王方路（中信資本董事總經(jīng)理）：

大家下午好！首先非常感謝有這樣一個機會讓我跟大家交流。

我代表中信資本董事總經(jīng)理，中信資本屬于中信集團的下屬公司，主要是對國內(nèi)進行股權(quán)投資，所以代表的是中信集團進行國內(nèi)的企業(yè)投資。中信集團本身我想不需要做進一步的介紹，簡單說，中信集團是1979年在改革開放之初，由前國家副主席榮毅仁先生一手創(chuàng)造的，在中國政府的大力支持下發(fā)展起來的一個中等性的投資公司。中信資本本身立足于香港，我們的主要任務(wù)是兩方面：第一，管理直接投資基金；總量在10億美元以上。第二，用自己的資本金進行投資；投資范圍比較廣泛，我們比較注重在國內(nèi)比較有發(fā)展?jié)摿Φ模腋母锖烷_放還不完全的行業(yè)，對于這項行業(yè)進行行業(yè)投資。

今天我借這個機會跟大家分享一下，從中信資本這幾年投資的經(jīng)驗，談一談關(guān)于企業(yè)與資本運營的經(jīng)驗。從企業(yè)運營來說，大家都知道離不開資本，資本是從什么地方而來？大家都知道是有不同的來源。可以從國內(nèi)來，也可以從國外來，可以用股權(quán)的形式，也可以用股權(quán)以外的形式。我們所做的比較多的方面是直接的股權(quán)投資，這就包含了在企業(yè)發(fā)展的各個層面、各個階段所需要的股權(quán)資金。大家比較熟悉的，從直接投資來說基本上分成幾個階段：最早的階段——走資本；組織期的投資基本上是在一個企業(yè)剛剛有一個計劃、有一個想法，或者說是有一項技術(shù)還沒有進行產(chǎn)業(yè)化的時候所需要尋求的投資。作為走資投資無疑帶來的是最高風(fēng)險，因為他是企業(yè)生存的最早階段所需要的資金。在國際上走資，基金的投資通常是發(fā)起人本身的資金，外加朋友或者是親友、私人的投資，所以走資投資所帶來的風(fēng)險最大，但是他潛在的收益也是最大的。

在座各位對于互聯(lián)網(wǎng)是怎么認識？如果大家比較注意互聯(lián)網(wǎng)，這里邊有很多早期投資的故事。最早是雅虎，雅虎是最早的門戶網(wǎng)站，雅虎當(dāng)年在美國硅谷的幾個大學(xué)生創(chuàng)辦下在車庫里搞起來的，他們得到了風(fēng)險投資的支持，從那時候開始發(fā)展到現(xiàn)在。比較近的一個例子，如果對搜索引擎比較熟悉，現(xiàn)在世界上最大最成功的搜索引擎就是Google，在中國叫做谷歌，Google的業(yè)務(wù)是美國斯坦福大學(xué)的兩個大學(xué)生，在他們的業(yè)余生活之間發(fā)現(xiàn)了搜索的重要性，因為門戶網(wǎng)站已經(jīng)發(fā)展到了這一階段，網(wǎng)上信息太多，因此作為搜索就成為一個非常重要的工具。也就是說在眾多的網(wǎng)頁中怎么能夠快速地找到自己想要的信息。當(dāng)時他們就找了一個風(fēng)險投資基金，故事是這樣，他們與投資人坐下來談，投資人正好是要出門，他們抓緊時間跟投資人在辦公室里坐了一回，談了十分鐘，因為這個投資人在美國非常有名，他投過很多早期初創(chuàng)成功的企業(yè)，經(jīng)過十分鐘他聽了這兩個年輕人的想法以后，跟他們說了這樣一句話，對不起我要出門了，但稍等幾分鐘，他到車庫車里拿了一張支票，問他們公司叫什么名字，兩個小兒子說目前只是一個想法，還沒有想好公司叫什么名字。當(dāng)時他們就是這樣一個想法目前在中國Google是一個非常知名的搜索引擎公司。到目前來講走資投資是非常重要的，他是把一個想法變成成果的第一步。

投走資基金人也有一個很美妙的名稱，叫做天使投資，天使投資用完之后對你的企業(yè)是有要求的，第一筆投資錢用完之后希望看到你有一個產(chǎn)品出來，對于產(chǎn)品來說當(dāng)然是把產(chǎn)品源拿出來，拿出一個可以在市場上賣的產(chǎn)品，接下來就是做市場。在這一階段公司本身并非是一個盈利的公司，或者說能夠做到盈利當(dāng)然是非常令人滿意。在這一階段你需要做的工作是把你的產(chǎn)品推到市場上。這一段的投資叫做早期風(fēng)險投資，一般來說風(fēng)險投資分成幾論，第一論叫做走資本，這一階段產(chǎn)品已經(jīng)有了，但要把產(chǎn)品市場化的這一個過程叫做A輪投資，A輪投資應(yīng)該是屬于早期的風(fēng)險投資，他的任務(wù)是為了幫助把一個好的想法的產(chǎn)品推到市場上。這一輪的投資文了之后，投資人要看到你有現(xiàn)金流進來，要不然這筆錢用完了，產(chǎn)品還賣不出去，或者你的現(xiàn)金流還不能持平，這對于投資人來說就沒有，或者說很難說服投資人進行下一步的投資。到了這一段以后，通常接下來在利潤投資的時候叫做B輪投資，B輪投資的概念是把已經(jīng)在市場上銷售的產(chǎn)品擴大市場地位，這一步叫做擴張期的投資，擴張期使得你的產(chǎn)品能夠在市場上要有足夠的份額。如果對于風(fēng)險投資來說，他所投的企業(yè)或者說產(chǎn)品，在他的競爭對手中間，如果不能脫穎而出，達到行業(yè)的前三位，通常角度，這個企業(yè)往下發(fā)展的話，前景就會比較令人擔(dān)心。

