愛華網(wǎng)山東如意主營精紡呢絨的設(shè)計、生產(chǎn)與銷售，原有產(chǎn)能700萬米/年，2009年底IPO項目和廠房搬遷后產(chǎn)能將增至1400萬米/年。公司實行“以銷定產(chǎn)”經(jīng)營模式，產(chǎn)品50%左右出口國外，“如意”品牌精紡呢絨開發(fā)領(lǐng)先、品質(zhì)優(yōu)良、交貨期快、服務(wù)好，業(yè)內(nèi)認可度高，被國際眾多高檔名牌服裝大量采用，公司也是國內(nèi)海關(guān)總署、金融、保險等部門指定的面料供應(yīng)商之一。? 精紡呢絨子行業(yè)處于紡織產(chǎn)業(yè)鏈的中游，有“技術(shù)含量高、進入壁壘高”的突出特點。精紡呢絨行業(yè)生產(chǎn)工序長、工藝復雜、原料價貴、設(shè)備裝備水平高，毛紡產(chǎn)品工序特殊、對技術(shù)、資金、人力要求都較高。而這些該類企業(yè)高市場競爭力和較高的行業(yè)進入壁壘，其中，精紡呢絨行業(yè)中有研發(fā)設(shè)計優(yōu)勢的企業(yè)往往具有較高議價能力。公司是國內(nèi)精紡呢絨業(yè)的精品企業(yè)，規(guī)模國內(nèi)排名前五，產(chǎn)品以中高檔為主，同類產(chǎn)品單價明顯高于行業(yè)平均水平，公司盈利能力遠高于行業(yè)平均水平和其他競爭對手。?
公司研發(fā)力量雄厚，其技術(shù)中心在1994年就被認定為國內(nèi)同行業(yè)第一家國家級技術(shù)中心，先后被國家有關(guān)部門認定為“扶優(yōu)扶強、以產(chǎn)頂進”企業(yè)、火炬計劃重點高新技術(shù)企業(yè)，精毛紡織產(chǎn)品開發(fā)基地等；公司是國內(nèi)第一家獲準參加法國PV展的面料企業(yè)。公司一貫重視產(chǎn)品技術(shù)研發(fā)，研發(fā)投入占營業(yè)收入的5%左右，遠高于紡織行業(yè)不到1％的平均水平，與國際水平基本接近。2009年初公司歷時3年開發(fā)的“如意紡”技術(shù)填補了國際技術(shù)空白，對公司后續(xù)成本節(jié)約，進一步提高產(chǎn)品附加值和拓展產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域乃至鞏固和提升公司的行業(yè)競爭力都將產(chǎn)生深遠影響。? 基于下游主導消費產(chǎn)品西服的穩(wěn)定增長，我們認為國內(nèi)精紡呢絨行業(yè)需求仍將保持穩(wěn)定增勢，但需求結(jié)構(gòu)會有一定變化，隨著消費升級成為持續(xù)的趨勢、服裝品牌消費的比重提高，未來對中高檔面料的消費會進一步增加。同時越來越多國際品牌將產(chǎn)能遷入中國，國內(nèi)中高檔面料需求旺盛。從供給看，國內(nèi)精紡呢絨企業(yè)目前1563家，預(yù)計2009年全年產(chǎn)量接近5億米。但大部分產(chǎn)品以中低檔為主，盈利能力低下，目前企業(yè)虧損面近25%，近年行業(yè)新進者不多。我們認為未來行業(yè)存在并購整合和集中度不斷提高的過程。公司的主要競爭對手近年來已更多地將重心轉(zhuǎn)移。而公司長期以來專注主業(yè)，技術(shù)研發(fā)實力不斷增強，近期又有新擴產(chǎn)和設(shè)備更新，我們認為公司能充分分享未來服裝消費升級中帶來的中高檔面料需求增長和行業(yè)整合的機會。? 產(chǎn)能擴張和新技術(shù)驅(qū)動盈利增長? 近期公司募資項目建設(shè)和老廠搬遷已近尾聲?？鄢械囊粋€租賃工廠，2010年起公司年產(chǎn)能理論上可以達到1400萬米左右。? 盡管上半年公司受全球經(jīng)濟危機影響，出口有明顯下降，但從第三季度開始明顯回升，目前公司訂單情況較理想，扣除主要原料澳毛價格的波動，同比實際還有所上升。