wú)法有效降低固定成本，各航空公司之間便拼命提高客座率，很自然地大打價(jià)格戰(zhàn)，最終數(shù)敗俱傷。 不過(guò)，目前中國(guó)航空業(yè)的情況似有不同。一方面，國(guó)內(nèi)的航空業(yè)相對(duì)集中，是典型的寡頭競(jìng)爭(zhēng)，各家深知價(jià)格戰(zhàn)的害處，便于形成價(jià)格共謀;另一方面，受人均收入的提高與人民幣升值影響，人們對(duì)航空業(yè)的需求日盛。 在行業(yè)整體趨勢(shì)向好，及之前航空公司業(yè)績(jī)普遍較差的情況下，高固定成本反而能為航空公司的業(yè)績(jī)帶來(lái)較大彈性，表現(xiàn)為令人吃驚的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率。同時(shí)，國(guó)內(nèi)航空公司大多具有的高資產(chǎn)負(fù)債率，在此時(shí)也將成為推升其凈資產(chǎn)收益率快速增長(zhǎng)的重要?jiǎng)右颉?p> 10月份，南方航空(600029)、中國(guó)國(guó)航(601111)和東方航空(600015)相繼交出的亮麗的三季度財(cái)報(bào)，已經(jīng)充分說(shuō)明了這點(diǎn)。今年前三季度，南航實(shí)現(xiàn)總收入與凈利潤(rùn)分別為417.12億元和21.83億元，同比增長(zhǎng)18.3%和436.4%，凈資產(chǎn)收益率為17.91%;中國(guó)國(guó)航實(shí)現(xiàn)收入與凈利潤(rùn)為372.16億元和34.88億元，同比增長(zhǎng)15.3%和8.5%，凈資產(chǎn)收益率為11.16%;而東航前三季度也實(shí)現(xiàn)營(yíng)收與凈利潤(rùn)分別為321.21億元和10.35億元，而2006年同期則虧損了13億元。 中信證券航空業(yè)分析師馬曉立表示，航空運(yùn)輸行業(yè)的反轉(zhuǎn)趨勢(shì)已經(jīng)得到確認(rèn)，將迎來(lái)可持續(xù)的盈利周期。對(duì)于國(guó)內(nèi)航空公司來(lái)說(shuō)，這個(gè)冬天不太冷，明媚的春天已依稀可見(jiàn)。 應(yīng)對(duì)航權(quán)開(kāi)放 馬曉立告訴《證券市場(chǎng)周刊》，隨著航權(quán)進(jìn)一步開(kāi)放，國(guó)內(nèi)航空公司將面臨激烈的外部競(jìng)爭(zhēng)，在此之前，國(guó)內(nèi)航空公司需要從三個(gè)方面做出努力:一是改善管理;二是要樹(shù)立危機(jī)感，立志做大做強(qiáng);三是要加速戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，從傳統(tǒng)的點(diǎn)對(duì)點(diǎn)模式向網(wǎng)絡(luò)型結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變。 為應(yīng)對(duì)未來(lái)的航權(quán)開(kāi)放，國(guó)航、南航和東航均試圖“攜洋自重”。國(guó)航早在2006年即已與國(guó)泰航空實(shí)現(xiàn)互相參股，并加入了星空聯(lián)盟。11月15日，南方航空宣布正式加盟天合聯(lián)盟。南方航空董事長(zhǎng)劉紹勇稱(chēng):“南航正在實(shí)施戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，從典型點(diǎn)到點(diǎn)的航空公司轉(zhuǎn)變?yōu)閲?guó)際化、規(guī)模網(wǎng)絡(luò)型的航空公司，圍繞廣州這個(gè)核心樞紐做大做強(qiáng)，同時(shí)以北京為重要樞紐做精做優(yōu)?！?p> 與此同時(shí)，東方航空引入新加坡航空公司及淡馬錫做戰(zhàn)略合作伙伴的事情也基本塵埃落定。