B輪投資之后，希望看到企業(yè)要有利潤，如果經(jīng)過兩輪風(fēng)險投資進來，企業(yè)還不能做到純利潤，他的前景也是比較令人擔(dān)心的。當(dāng)然這是正常情況，從99年到2001年的互聯(lián)網(wǎng)高峰期，當(dāng)年只要有一張商業(yè)計劃就可以得到幾乎你想得到的任何資金。也就是說當(dāng)時真的是人有多大膽有多大利潤有多大。因此經(jīng)過這一輪階段重新回到了產(chǎn)品開發(fā)，經(jīng)過A、B兩輪投資結(jié)束之后，這個企業(yè)我們基本上覺得應(yīng)該有機會去做IPO，IPO就是首次股票發(fā)行，IPO是每一個成功企業(yè)所希望看到的非常重要的，也就是說你的公司是從一個私人公司變成一個公開上市的公司。至于一個公開上市公司所帶來的優(yōu)點，剛才水皮先生已經(jīng)給大家做了很多的介紹，第一對于公司的知名度，第二對于公司的整個定價，第三對于以后的再融資，第四對于公司的治理，至少有這幾方面對于公司有一定的促進意義。

也就是說經(jīng)過這幾年的投資以后，如果公司到最后上市，這對投資人來說也是非常重要的里程碑。也就是說，在做股票公開發(fā)行的時候，原來投資人所投進去的，不可流通的股份也將成為可以流通的資本。也就是說投資人可以暫時推出了。投資人應(yīng)該可以看到非常有潛力的項目經(jīng)理，在國內(nèi)可以舉個例子，像盛大，他們早期所吸收的風(fēng)險投資到最后上市的時候，所投進去的股份在推出的時候已經(jīng)比原來多了幾十倍。所以早期成功的投資人退出，如果做的成功，都會有幾十倍的回報率。如果投資進的越晚，在企業(yè)發(fā)展的越成熟的時候，你所得到的回報率相對低。但是對于投資人來說，你的眼光和經(jīng)驗也是非常重要的，這就是我想跟大家簡單地做一個介紹。在融資的過程中，有哪一些基本的步驟。

不是說每一個企業(yè)的發(fā)展都是需要從股本投資開始，因為資本市場還有很多各種各樣其他的融資工具。特別是說在國際上，美國和歐洲的市場上，在股票市場以外存在著更大的一個市場是債券市場。也就是說我們的企業(yè)可以利用更大的債券市場進行融資。債券融資相對于股權(quán)融資來說到底是有好處還是壞處。這又是相輔相成的，也就是說中國人的傳統(tǒng)講究辯證法，任何事情都有他的優(yōu)點也有他的缺點。從債務(wù)公司來說，有他的缺點，也就是說從中國人傳統(tǒng)的習(xí)慣來說是不愿意借債的，在多少年以前我們的國家曾經(jīng)非常自豪地向全世界宣稱，我們國家一無內(nèi)債、二無外債，這種做法到底是否正確？回到今天來說，在市場經(jīng)濟發(fā)展到這一階段，我們看這個問題肯定是有不同的看法。如果說你不舉債，如果不舉債完全靠自己的資金，或者說股本的資金進行發(fā)展所帶來的是兩個結(jié)果：第一，發(fā)展的速度受到限制；第二，通過發(fā)行新股份，也就是說遵循我們剛才所說的從早期的風(fēng)險投資一直到擴張新的，一直到IPO，IPO其實也是一個投資過程，只不過我們從公開股票市場上面進行股份制，你所得到的結(jié)果是股份被攤薄了，攤薄之后的直接影響就是失去了你所應(yīng)得的盈利的一部分。原來100％的利潤是你公司的，全部的利潤都歸你所有。經(jīng)過上市公司以后你的股份100％降到了20％，也就是說公司所占的利潤更高，你只能享受20％。另外，對于中國的企業(yè)家是一個比較敏感的問題，是失去控制權(quán)的問題，如果你的股份融資過于頻繁的話，到最后的結(jié)果往往是創(chuàng)始人在整個股份結(jié)構(gòu)里得到一個很小的一部分。這特別在看到科技性企業(yè)到最后去國外上市的過程中間，到了上市的時候，創(chuàng)始人所占的比例通常比較小，往往都只會占到20％、30％，甚至低于10％的股份融資做的不太多。

