愛華網(wǎng)本文從土地一級(jí)開發(fā)融資主體的變化帶來的融資模式演進(jìn)入手，說明城投類公司土地一級(jí)開發(fā)融資是一種對(duì)現(xiàn)實(shí)環(huán)境的適應(yīng)，是一種制度創(chuàng)新。在分析了城投類公司土地一級(jí)開發(fā)融資存在的問題后，指出土地一級(jí)開發(fā)融資模式的進(jìn)一步拓展需要土地出讓收益分配在制度和政策層面得到支持和保證。
土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)的特點(diǎn)
土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)具有如下特點(diǎn)：
1、資金密集。土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)是屬于資金密集型業(yè)務(wù)，資金需求往往達(dá)到幾億元或者幾十億元。
2、某些業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)容易產(chǎn)生糾紛。土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)的業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)為：規(guī)劃、征地補(bǔ)償、拆遷安置、土地平整、市政基礎(chǔ)設(shè)施和社會(huì)公共配套設(shè)施建設(shè)、出讓。其中的征地補(bǔ)償、拆遷安置等工作容易產(chǎn)生糾紛，拖延業(yè)務(wù)的進(jìn)展，造成資金沉淀，延緩資金周轉(zhuǎn)。
3、土地需求受經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政策影響大。其一，前已指出，土地儲(chǔ)備承擔(dān)調(diào)控土地市場(chǎng)的職能，是政府調(diào)控房地產(chǎn)行業(yè)的工具。其二，從二級(jí)市場(chǎng)需求來講，工業(yè)用地和商業(yè)物業(yè)用地出讓容易受到經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，住宅用地則更是受到國家對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控的影響。
4、從長(zhǎng)期來看，土地出讓會(huì)產(chǎn)生較大增值，經(jīng)濟(jì)效益比較好。
土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)的融資模式
（一）傳統(tǒng)模式
按照財(cái)政部和國土資源部關(guān)于印發(fā)《土地儲(chǔ)備資金財(cái)務(wù)管理暫行辦法》 (財(cái)綜[2007]17號(hào))的有關(guān)精神，土地一級(jí)開發(fā)（土地儲(chǔ)備）資金可來源于下列渠道：
1．財(cái)政部門從已供應(yīng)儲(chǔ)備土地產(chǎn)生的土地出讓收人中安排給土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)的征地和拆遷補(bǔ)償費(fèi)用、土地開發(fā)費(fèi)用等儲(chǔ)備土地過程中發(fā)生的相關(guān)費(fèi)用；
2．財(cái)政部門從國有土地收益基金中安排用于土地儲(chǔ)備的資金；
3．土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)按照國家有關(guān)規(guī)定舉借的銀行貸款及其他金融機(jī)構(gòu)貸款；
4．經(jīng)財(cái)政部門批準(zhǔn)可用于土地儲(chǔ)備的其他資金；
5．上述資金產(chǎn)生的利息收入。
上述資金來源可分為三部分：財(cái)政資金、金融機(jī)構(gòu)貸款和其他資金。對(duì)于屬于財(cái)政資金的1、2部分，從實(shí)踐中看，不能解決土地一級(jí)開發(fā)現(xiàn)時(shí)的巨額資金需求，缺口巨大，尤其是土地成片開發(fā)或城市區(qū)域開發(fā)時(shí)。
第3部分用于土地一級(jí)開發(fā)（土地儲(chǔ)備）的金融機(jī)構(gòu)貸款，是目前土地收購儲(chǔ)備資金的最主要來源。這類貸款是以待開發(fā)的儲(chǔ)備土地為擔(dān)保，由銀行發(fā)放的貸款。由于土地收購儲(chǔ)備是一種政府行為，信譽(yù)度高，銀行放貸是建立在政府的國有土地資產(chǎn)上。儲(chǔ)備土地一經(jīng)出讓，就能回收土地出讓金，銀行放貸形成的資產(chǎn)呆賬、壞賬風(fēng)險(xiǎn)很小，因此，各商業(yè)銀行競(jìng)相向土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)貸款。