11月9日，東航與新加坡航空公司等正式簽署認(rèn)購(gòu)協(xié)議和股東協(xié)議，11月24日，東航發(fā)布公告稱(chēng)，將召開(kāi)股東大會(huì)，審議引入新航與淡馬錫的具體事宜，業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為方案獲得通過(guò)的可能性極大。 這一方面意味著國(guó)航謀圖并購(gòu)東航，打造超級(jí)承運(yùn)人的計(jì)劃暫時(shí)落空，另一方面也意味著東航正從泥濘的沼澤里爬起來(lái)，未來(lái)將成為國(guó)航的一大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。 東方航空董秘羅祝平表示:“新航通過(guò)輸出管理來(lái)提升東航競(jìng)爭(zhēng)力，最終達(dá)到分享利潤(rùn)的目的。雖然新航多少會(huì)有一點(diǎn)借助東航切入中國(guó)航空市場(chǎng)的意圖，但更多的是給了東航脫胎換骨的機(jī)會(huì)，尤其是彌補(bǔ)東航在國(guó)際航線上的不足?！?p> 南航看幣值國(guó)航看重組 盡管都受益于需求持續(xù)增長(zhǎng)與人民幣升值加速，但南航與國(guó)航各有側(cè)重。 由于南航的購(gòu)機(jī)數(shù)量始終位居各航空公司前列，因此它背負(fù)的美元負(fù)債最多。隨著人民幣持續(xù)大幅升值，南航無(wú)疑是最大獲益者。 前三季度，人民幣兌美元升值了3.7%，這給南方航空帶來(lái)18.35億元的匯兌收益。馬曉立所作的敏感度分析顯示，人民幣兌美元升值1%，可給南航的今年凈利潤(rùn)帶來(lái)4.04億元的增長(zhǎng)。 而對(duì)于人民幣兌美元的升值幅度，許多宏觀經(jīng)濟(jì)分析師的預(yù)期基本一致。高盛經(jīng)濟(jì)學(xué)家梁紅預(yù)計(jì)，人民幣兌美元匯率在未來(lái)12個(gè)月將升至6.78;中金公司則認(rèn)為到2008年年底人民幣兌美元的匯率將達(dá)到6.79，申銀萬(wàn)國(guó)的觀點(diǎn)則為6.75，升值幅度約為8%。這意味著，未來(lái)一年，南方航空將會(huì)繼續(xù)享受巨額匯兌收益。 中金公司航空業(yè)分析師陶薇指出:“未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，航空板塊的看點(diǎn)還有行業(yè)整合的推進(jìn)?！眹?guó)航恰是行業(yè)整合的焦點(diǎn)。實(shí)際上，之前在阻擊新航入東航一役，已經(jīng)非常明確地表明了國(guó)航的戰(zhàn)略意圖。 雖然暫時(shí)遭到挫敗，但是對(duì)于立志打造超級(jí)承運(yùn)人的國(guó)航來(lái)說(shuō)，上海地區(qū)天空所蘊(yùn)含的市場(chǎng)價(jià)值并未因之絲毫減少。 高杠桿之美 在人民幣持續(xù)升值及出境手續(xù)越發(fā)便利的情況下，近年來(lái)，國(guó)內(nèi)出境游客數(shù)量增長(zhǎng)迅速，而隨著消費(fèi)水平的升級(jí)，國(guó)內(nèi)航空運(yùn)量需求也在持續(xù)增長(zhǎng)。而在供給方，受制于航空公司的飛機(jī)訂單在短期內(nèi)難以交付，同時(shí)飛行員缺口嚴(yán)重，國(guó)內(nèi)航空運(yùn)力不足日益凸現(xiàn)。 中國(guó)民航總局有關(guān)人士表示，航空業(yè)供需缺口將持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，并將逐漸轉(zhuǎn)換成客座率和票價(jià)水平穩(wěn)步上升。本刊記者獲得的中國(guó)航空系列指數(shù)顯示，今年8月，無(wú)論是貨運(yùn)還是客運(yùn)，無(wú)論是國(guó)內(nèi)航線還是國(guó)際航線，其票價(jià)指數(shù)相較去年同期，均有所上升。 本月中旬，國(guó)航和南航分別公布了10月份運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)。