產(chǎn)能擴張后的消化壓力不大。公司長期以來執(zhí)行“以銷定產(chǎn)”生產(chǎn)經(jīng)營模式，接單量一直大于產(chǎn)量，其次公司目前訂單特別是出口訂單明顯復蘇，未來這一情況有望持續(xù)。我們認為歸根到底，公司產(chǎn)品銷售還是取決于競爭力。公司是目前子行業(yè)內(nèi)最專注主業(yè)且最具研發(fā)實力的公司，而目前市場占有率僅3%左右，我們認為公司產(chǎn)品后續(xù)的銷售空間很大。? 短期看，募資項目投產(chǎn)將成為公司收入增長的動力之一，中期看，我們判斷在后續(xù)行業(yè)整合的過程中公司面臨較多發(fā)展機會，通過橫向并購擴大中檔產(chǎn)品領(lǐng)域的產(chǎn)能從而迅速做大銷售和盈利規(guī)模或會成為公司未來發(fā)展的路徑之一。 此外，新技術(shù)應(yīng)用將成為公司后續(xù)業(yè)績增長的重要動力。公司歷時三年開發(fā)，于2009年初推出的“高效短流程嵌入式復合紡紗技術(shù)”（簡稱“如意紡”），一經(jīng)面市引起震撼。與傳統(tǒng)技術(shù)相比，該技術(shù)有了革命性的原創(chuàng)創(chuàng)新，既突破了紡紗技術(shù)的高限、原料使用的底限，又可將多種纖維多元化多組分混紡，并拓寬了可紡紗纖維的范圍。該技術(shù)除了可降低成本外，還可與下游品牌服裝聯(lián)合推廣高檔甚至奢侈品面料同時拓展應(yīng)用領(lǐng)域：可獲得更高的毛利率（部分高檔面料產(chǎn)品的毛利率高達70%）外，還可開發(fā)更多不同風格面料，從而突破西裝領(lǐng)域局限進入女裝或休閑裝領(lǐng)域。? 公司經(jīng)營最大的風險在于對上游原料較大的依賴性，但憑借強大的研發(fā)實力和高質(zhì)量的產(chǎn)品，其盈利能力保持了一定穩(wěn)定性。公司目前主要原料基本均從澳大利亞通過國內(nèi)外經(jīng)銷商（買家）購買。目前澳毛占全球羊毛資源1/3左右，但優(yōu)質(zhì)羊毛基本均由澳大利亞提供，歷史統(tǒng)計，澳毛70%出口中國。由于澳毛占公司生產(chǎn)成本的60%左右，澳毛價格波動對公司產(chǎn)品售價和盈利能力會有一定影響。但公司盈利控制能力相對較高，毛利率保持在25%―――31%之間。我們認為未來最大的壓力實際在于澳毛后續(xù)可能會作為國家資源品面臨數(shù)量上的供給壓力。? 綜上，我們認為公司將逐步由一家“小而美”的精品企業(yè)成長為業(yè)內(nèi)具有規(guī)模和盈利雙重實力的龍頭企業(yè)。? “小公司大集團”模式值得關(guān)注? 公司目前股權(quán)的實際控制人是中國東方資產(chǎn)管理公司，但公司的日常運營管理主要由如意毛紡集團打理。如意毛紡集團的股東之一山東如意科技集團覆蓋服裝、印染、兔毛紗、針織品、牛仔布、棉紡（緊密紡、色紡）、化纖等各個領(lǐng)域。公開資料顯示，如意科技集團目前資產(chǎn)總額65億元，2008年實現(xiàn)銷售收入80.8億元，利潤總額為7.39億元，分別為公司的16倍和13倍。公司與集團之間業(yè)務(wù)密切，我們認為未來不排除業(yè)務(wù)整合的機會。? 投資建議? 我們預(yù)計公司2009―――2011年公司產(chǎn)品銷量分別為720萬米、1000萬米和1200萬米，產(chǎn)品平均銷售單價分別為68元、68元和69元，毛利率分別為27.8%、28%和28.5%左右。預(yù)計公司2009―――2011年的盈利增速分別為10%、63%和30%左右.?
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