同時(shí)，在目前缺乏土地收購儲(chǔ)備資金其他來源渠道的情況下，商業(yè)銀行貸款則成為各城市土地收購儲(chǔ)備資金的最主要來源，土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)土地一級(jí)開發(fā)基本上都來自于銀行貸款。但2008年7月29日發(fā)布的《中國人民銀行 中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)關(guān)于金融促進(jìn)節(jié)約集約用地的通知》規(guī)定，土地儲(chǔ)備貸款采取抵押方式的，應(yīng)具有合法的土地使用證，貸款抵押率最高不得超過抵押物評(píng)估價(jià)值的70%，貸款期限原則上不超過2年。這一規(guī)定使得土地儲(chǔ)備貸款時(shí)間與土地儲(chǔ)備周期存在差異，往往土地儲(chǔ)備周期較長(zhǎng)，貸款時(shí)間較短，這樣就容易造成償還貸款時(shí)間已到，而土地還沒有出讓的現(xiàn)象，造成了一些土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)為了償還銀行借款，不能按照土地出讓計(jì)劃供應(yīng)土地，造成一級(jí)土地市場(chǎng)的波動(dòng)，既不利于土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)的平穩(wěn)進(jìn)行，還違背了政府政策的初衷。
第4部分可用于土地一級(jí)開發(fā)的其他資金，有以下幾種：
（1）財(cái)政撥款、補(bǔ)貼或稅收減免；
（2）出租和出讓土地收益；
（3）土地出讓收益證券化吸引的其他社會(huì)資金。
目前地方政府財(cái)政資金捉襟見肘，需要支出的地方很多，不可能將太多的資金用于土地一級(jí)開發(fā)，而城市化進(jìn)程、招商引資需要大量的資金用于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，現(xiàn)時(shí)的巨額資金需求缺口對(duì)地方政府的土地一級(jí)開發(fā)形成了融資約束。出租和出讓土地收益需要較長(zhǎng)時(shí)間的積累，才能支持土地一級(jí)開發(fā)的巨額資金需求，不能滿足地方政府現(xiàn)時(shí)的資金需求。因此除了金融機(jī)構(gòu)貸款外，只能通過土地出讓收益證券化吸引的其他社會(huì)資金，解決資金問題。
（二）城投公司模式的創(chuàng)新
最近，各地政府在實(shí)踐中將土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)的土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)交給政府下屬的城投類公司執(zhí)行的做法是對(duì)這一業(yè)務(wù)融資的制度創(chuàng)新。利用城投公司這一平臺(tái)，土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)的融資可以拓展到發(fā)行中期票據(jù)、企業(yè)債、股票、信托計(jì)劃，進(jìn)行直接融資，是對(duì)土地出讓收益證券化的一種嘗試。
年初以來，城投公司大量發(fā)行中期票據(jù)、企業(yè)債、銀信政等產(chǎn)品，其融資的基礎(chǔ)就是參與了顯性或隱性的土地出讓收益分配。隱性的土地出讓收益分配是指政府允許城投公司按照土地一級(jí)開發(fā)的成本項(xiàng)目計(jì)提一定比例的管理費(fèi)用列支土地一級(jí)開發(fā)成本，待土地出讓后得到補(bǔ)償。而云南、成都、貴陽則走得更遠(yuǎn)，它們將某個(gè)區(qū)域的土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)交給上市公司云南城投、綿世股份、中天城投，約定按照土地出讓收益的一定比例進(jìn)行分成作為對(duì)上市公司從事土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)的回報(bào)，由上市公司從資本市場(chǎng)籌集業(yè)務(wù)所需資金。
城投公司作為政府企業(yè)，與土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)的職責(zé)劃分并不明確，能夠影響甚至決定土地出讓計(jì)劃，從而能有效控制土地出讓節(jié)奏，而融資渠道的多樣化也支持城投公司這樣做，實(shí)現(xiàn)土地出讓收益的最大化，這是城投公司融資的優(yōu)勢(shì)。
但城投公司模式也存在問題。第一，作為政府企業(yè)，城投公司的融到的資金投向和收益的實(shí)現(xiàn)容易受到政府的影響。從資金流轉(zhuǎn)看，城投公司投入資金，開發(fā)后出讓，但出讓收入必須直接上繳專門的財(cái)政出讓收入專戶，政府財(cái)政審核項(xiàng)目成本報(bào)表后，核撥相關(guān)成本費(fèi)用和分成收益。依據(jù)上述模式，城投公司對(duì)資金投入后所取得的資金收入沒有支配權(quán)，自身不擁有第一還款來源。從這種運(yùn)作的本身來看，這種行為要靠一種純粹的市場(chǎng)化融資方式運(yùn)作，顯然會(huì)有許多沖突之處，其合規(guī)性方面難于理清。