受到飛機(jī)和飛行員不足的限制，國(guó)航運(yùn)力投放速度增長(zhǎng)緩慢，9月和10月，其單月可利用ATK數(shù)據(jù)(即噸公里)持續(xù)下滑;但在旺盛需求和有限運(yùn)力擠壓下，國(guó)航客座率保持了高水平，達(dá)到83.2%，同比增長(zhǎng)4.1%，而前10個(gè)月，中國(guó)國(guó)航累計(jì)客座率為78.8%，同比上升2.2%。 據(jù)悉，國(guó)航四季度將接收3架A330和3架B737-800，同時(shí)將向山東航空租賃3架B737，這將在一定程度上緩解運(yùn)力緊張局面。另外，傳統(tǒng)上，四季度是航空業(yè)淡季，前期運(yùn)力投放緩慢的國(guó)航反而會(huì)更好應(yīng)對(duì)。 相比之下，南航運(yùn)力投放速度溫和增長(zhǎng)。10月份，南航ATK數(shù)據(jù)比去年同期提高了7.1%，前10個(gè)月ATK數(shù)據(jù)同比增長(zhǎng)11.9%。10月份，南航客座率創(chuàng)歷年來(lái)新高，達(dá)到76.6%，同比增長(zhǎng)5.4%，前10個(gè)月累計(jì)74.4%，同比漲幅和國(guó)航相當(dāng)。值得留意的是，南航持續(xù)加大了國(guó)際航線上的投入力度，同比增長(zhǎng)21.87%。 由于航空公司運(yùn)營(yíng)的固定成本很高，飛機(jī)一旦起飛其成本相對(duì)固定，因此客座率水平與航空公司的業(yè)績(jī)相關(guān)性極高。馬曉立測(cè)算，在今年，客座率水平每提高1%，能給國(guó)航增加約3億元凈利潤(rùn)，能給南航增加約4.24億元凈利潤(rùn)。 航空業(yè)的這種高經(jīng)營(yíng)杠桿的特性可由其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)比顯示出來(lái)。今年前三季度，南航實(shí)現(xiàn)總營(yíng)業(yè)收入417.12億元，同比增長(zhǎng)18.3%，而其營(yíng)業(yè)利潤(rùn)與凈利潤(rùn)分別為28.25億元與21.83億元，同比增幅分別為631.9%與436.4%。在收入同比增長(zhǎng)僅18.3%的情況下，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率達(dá)到631.9%，足見(jiàn)南航高經(jīng)營(yíng)杠桿之美。 同樣的情況可以在國(guó)航的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中看到。前三季度，國(guó)航實(shí)現(xiàn)總營(yíng)業(yè)收入372.16億元，同比增長(zhǎng)率為15.3%，而營(yíng)業(yè)利潤(rùn)及凈利潤(rùn)分別為45.27億元與34.88億元，同比增長(zhǎng)率分別為9.8%與8.5%。實(shí)際上，由于2006年同期，國(guó)航曾出售港龍航空給國(guó)泰航空，獲得一次性股權(quán)收益28.91億元，其中歸屬母公司的凈利潤(rùn)約為20億元，若扣除此因素，今年前三季度國(guó)航凈利潤(rùn)的實(shí)際增長(zhǎng)率也在186.8%。 除了高經(jīng)營(yíng)杠桿，景氣周期下航空業(yè)的高財(cái)務(wù)杠桿是另一大看點(diǎn)。以南航為例，2006年其總資產(chǎn)收益率僅為0.4%，正是憑借其高達(dá)7.56倍的財(cái)務(wù)杠桿，南航的凈資產(chǎn)收益率才達(dá)到1.17%。而截至2007年前三季度末，雖然其總資產(chǎn)收益率已經(jīng)提高到2.58%，但同樣是受益于其高財(cái)務(wù)杠桿倍數(shù)，南航的凈資產(chǎn)收益率才高達(dá)17.91%。愛(ài)華網(wǎng)本文地址 » http://www.klfzs.com/a/9101032201/444495.html