在融資的過程中，他們可以并且可以民智的考慮，使用股份融資和債務(wù)融資的平衡，什么時候可以用股份融資、什么時候可以做帳務(wù)融資。從帳務(wù)融資的角度上說，他包括不同的帳務(wù)形式，最簡單的就是銀行融資，銀行融資對于企業(yè)所帶來的便利是很大的。待企業(yè)發(fā)展要一定程度的時候，債券融資就是一個比較有利的工具，這當(dāng)然取決于債券市場的發(fā)展程度。債券相比與銀行的融資來說，可以有以下幾個優(yōu)點：

第一，債券融資的成本相對銀行來說，通常是比較低。也就是說為什么把債券融資稱之為直接融資，銀行融資稱之為間接融資。銀行可以說是存款人跟借款人之間的中間，因為銀行的錢是從存戶來的，為什么銀行要把錢存到銀行里，因為他通常找不到借錢給企業(yè)的對象，而銀行就可以成為一個接待的對象，可以成為一個間接的融資工具，銀行的存在當(dāng)然是需要賺錢的。存款利息和貸款利率之差就是銀行的盈利，存款人把錢交給了銀行，銀行就應(yīng)該把錢賺取他贏得的一部分。如果通過債券融資的話，公司可以直接走向市場，直接跟投資公司見面，只要投資公司對他公司滿意的話，就可以把債券買過來。所以間接融資在國外是越來越不發(fā)達，為什么？因為債券市場提供了一個直接投資，在我們國內(nèi)現(xiàn)在目前最大的市場當(dāng)然還是間接融資的市場。也就是說銀行是提供債務(wù)人公司最大的債務(wù)方。所有的債券市場，是從政府債券開始，也就是說我們的財政部和國家開發(fā)銀行，國家開發(fā)銀行可以說僅次于財政部發(fā)行債券的機構(gòu)，他們所做的事情是用發(fā)行國債和國家的金融形式向社會集去資金。財政部以財政的形式進行發(fā)展，如果說逐步地、間接融資的環(huán)節(jié)，不單單是銀行，在銀行之外就產(chǎn)生了金融債，金融債的產(chǎn)生對于債券市場是非常重要的作用。他提供了所有債券的利息，決定利息的基本電。在世界上所有發(fā)達國家的債券市場中，最為重要的利益基本點就是他的債券所發(fā)行點。所有發(fā)債人都是根據(jù)這一基準(zhǔn)往上加以差點。

在任何國家里，如果誰要借錢，誰的信譽是最好的，誰的信譽最好，誰支付的利息是最低的。當(dāng)然，每一個國家里可以這么說，中央政府的信譽是最好的。為什么這么說？如果中央政府沒有能力償還他的債務(wù)，他可以通過印發(fā)貨幣的形式來滿足他們的需要。在任何債券市場中，國債是作為所有債券利息的重要點。其他的發(fā)債人，包括政府機構(gòu)，例如國家開發(fā)銀行還是說公司發(fā)行債券，他的利率定價都是從國債的利息上加幾個點。加多少？這就是符合公司的信譽和實力有關(guān)系。三峽總公司、鐵道部、核電這都是曾經(jīng)發(fā)行過大量的公司債券，他們的債券利息比國債高一些。具體高多少是取決于發(fā)債人的信譽，發(fā)債人的信譽如何鑒定？在西方已經(jīng)非常有一個成熟量化的體系，叫做債券評級制度，在國內(nèi)也有，但是我們的債券評級制度相對于國外來進時間比較短，同時資本本身的可信程度還在逐步的提高過程中間。比如說在歐美發(fā)達國家，債券評級有一個非常好的制度，比如說美國的GE公司，可以說他是一個最好的公司，他出品的都是AAA的產(chǎn)品，AAA之后在看AAA＋還是AAA－一直到最后接近破產(chǎn)，公司的評級在國外基本上有十幾個等級，只要公司對債券公司進行評級，你的債券定價相對于國外定價基本上就可以定下來。當(dāng)然具體的定價，還可當(dāng)時的市場供需有一定關(guān)系的。

在我們這兒使用債券市場的融資，大家可以注意的可能性。在這兩種以外，股權(quán)與債券之間有一個融資渠道叫做加長融資，加長融資通常是介于股權(quán)和債券之間，有一些公司他的信譽還沒有達到發(fā)行公開的債券階段，但是他已經(jīng)希望你通過債券的形勢進行融資。這在我們做的比較多的就是加長債券，加長債券本身就是融資，他引起債券金額比較高，作為公司的債券所有只，通常情況我是持有債券，但我有一個權(quán)力把我的債變成我的股份，有一個債券股的比例。所以說資本運作和整個融資的過程是一個非常美妙和復(fù)雜的過程，在這個過程中間，有非常多的融資工具可以供企業(yè)使用，具體的情況是跟具體的企業(yè)有所不同。

今天我在短短的幾十分鐘，希望給大家做一個簡單明了的介紹，從融資角度來說，怎么根據(jù)企業(yè)的發(fā)展階段和發(fā)展的需要選擇適當(dāng)?shù)娜谫Y工具，而達到最好的融資效果。謝謝大家！

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