其次，金融監(jiān)管當(dāng)局對(duì)于土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)的政策還存在模糊之處，沒有將土地儲(chǔ)備中心融資和土地一級(jí)開發(fā)商融資分開對(duì)待。這兩類主體的融資行為、屬性是完全不相同的，將這兩類行為混為一談，導(dǎo)致政策指向模糊，從而不利于土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)融資渠道的拓展。 土地儲(chǔ)備中心為政府的派出機(jī)構(gòu)，受政府委托進(jìn)行土地儲(chǔ)備行為，為財(cái)政的全額預(yù)算單位，其本質(zhì)仍是政府的一種行為，對(duì)這樣的一個(gè)機(jī)構(gòu)，不能采取由商業(yè)性機(jī)構(gòu)提供融資的做法，而必須由政府出面，通過政策性的手段來解決其融資問題；而受托的土地一級(jí)開發(fā)商（如城投公司），雖然其受托業(yè)務(wù)具有強(qiáng)烈的政策性，但其本質(zhì)是一個(gè)能夠獨(dú)立承擔(dān)民事責(zé)任的法人，其融資行為是一種純粹的商業(yè)行為，完全可以通過商業(yè)銀行、信托公司等商業(yè)性機(jī)構(gòu)或資本市場(chǎng)來解決。因此，必須改變目前兩類主體不分、單憑銀行貸款來籌措資金的做法，為土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)和受委托的土地一級(jí)開發(fā)商提供不同的融資通道。
第三，無論是土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)還是受托的土地一級(jí)開發(fā)商，取得土地并未實(shí)際繳納土地出讓金，僅僅是為了取得貸款而辦理了土地過戶手續(xù)和變更了土地性質(zhì)，由此導(dǎo)致處置土地在現(xiàn)行法律框架下存在較大的法律風(fēng)險(xiǎn)。
1、儲(chǔ)備土地作為抵押物，其實(shí)并不具備抵押的合法性。一般情況下，有土地使用權(quán)才可抵押。按照我國《城市房地產(chǎn)抵押管理辦法》的規(guī)定，下列房地產(chǎn)可以抵押：依法獲得的尚未建有房屋及其他地上定著物的出讓土地使用權(quán)；依法獲得所有權(quán)的房屋及其占用范圍內(nèi)的土地使用權(quán)；依法獲得的房屋期權(quán)；依法可以抵押的其他房地產(chǎn)。按照相關(guān)法律法規(guī)規(guī)定，只有經(jīng)過法定程序以出讓、出租及劃撥等方式才能在國有土地上設(shè)置土地使用權(quán)。儲(chǔ)備土地上設(shè)定的原土地使用權(quán)被注銷，在其被重新出讓、劃撥及出租前，應(yīng)該說儲(chǔ)備地塊上的土地使用權(quán)處于虛置狀態(tài)，很顯然，儲(chǔ)備土地并不符合《城市房地產(chǎn)抵押管理辦法》可抵押房地產(chǎn)中前三項(xiàng)之規(guī)定。而據(jù)《城市房地產(chǎn)抵押管理辦法》規(guī)定：依法被查封、監(jiān)管的房地產(chǎn)或者依法被以其他形式限制轉(zhuǎn)移的房地產(chǎn)不得抵押。而“被儲(chǔ)備的土地”是有明確目標(biāo)的：即只能按照土地供應(yīng)計(jì)劃交付供地，并不屬于可自由轉(zhuǎn)移的房地產(chǎn)。那么，我們是否也可以將“被儲(chǔ)備的土地”理解為“被限制轉(zhuǎn)移的房地產(chǎn)”? 是否不得抵押？
2、儲(chǔ)備土地價(jià)值具有不確定性。銀行的貸款發(fā)放額度是依被抵押土地的價(jià)值空間確定的，但被儲(chǔ)備土地最大的問題就在于其儲(chǔ)備后的用地性質(zhì)、使用年限、容積率等均處于未確定狀態(tài)。目前各地往往采取用途定義為“土地儲(chǔ)備”的土地使用權(quán)證，這也成為了銀行土地價(jià)值評(píng)估的唯一依據(jù)。但根據(jù)我國《土地管理法》規(guī)定，臨時(shí)用地年限不得超過2年，因此，不排除儲(chǔ)備土地的實(shí)際評(píng)估價(jià)格會(huì)遠(yuǎn)低于土地儲(chǔ)備成本的可能性。而且當(dāng)土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)或受托的土地一級(jí)開發(fā)商不能按期還款時(shí)，銀行不能對(duì)儲(chǔ)備土地進(jìn)行處置，只能等待土地出讓。
（三）土地收益證券化是進(jìn)一步創(chuàng)新的突破口
上面提到，除了金融機(jī)構(gòu)貸款外，只能通過土地出讓收益證券化吸引的其他社會(huì)資金，拓展土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)的融資渠道。所謂土地出讓收益證券化，就是將歸屬土地一級(jí)開發(fā)商的土地出讓收益部分設(shè)計(jì)成證券在資本市場(chǎng)出售，將未來的土地出讓收益現(xiàn)值用于今天的土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)。
根據(jù)金融學(xué)原理，只有具有收益的資產(chǎn)才能進(jìn)行資金融通，只有滿足投資者投資收益要求的資產(chǎn)才能吸引投資者投入資金。因此土地出讓收益證券化要求對(duì)土地出讓收益在政府和土地一級(jí)開發(fā)商之間進(jìn)行合理分配，滿足投資者的投資回報(bào)要求，土地一級(jí)開發(fā)商才能用土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)在資本市場(chǎng)進(jìn)行融資，資本市場(chǎng)也才能根據(jù)收益設(shè)計(jì)出適合土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)的金融產(chǎn)品。
除了上述城投公司模式提到的融資問題外，目前政府賦予土地出讓收入越來越多的用途，除非土地出讓價(jià)格大幅上升，這可能大大擠壓土地出讓收益證券化的空間，收窄土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)融資的渠道。當(dāng)面臨這種情況時(shí)，需要政府給予相應(yīng)的財(cái)政補(bǔ)貼，或者保證土地一級(jí)開發(fā)上的保底收益。云南城投與昆明市政府簽訂的土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)合同中就做了這樣的規(guī)定，“本合同項(xiàng)下全部可出讓土地地塊通過招標(biāo)、拍賣、掛牌方式進(jìn)行出讓，全部可出讓土地出讓總價(jià)款在扣除全部土地一級(jí)開發(fā)總成本及按國家有關(guān)政策提取各項(xiàng)基金后的土地出讓純收益公司按50%的比例獲得收益。但若公司按以上方式所提取的收益不足全部土地的一級(jí)開發(fā)總成本的5%時(shí)，昆明市人民政府將保證向公司另行支付差價(jià)款，以確保公司的收益不低于本合同項(xiàng)下的全部土地一級(jí)開發(fā)總成本的5%”。
2006年12月《國有土地使用權(quán)出讓收支管理辦法》第十三條規(guī)定，土地出讓收入使用范圍包括征地和拆遷補(bǔ)償支出、土地開發(fā)支出、支農(nóng)支出、城市建設(shè)支出以及其他支出。第十八條規(guī)定， 其他支出包括土地出讓業(yè)務(wù)費(fèi)、繳納新增建設(shè)用地有償使用費(fèi)、國有土地收益基金支出、城鎮(zhèn)廉租住房保障支出以及支付破產(chǎn)或改制國有企業(yè)職工安置費(fèi)用等。2007年8月，《國務(wù)院關(guān)于解決城市低收入家庭住房困難的若干意見》明確規(guī)定，地方土地出讓金收入的10%應(yīng)用于城市廉租房建設(shè)。國土資源部等部門即將聯(lián)合出臺(tái)的《土地出讓金收支管理辦法》，規(guī)定15%的土地出讓金必須用于土地復(fù)墾和土地整理工作。
因此為了土地出讓收益證券化持續(xù)進(jìn)行，當(dāng)土地出讓價(jià)格下降或土地出讓收入被政府規(guī)定越來越多的其他用途時(shí)，可能需要將財(cái)政資金（財(cái)政部門從已供應(yīng)儲(chǔ)備土地產(chǎn)生的土地出讓收人中安排給土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)的征地和拆遷補(bǔ)償費(fèi)用、土地開發(fā)費(fèi)用等儲(chǔ)備土地過程中發(fā)生的相關(guān)費(fèi)用；財(cái)政部門從國有土地收益基金中安排用于土地儲(chǔ)備的資金）補(bǔ)貼給土地一級(jí)開發(fā)商，以滿足土地出讓收益證券的投資者的最低收益要求。
土地出讓收益的證券化對(duì)政府還是有一定好處的，需要政府在政策設(shè)計(jì)時(shí)仔細(xì)斟酌保證土地證券化的進(jìn)行：
1、籌集大規(guī)模土地開發(fā)資金，降低銀行信貸等債權(quán)融資比例，加大股權(quán)融資，使得土地一級(jí)開發(fā)商的資本結(jié)構(gòu)更加合理，保證融資的持續(xù)性。
2、土地一級(jí)開發(fā)商使用歸屬自己的土地出讓收益進(jìn)行市場(chǎng)化融資運(yùn)作，切斷政府財(cái)政的擔(dān)保，隔離政府財(cái)政和土地一級(jí)開發(fā)商之間的風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)系?，F(xiàn)在的城投債很多都有政府財(cái)政的擔(dān)?；虺兄Z。
一旦土地出讓收益證券化能夠?qū)嵤?，則土地一級(jí)開發(fā)業(yè)務(wù)就可以使用更多融資方式：財(cái)政撥款、銀行貸款、土地信托、土地基金、土地債券、利用住房公積金、社會(huì)保險(xiǎn)基金、保險(xiǎn)資金、離退休基金、養(yǎng)老基金、企業(yè)或企業(yè)聯(lián)合體融資、招商引資、項(xiàng)目融資、國外融資等。
